黃金大牛市是否終結(jié)暫難定論
　　目前北京市場的黃金價格已經(jīng)回到7月中旬的水平。國際金價在今年9月份觸及每盎司1920美元的歷史高點(diǎn)后，在歐債危機(jī)的拖累和美元反彈的影響下大幅回調(diào)。
　　目前市場恐慌情緒彌漫，黃金持續(xù)11年的大牛市是否將就此終結(jié)？
　　國際金價近日再受重創(chuàng)，5天之內(nèi)跌幅達(dá)130美元，一路從9月上旬的每盎司1920美元的高位，跌至每盎司近1598美元，跌幅逾300美元。
　　記者在北京市場調(diào)查發(fā)現(xiàn)，菜百、國華、工美等黃金賣場一周內(nèi)三次調(diào)價，足金由每克415元下調(diào)至每克390元，千足金由每克426元下調(diào)至每克395元，降幅分別為25元和31元。下調(diào)后，京城黃金價格已經(jīng)退回到了7月中旬的水平。
　　半年來價格未曾變動的鉑金價格此次也有了破冰之舉，菜百、國華等黃金賣場的pt999鉑金由每克495元調(diào)至480元，pt990由每克476元調(diào)至456元，pt950由每克450元調(diào)至438元。
　　北京黃金交易中心首席分析師張磊說，自本周一起，金價展開新一輪暴跌行情。分析行情走勢圖可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)過近四個月的三角形整理后，在形態(tài)接近尾聲處，金價下破每盎司1700美元的大關(guān)后加速下行，一路快速下破幾個重要支撐位，令市場猝不及防。
　　消息面技術(shù)面共振致大跌
　　據(jù)張磊分析，此次金價下滑的主要原因是由于消息面的影響配合技術(shù)面走勢。被市場寄予厚望的歐盟峰會草草收場后，美聯(lián)儲在本周三凌晨公布的利率會議結(jié)果及會后聲明宣布，將維持目前基準(zhǔn)利率至2013年，美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)呈現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò)張態(tài)勢。對于并無新意的聲明解讀，市場普遍認(rèn)為美國近期將無望推出新一輪貨幣寬松政策。受此影響，美元指數(shù)在利率決議后大幅上行，一舉上破80整數(shù)關(guān)口，最高觸及80.39。同時引發(fā)市場風(fēng)險情緒加重，大量資金出于避險需求，購入美元。黃金受到美元走強(qiáng)影響承壓下行，擊穿并收盤至200日均線。
　　上海一峰投資黃金分析師王磊說，黃金市場經(jīng)過大幅拉升大幅回落以后，市場前期大量的短期投機(jī)多頭已經(jīng)出場。從2007年爆發(fā)次貸危機(jī)后，債務(wù)危機(jī)當(dāng)前已經(jīng)演變?yōu)樾湃挝C(jī)，近期歐洲國家的主權(quán)評級不斷被下調(diào)，就代表著主權(quán)信用的不斷缺失，基于國家信譽(yù)發(fā)行的貨幣也相應(yīng)受到質(zhì)疑。黃金的大跌主要因?yàn)闅W洲方面的拋售以及拆借等手段造成。
　　國際期貨金融街營業(yè)部交易主管宋書欣指出，黃金在今年9月6日創(chuàng)出1920美元高點(diǎn)之后，兩次反彈高點(diǎn)依次下降，三個高點(diǎn)形成了中期下跌趨勢線。不僅如此，所有大宗商品都可能迎來一輪下跌。目前CRB指數(shù)破位下跌，有兩種可能性：一是投機(jī)資金從大宗商品市場撤離，二是全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，大宗商品需求減少，導(dǎo)致價格下跌。
　　新聞觀察
　　黃金的避險工具地位
　　暫未受到實(shí)質(zhì)性威脅
　　據(jù)孫麗穎分析，近期金價將繼續(xù)維持劇烈波動，“明年若美聯(lián)儲再次推出量化寬松政策，則黃金可能會再創(chuàng)新高；如若沒有新的支撐因素，則黃金可能就此結(jié)束長期牛市轉(zhuǎn)為長期的下跌。”
　　張磊則認(rèn)為，在整體歐洲債務(wù)問題沒有得到根本性改觀前，黃金的避險港灣的屬性依然沒有受到實(shí)質(zhì)性的威脅。年末黃金實(shí)物需求高峰會在一定程度上緩解金價短期拋壓。
　　中金黃金:立足“三位一體”,上調(diào)為增持評級
