周二早盤三個月銅價格漲至3.52美元每磅，這一價格比2008年中期銅的最高價4美元每磅僅高14%，而那時銅的庫存則明顯低于現(xiàn)在。在目前價格下，銅礦商利潤率極高。當前銅現(xiàn)貨成本曲線的90百分位數(shù)為1.7-1.8美元每磅，意味著即使高成本的生產(chǎn)商也有100%的利潤率。事實上，大約一半的銅礦目前都有150%甚至更高的利潤率。

　　圖1 銅現(xiàn)貨成本曲線 VS. 五年期貨價格區(qū)間

　　盡管近月價格較高，遠期曲線卻很平坦，五年期銅期貨價格最近達到3.4美元每磅。而在2008年價格達到高點時這一曲線則要陡峭得多。這暗示了當前價格已經(jīng)使人產(chǎn)生懷疑，很少有市場參與者預期價格會持續(xù)堅挺。同時也意味著當前比2008年時有了更多套期交易機會。

　　事實上，我們知道近幾周銅礦商很少參與套期交易，他們既沒有賣出遠期合約也沒有購買看跌期權(quán)（平坦的曲線證實了這點）。

　　圖2 即期和遠期銅價

　　圖3 高價格下遠期曲線相對平坦

　　直觀來看，考慮到當前價格下的利潤率，商品價格與全球宏觀經(jīng)濟的風險，以及礦商理論上是完全100%的長期多頭等種種因素，礦商進行一些套期交易似乎更為明智（或許只是少量的）。

　　不過從礦商的角度來看套期的利弊，這個決定的確難于做出。

　　較少套期的一些原因

　　1. 礦商認為銅價遠期曲線還會進一步上揚。

　　2. 一些礦商在之前的套期交易中受損（其他礦商也注意到了這一點）。

　　3. 上市公司對沖交易帶來的巨大壓力，大量商品相關股票的投資者希望對商品投資信息100%公開披露。

　　4. 礦商在牛市預期下關注產(chǎn)能不足的可能。如果礦商預計銅在未來5年供應緊張，則會耗費大量資金購買現(xiàn)貨而導致供應吃緊。

　　5. 價格已經(jīng)漲了更高，而且漲速超出礦商預期，使套期策略沒有足夠時間批準和實施。

　　應該采取套期交易的一些原因

　　1. 市場目前仍然供大于求，并有持續(xù)的風險（例如，供應中斷低于預期，中國需求在2010年下半年減緩，非中國需求增長停滯）。雖然我們強調(diào)這不是麥格理對基本面的分析，只是潛在的風險。

　　2. 利潤率在當前遠期曲線下已經(jīng)十分高了，目前對產(chǎn)出做部分的套期交易可以確保在全球經(jīng)濟的再次衰退中獲得生存。

　　3. 以五年期為考察對象，如果銅價達到或超過3.4美元每磅，則麥格理的牛市觀點將被證明是正確的。從礦商角度看，以此價位鎖定部分產(chǎn)出的價格也是有吸引力的。

　　4. 從礦商（100%的多頭）角度，從這一價格任何的回落都會直接打擊到利潤率和盈利能力。

　　相反，從看多銅市的投資者角度，任何宏觀經(jīng)濟沖擊都會帶來以現(xiàn)在價格買入的機會。我們的觀點是，短期內(nèi)我們?nèi)钥春勉~，我們對未來五個工作日內(nèi)任何因價格回升或指數(shù)重加權(quán)帶來的拋售都視為買入機會。雖然目前市場供過于求，但過去六個月持續(xù)的價格回升驅(qū)動力在短期內(nèi)還將持續(xù)，包括強大的中國需求，非中國需求的復蘇，及基金需求。中期而言，我們也保持樂觀，基本面因素將推動價格上漲，但也應注意到銅價已經(jīng)在近期已經(jīng)上漲過的風險。

　　同時，鋅在近幾個星期也十分強勁，周四漲至1.25美元每磅。盡管未來三到四個月內(nèi)鋅價還會保持較高水平，但以6到24個月的觀點，鋅價正越來越被高估。鋅并非像銅一樣存在供應限制，并且是上一輪繁榮中最先出現(xiàn)供過于求的，在下跌中已經(jīng)出現(xiàn)了明顯大于銅的庫存增長。中國供應的邊際成本上升支持了鋅價上漲，但即使在最牛市的假設下，理論價格也比當前低20%。