投資提示:公司煤炭業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng),電解鋁業(yè)務(wù)開始扭虧,上半年業(yè)績(jī)將顯著超出原預(yù)告值。目前股價(jià)僅約相當(dāng)于煤炭業(yè)務(wù)價(jià)值,因此上調(diào)投資評(píng)級(jí)至推薦。
　　理由:煤炭業(yè)務(wù)有持續(xù)增長(zhǎng):2008 年公司煤炭產(chǎn)量481 萬(wàn)噸,設(shè)計(jì)產(chǎn)能均為120 萬(wàn)噸的泉店和薛湖煤礦已經(jīng)分別于2008 年底和2009 年1 季度開始試生產(chǎn),預(yù)計(jì)2009 年公司煤炭產(chǎn)量超600 萬(wàn)噸,2010 達(dá)到780 萬(wàn)噸左右。目前煤炭行業(yè)PE 中值約為20.1 倍,按照20 倍PE 來(lái)估算,煤炭業(yè)務(wù)的估值大約為1.41 元×20=28.2 元。
　　電解鋁業(yè)務(wù)開始扭虧:1 季度公司電解鋁業(yè)務(wù)發(fā)生顯著虧損;而目前鋁價(jià)約13500 元/噸,電解鋁業(yè)務(wù)扭虧為盈。
　　根據(jù)2008 年報(bào)數(shù)據(jù),電解鋁業(yè)務(wù)的每股凈資產(chǎn)約為3.92元。目前鋁業(yè)公司市凈率中值約為3.11 倍,按照3 倍PB估算,神火股份電解鋁資產(chǎn)的估值為11.76 元/股。
　　公司經(jīng)營(yíng)管理較好,并且煤電鋁有一定協(xié)同效應(yīng)。如2006~2008 年公司ROE 持續(xù)高于煤炭和鋁行業(yè)平均水平。在2006 年電解鋁行業(yè)低迷時(shí)期,公司低價(jià)收購(gòu)了沁奧鋁業(yè)70%股權(quán),2007 年就基本收回投資。
　　上半年業(yè)績(jī)將顯著超出原預(yù)告值: 4 月22 日公司預(yù)告09 年上半年EPS 為0.26 元;由于電解鋁業(yè)務(wù)好轉(zhuǎn),我們預(yù)計(jì)上半年業(yè)績(jī)?yōu)?.41 元,比原預(yù)告值高出50%以上。
　　估值需要糾偏,上調(diào)評(píng)級(jí)至推薦應(yīng)該將公司煤炭與電解鋁分開估值,而不是混在一起按煤炭公司PE 進(jìn)行估值。預(yù)計(jì)09 年公司EPS 為1.11 元,其中煤炭1.41 元,電解鋁為-0.30 元。按照煤炭業(yè)務(wù)20倍PE、電解鋁業(yè)務(wù)3 倍PB 估算,每股價(jià)值約39.96 元;如果對(duì)綜合性公司給予10%折扣,則其估值約35.96 元。
　　相比較目前29.80 元的股價(jià),還有約21%的上升空間。
　　上調(diào)投資評(píng)級(jí)至推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn):鋁價(jià)如果轉(zhuǎn)而大幅下跌,將拖累公司盈利情況。中國(guó)國(guó)際金融有限公司