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：葉培培
　　產(chǎn)量增長持續(xù),金屬儲量豐富。截止2011年9月30日,中金黃金礦產(chǎn)金產(chǎn)量達(dá)到16.28噸,同比增長13.29%,預(yù)計(jì)全年礦產(chǎn)金產(chǎn)量可達(dá)22-23噸,之后將保持10%左右的平穩(wěn)增長;冶煉金產(chǎn)量達(dá)到16.21噸,同比增長57.53%;精煉金產(chǎn)量達(dá)到97.51噸,同比增長20.16%。截止2011年三季度,中金黃金擁有礦權(quán)140個,礦權(quán)面積達(dá)1160平方公里;扣除當(dāng)年的生產(chǎn)消耗,目前公司保有金金屬資源儲量580噸,較2008年末增長了77%,保有銅金屬量資源儲量37.93萬噸,鐵礦石量4200萬噸,金屬儲量可謂十分豐富。產(chǎn)儲量雙雙增長的主要原因是公司對集團(tuán)資產(chǎn)收購所帶來的外延式產(chǎn)量擴(kuò)張以及伴隨金價提高所帶來的金礦入選品位的下降,目前公司金礦入選品位在2.1克/噸。
　　改擴(kuò)建項(xiàng)目建設(shè)有序進(jìn)行,全國生產(chǎn)基地逐步發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。公司2011年重點(diǎn)項(xiàng)目的擴(kuò)改建有序進(jìn)行,其中山東煙臺鑫泰黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司新增金金屬資源量/儲量11.17噸,擴(kuò)建設(shè)計(jì)礦山建設(shè)規(guī)模為1500噸/日,擴(kuò)建完成后,產(chǎn)量將從0.3噸提升至1.2噸左右,工程施工周期為3年;其它還包括金廠峪對金頂山礦業(yè)相關(guān)經(jīng)營項(xiàng)目的收購以及對其周邊預(yù)留區(qū)域后續(xù)的探礦建廠、甘肅中金黃金礦業(yè)有限責(zé)任公司施工周期2年的800噸/日的礦山擴(kuò)建項(xiàng)目和對陜西久盛收購鑫元科工貿(mào)公司股權(quán)的收購,加上本次對黃金集團(tuán)所持有的嵩縣金牛60%的股權(quán)、河北東梁100%的股權(quán)和德興金山76%的股權(quán)的收購,公司目前已基本形成湖北三鑫(1.4噸礦產(chǎn)金/年)、內(nèi)蒙蘇尼特(3噸礦產(chǎn)金/年)、陜西太白(1.3噸礦產(chǎn)金/年)、河南嵩縣基地(由金牛,金源和前河構(gòu)成,超過3噸礦產(chǎn)金/年)和河南三門峽黃金冶煉五大基地,逐步形成了以面代點(diǎn)的模式,前期資源分布比較分散的劣勢正在消除,協(xié)同效應(yīng)得到加強(qiáng)。
　　資產(chǎn)注入不斷,后續(xù)黃金增儲仍有廣闊空間。公司大股東黃金集團(tuán)承諾用5年左右時間促使現(xiàn)有正常生產(chǎn)的黃金礦業(yè)企業(yè)規(guī)范完善礦權(quán)、土地、房產(chǎn)等資產(chǎn)權(quán)屬并轉(zhuǎn)讓給中金黃金,以逐步消除同業(yè)競爭,實(shí)現(xiàn)黃金主業(yè)的整體上市。從過去情況來看,先后共計(jì)27家的集團(tuán)控制子公司注入上市公司,且近期注入步伐逐漸加快。目前集團(tuán)公司一共擁有黃金資源量/儲量1300噸,排除海外公司的280噸和上市公司的580噸后,還有400噸左右將在未來陸續(xù)注入公司,上市公司預(yù)計(jì)到“十二五”末,其黃金儲量實(shí)現(xiàn)翻一番的目標(biāo)。
　　“三位一體”的模式將打開公司的成長空間,上調(diào)為增持評級。上市公司發(fā)展過程中,逐漸形成了集團(tuán)注入資源,加快占有國內(nèi)其它資源以及對現(xiàn)有礦山周邊資源的進(jìn)一步探獲的“三位一體”的資源獲取途徑,保證了公司未來資源儲量的增長,為中長期業(yè)績成長奠定基礎(chǔ)。在歐債危機(jī)尚未結(jié)束,央行增持黃金儲備對沖風(fēng)險的背景下,黃金有望在較長區(qū)間內(nèi)維持高位震蕩態(tài)勢,尤其在未來3個月內(nèi)相對工業(yè)金屬的確定性更高。綜合考慮公司黃金未來礦產(chǎn)金的投產(chǎn)進(jìn)程,我們將公司11-13年EPS由1.02/1.16/1.36元小幅調(diào)高至1.03/1.17/1.21元,上調(diào)公司評級至增持,隱含的黃金價格假設(shè)2011/2012/2013分別為330、345、328元/克,對應(yīng)的動態(tài)市盈率為20.6/18.1/17.5倍,目前估值處于歷史較低水平。
　　大元股份:打造沙漠中的黃金企業(yè)
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國海證券有限責(zé)任公司 研究員：張曉霞
　　公司目前的主營業(yè)務(wù)為生產(chǎn)銷售PVC 板材和碳纖維制品。由于PVC 板材等公司現(xiàn)有產(chǎn)品受到宏觀調(diào)控和國際市場變化影響較大,公司09 年出現(xiàn)虧損。為提高資產(chǎn)質(zhì)量、增強(qiáng)持續(xù)盈利能力,公司希望通過非公開發(fā)行股票,收購珠拉黃金100%的股權(quán),實(shí)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)型,增強(qiáng)公司持續(xù)盈利能力。
　　黃金作為貴金屬和天然貨幣,同時受其商品屬性和貨幣屬性影響。當(dāng)商品屬性主導(dǎo)時,黃金價格與一般大宗商品價格走勢相近;當(dāng)貨幣屬性主導(dǎo)時,因?yàn)辄S金主要用于對抗信用資產(chǎn)(紙幣)貶值,所以高通脹及經(jīng)濟(jì)危機(jī)嚴(yán)重的時候,會有較好的表現(xiàn)。
　　近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳,面臨的通貨膨脹壓力減小,領(lǐng)投資者買入黃金對抗通脹風(fēng)險的需求大大削弱,不利于黃金價格短期內(nèi)走強(qiáng)。然而由于美國經(jīng)濟(jì)增長趨緩,低利率政策時間延長,且歐洲債務(wù)危機(jī)仍有進(jìn)一步蔓延的可能性,市場仍會尋求保值及避險而大量買入黃金,所以我們認(rèn)為,黃金的中長期后市表現(xiàn)仍將強(qiáng)于大勢。
　　根據(jù)大元股份2 月公告的非公開發(fā)行預(yù)案,公司擬非公開增發(fā)11000 萬股募集資金購買阿拉善左旗珠拉黃金開發(fā)有限責(zé)任公司(簡稱珠拉黃金)100%的股權(quán)、珠拉黃金低品位含金礦石堆浸二期項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動資金。截至2009 年12 月31 日,珠拉黃金采礦權(quán)范圍的實(shí)際保有礦石儲量高于380 萬噸,實(shí)際金金屬量高于7.55 噸,累積低品位剝離含金礦石2000 萬噸(平均品味0.74 克/噸,含金金屬量約14.8 噸)。
　　珠拉黃金為露天式開采,生產(chǎn)規(guī)模為60 萬噸/年,金金屬量1.2 噸。黃金采坑已進(jìn)入主力開采期,礦石品味趨于穩(wěn)定,剝采比進(jìn)一步降低,開采成本也隨之下降。經(jīng)過數(shù)年的黃金采選加工,珠拉黃金已積累了2000 萬噸左右的低品位剝離含金礦石,試用氰化堆浸浸金——炭吸附解析工藝進(jìn)行生產(chǎn)。一期堆浸項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,年處理量將達(dá)到80 萬噸/年,金金屬量0.6 噸。
　　假設(shè)黃金礦石價格為200 元/金屬克,則珠拉黃金2010 年及2011 年的凈利潤約為1.05 億和1.4 億。按照10 年2 月大元股份的增發(fā)預(yù)案計(jì)算,則增厚大元股份2010 年和2011 年每股收益0.35 元和0.45 元。相對于目前股價的估值水平大約為60 倍PE,在行業(yè)內(nèi)相對偏高,給予“中性”評級。
　　豫光金鉛:三季度業(yè)績同比環(huán)比雙下降,鉛冶煉難言好轉(zhuǎn)
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：天相投資顧問有限公司 研究員：楊曉雷
　　2011年1-9月,公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入92.28億元,同比增長68.39%;實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤1.58億元,同比增長81.68%;實(shí)現(xiàn)每股收益 0.54元。三季度,公司實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤3698萬元,同比下降28.54%,環(huán)比下降29.99%;實(shí)現(xiàn)每股收益 0.13元。
　　公司是國內(nèi)最大的鉛冶煉企業(yè),鉛精煉產(chǎn)能達(dá)到35萬噸(其中10萬噸為再生鉛);副產(chǎn)品包括白銀、黃金、硫酸等,其中公司年產(chǎn)白銀可達(dá)730噸,是全國最大的白銀生產(chǎn)企業(yè)。
　　三季度主業(yè)鉛冶煉業(yè)務(wù)虧損加劇。2011年上半年鉛冶煉業(yè)務(wù)毛利率為-4.11%,鉛冶煉業(yè)務(wù)虧損。三季度鉛價環(huán)比下降,據(jù)我們推測,鉛冶煉業(yè)務(wù)虧損加劇。
　　主業(yè)依賴副產(chǎn)品現(xiàn)象明顯。公司鉛冶煉副產(chǎn)品有:黃金、白銀、硫酸、銅等。報告期內(nèi)由于副產(chǎn)品價格上漲,副產(chǎn)品盈利彌補(bǔ)主業(yè)虧損。從利潤構(gòu)成上來看,黃金、白銀是利潤的主業(yè)來源,2011年中期貢獻(xiàn)比例為六成,三季度該比例趨于增加。
　　鉛酸蓄電池行業(yè)整頓對公司影響大。自2011年4月份九部委開展鉛酸蓄電池整頓依來,鉛酸電池行業(yè)停產(chǎn)比例達(dá)60%。
　　鉛酸蓄電池作為鉛金屬最主要的下游(消費(fèi)占比80%),大面積停產(chǎn)使得鉛需求面臨考驗(yàn),公司主業(yè)難言好轉(zhuǎn)。
　　搭政策順風(fēng)車,前面布局再生鉛。工信部再生金屬十二五規(guī)劃要求2015年我國再生鉛比例提高至40%,且再生鉛企業(yè)產(chǎn)能不得低于3萬噸,再生鉛前景看好。公司借政策順風(fēng)車全面布局再生鉛行業(yè),目前再生鉛方面的產(chǎn)能情況為:1)2006年建成的10萬噸再生鉛生產(chǎn)線;2)2010年8月公司與永豐縣祥盛有色金屬共同開發(fā)18萬噸/年廢舊蓄電池綜合回收利用工程項(xiàng)目,預(yù)計(jì)年底投產(chǎn),回收鉛金屬量約為9萬噸;3)2010年12月公司完成配股,其中2.4億元用于二期廢舊蓄電池綜合回收利用工程項(xiàng)目,設(shè)計(jì)規(guī)劃35萬噸/年的廢舊蓄電池回收能力,預(yù)計(jì)2012年底投產(chǎn)。
　　盈利預(yù)測:預(yù)計(jì)公司2011-2013年EPS 分別為0.63元、0.77元、1.08元。以最新收盤價20.17元計(jì)算,對應(yīng)市盈率分別為32倍、26倍和19倍,估值偏高,維持對公司“中性”投資評級。
　　風(fēng)險提示:1)產(chǎn)品價格大幅波動風(fēng)險 ;2)存貨跌價風(fēng)險。
　　民族老鳳祥:強(qiáng)勁增長,凈資產(chǎn)收益率同比翻倍
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：天相投資顧問有限公司 研究員：王旭
　　公司業(yè)績基本情況:2011年1-9月,公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入170.07億元,同比增長51.93%;營業(yè)利潤7.05億元,同比增長81.88%;
　　歸屬母公司凈利潤4.31億元,同比增長130.92%;基本每股收益為0.99元。公司業(yè)績高于我們的預(yù)期。
　　金價上漲拉動銷售業(yè)績,銷售網(wǎng)絡(luò)全國鋪開:公司第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入53.29億元,同比增長70.28%,歸屬母公司凈利潤1.49億元,同比增長134.03%,超出珠寶行業(yè)38%的平均增速,表現(xiàn)優(yōu)異。公司前三季度業(yè)績增長130.92%,主要來自于下屬子公司上海老鳳祥有限公司金銀飾品銷售增加所致,同期營業(yè)稅金及附加增長52.74%,銷售費(fèi)用增長21.07%,財務(wù)費(fèi)用增長72.86%,期間費(fèi)用增長低于同期營業(yè)收入增長,其中營業(yè)稅金及附加增加源于金銀珠寶銷售消費(fèi)稅的增加,財務(wù)費(fèi)用增加源于公司利息支出增加。歸屬母公司凈利潤的大幅增長的其他原因還有公司公寓價值變動損益同比減少1404.11%,投資收益同比大幅提升210.80%,和營業(yè)外收入同比增加145.49%。
　　期間費(fèi)用率很低,凈資產(chǎn)收益率增加:公司期間費(fèi)用率較低,只有3.66%,遠(yuǎn)低于行業(yè)均值12%,凈利潤率雖然只有3.32%(系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)所致),但公司主要靠量帶動利潤額大幅增長,凈資產(chǎn)收益率同比翻倍至23.02%,明顯高于行業(yè)均值,盈利能力很強(qiáng)。
　　金價高企保業(yè)績,新老產(chǎn)品同共擴(kuò)展: 公司未來的業(yè)績保證將來源于持續(xù)上漲的金價及高企的通脹壓力將使人們繼續(xù)保持對金銀珠寶類商品的需求穩(wěn)定增長。同時,公司將在未來加大老鳳祥品牌的建設(shè),積極進(jìn)行品牌拓展和市場覆蓋戰(zhàn)略,以每年新增100家連鎖加盟商的速度建設(shè)門店,提高市場占有率。2011年,公司在鞏固已有的“金、銀、鉑、鉆”四大類老產(chǎn)品銷售規(guī)模的同時提升“翠、珠、玉、寶”新四大類產(chǎn)品的銷售水平,并進(jìn)一步加大門店布局工作,力爭在每個重點(diǎn)城市新增1-2個老鳳祥精品旗艦店,逐步打開香港、東南亞、美國和歐洲市場。
　　盈利預(yù)測和投資評級: 預(yù)計(jì)公司2011-2013年可分別實(shí)現(xiàn)每股收益1.30元、1.84元和2.54元,按10月27日的收盤價32.24元計(jì)算,對應(yīng)的動態(tài)市盈率分別為25倍、18倍和13倍。對比商業(yè)板塊2011年整體24倍的預(yù)測市盈率,公司估值基本符合板塊預(yù)期值,考慮到公司未來強(qiáng)勁的發(fā)展趨勢,所以仍然維持公司“增持”的投資評級。
　　風(fēng)險提示: 金價下跌所帶來的珠寶首飾銷售下降的風(fēng)險。
　　豫園商城:優(yōu)質(zhì)主業(yè)與戰(zhàn)略投資雙輪驅(qū)動,重估價值高
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：華泰證券股份有限公司 研究員：耿焜
　　黃金飾品業(yè)務(wù)高增長,低風(fēng)險:該板塊是公司發(fā)展最快的支柱產(chǎn)業(yè),旗下有“老廟黃金”及“亞一黃金”雙品牌運(yùn)作,在目前景氣度較高的黃金珠寶行業(yè)中占據(jù)優(yōu)勢地位,上半年受益于公司外延擴(kuò)張的提速以及金價上升帶來的黃金投資需求的旺盛,板塊銷售增速高達(dá)88.87%,公司對該板塊采取較為謹(jǐn)慎的經(jīng)營策略,較低的存貨比率以及黃金租賃業(yè)務(wù)能夠保證其具備較強(qiáng)的應(yīng)對金價波動風(fēng)險的能力。
　　餐飲板塊外拓能力強(qiáng),未來業(yè)績貢獻(xiàn)突出:該板塊旗下餐飲品牌較多,大部分歷史悠久,文化積淀深厚,各大餐飲店的母店基本位于豫園內(nèi)圈,未來將逐步“由內(nèi)向外”拓展;板塊毛利率較高,2011年中期高達(dá)66%,其對公司業(yè)績貢獻(xiàn)僅次于黃金飾品板塊,未來餐飲板塊外拓將帶給公司較大的業(yè)績釋放空間。
　　其他板塊毛利率較低,對公司業(yè)績貢獻(xiàn)較小。
　　公司在“復(fù)星系”帶領(lǐng)下?lián)碛休^多優(yōu)質(zhì)股權(quán)投資項(xiàng)目:公司持有26.18%的招金礦業(yè)股權(quán),2011年中期為公司貢獻(xiàn)投資收益約1.9億元, 占公司凈利潤的比例高達(dá)40.41%,招金礦業(yè)近年來黃金資源量及儲量不斷增加,外延擴(kuò)張能力突出,我們認(rèn)為其未來業(yè)績有望維持高速增長,將持續(xù)為公司貢獻(xiàn)較多的投資收益;另外,公司持有的其他戰(zhàn)略投資項(xiàng)目也將在未來助力業(yè)績提升。
　　根據(jù)相對估值法的結(jié)果,公司2011年/2012年/2013年EPS 分別為0.58元/0.65元/0.79元,對應(yīng)當(dāng)前9.82元的股價,公司2011年動態(tài)市盈率僅為16.93倍,估值偏低;根據(jù)RNAV 法的估值結(jié)果,公司重估價值區(qū)間為13.33~14.72元,具備較高的安全邊際。我們認(rèn)為公司具有優(yōu)質(zhì)主業(yè)及戰(zhàn)略投資雙重保障,在黃金珠寶行業(yè)中處于優(yōu)勢地位,結(jié)合相對估值及RNAV 法兩種估值結(jié)果,維持“推薦”評級。
　　明牌珠寶:得益于黃金價格的攀升,營業(yè)收入增長53%
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：天相投資顧問有限公司 研究員：王旭
　　2011年1-9月,公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48.26億元,同比增長53.25%;營業(yè)利潤2.82億元,同比增長50.91%;歸屬母公司凈利潤2.11億元,同比增長17.27%;每股收益0.99元。
　　2011年7-9月,公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.54億元,同比增長64.09%;營業(yè)利潤10.01億元,同比增長128.12%;歸屬母公司凈利潤8,002萬元,同比增長134.24%;每股收益0.33元。
　　公司前三季度營業(yè)收入增長為53.25%,主要得益于今年黃金、鉑金價格的大幅上漲以及需求的不斷增長,同時公司銷售規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大、產(chǎn)品銷量也進(jìn)而增加;而凈利潤增長17.27%主要是去年同期公司有土地轉(zhuǎn)讓的大額非經(jīng)常性收益,扣除非常性損益后,公司前三季度歸屬母公司凈利潤同比增長達(dá)到60%。
　　三季度,公司資產(chǎn)減值損失同比增長1317%,達(dá)到2,920萬元,主要是因黃鉑金原材料價格9月份跌幅較大,計(jì)提的存貨跌價準(zhǔn)備。
　　綜合毛利率下降:前三季度,公司綜合毛利率為10.92%,同比下降1.32個百分點(diǎn),主要是因?yàn)槊瘦^低的黃金飾品銷售大幅增長,從而占比提升;而相應(yīng)鉑金飾品中毛利率較高的自營銷售收入占比有所下降,從而拉低了公司的綜合毛利率。
　　募投項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期:在營銷網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目的建設(shè)中,公司計(jì)劃于資金到位后第一年內(nèi)完成90家專柜和3家旗艦店開設(shè)工作,第二年內(nèi)完成全部180家專柜和5家旗艦店的建設(shè)。目前受制于商鋪?zhàn)饨鹕蠞q及地段選擇問題,自營專賣店的拓展還處于商務(wù)洽談階段,略低于預(yù)期目標(biāo)。
　　盈利預(yù)測與投資評級:預(yù)計(jì)公司2011年至2012年每股收益為1.19元和1.54元。以10月27日收盤價25.05元計(jì)算,對應(yīng)動態(tài)市盈率為21倍和16倍,考慮到公司未來業(yè)務(wù)的發(fā)展,以及門店的不斷擴(kuò)張,上調(diào)公司投資評級至“增持”。
　　風(fēng)險提示:原材料價格波動幅度較大的風(fēng)險;貴金屬商品需求下降的風(fēng)險。
　　潮宏基2011三季報點(diǎn)評: 持續(xù)高速擴(kuò)張,業(yè)績超預(yù)期
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：財富證券有限責(zé)任公司 研究員：何暢
　　公司1~9月份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.68億元,同比增長63.77%,歸屬上市公司股東凈利潤1.21億元,同比增長48.82%,基本每股收益0.67元。其中單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.3億元,同比增長72.77%,歸屬上市公司股東凈利潤0.48億元,同比增長87.65%,公司三季度的業(yè)績大幅超出我們的預(yù)期。
　　報告期,公司綜合毛利率為36.25%,同比提高0.57個百分點(diǎn),呈逐季提升趨勢,主要由于金價提升、手續(xù)費(fèi)提高、足金產(chǎn)品占比趨穩(wěn)及新開門店逐步度過培育期所致;公司前3季度銷售費(fèi)用率為17.86%,同比提高0.06個百分點(diǎn),主要源于開辦裝修費(fèi)、人工費(fèi)、廣告宣傳費(fèi)等費(fèi)用的增加;管理費(fèi)用率為2.76%,同比下降0.46個百分點(diǎn),費(fèi)用控制合理。
　　我們認(rèn)為公司業(yè)績大幅增長一方面來自外延快速增長,渠道擴(kuò)張支持未來業(yè)績增長。公司3季度門店擴(kuò)張速度加快,單季度開店20家以上,接近上半年水平。預(yù)計(jì)4季度仍有30家左右的門店新開,全年新增門店在80家左右。未來幾年仍將實(shí)施穩(wěn)健的渠道擴(kuò)張計(jì)劃。由于公司開立門店均為直營店,預(yù)計(jì)未來幾年公司收入及盈利能力都有進(jìn)一步的提升空間。另一方面是由于今年黃金珠寶市場暢旺配合公司商品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來較高的內(nèi)生增長,同店增速較快。
　　我們認(rèn)為公司所處金銀珠寶行業(yè)將長期受益于消費(fèi)升級,基于公司收入超出預(yù)期,以及行業(yè)持續(xù)高景氣度,我們上調(diào)了收入增速以及毛利率假設(shè),調(diào)整后2011和2012年全面攤薄每股收益分別為0.87元和1.18元,對應(yīng)目前的股份2011、2012年的PE分別為35X、26X,基于行業(yè)的高增長,我們給予公司2012年32XPE目標(biāo)價為37.76元,仍維持對公司的“推薦”評級。
　　風(fēng)險提示:黃金價格大幅下滑導(dǎo)致大額存貨跌價準(zhǔn)備,外延式擴(kuò)張低于市場預(yù)期。
　　辰州礦業(yè)跟蹤報告:產(chǎn)品價格相對穩(wěn)定確保公司業(yè)績增長
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：愛建證券有限責(zé)任公司 研究員：張志鵬
　　公司三季報顯示,公司2011年1-9月歸屬于上市公司股東的凈利潤為84077298.23元,同比增長191.55%;基本每股收益0.8843元/股,同比增長191.56%。其中,7-9月,歸屬于上市公司股東的凈利潤為206455530.19元,同比增長106.51%;基本每股收益0.3772元/股,同比增長106.57%。
　　分季度看,公司前三季度單季毛利率分別為30.87%、31.78%、37.72%,銷售毛利率逐季遞增;前三季度單季分別實(shí)現(xiàn)EPS0.20元、0.306元、0.377元。環(huán)比來看,第2季度銷售收入環(huán)比增加31.63%、凈利潤環(huán)比增加52.56%;而第三季度較第2季度銷售收入基本持平司前兩個季度,但營業(yè)成本較低季度環(huán)比下降-7%,在營業(yè)收入不變的情況下,營業(yè)成本出現(xiàn)下降可能是公司自產(chǎn)礦比例提高所致。而公司在上半年自產(chǎn)礦比例一度有所下降,如自產(chǎn)金比例下降16.57%,導(dǎo)致營業(yè)成本增加100.82%,鎢自產(chǎn)比例下降4.38%。另外公司第三季度期間費(fèi)用合計(jì)1.058億元,較第二季度環(huán)比下降-8%,也是導(dǎo)致公司三季度毛利率提升的重要原因。
　　公司主導(dǎo)產(chǎn)品黃金價格在三季度波動劇烈,CMX金價在9月初創(chuàng)出歷史新高1920美元/盎司,目前從高位回落10%左右,但三季度均價環(huán)比上漲10%左右,與去年同期相比上漲20%左右;長江1#銻錠價格、APT價格三季度從高位回落10%左右,而與去年同期相比三季度均價分別上漲22%、46%左右?？梢钥吹奖M管公司的主導(dǎo)產(chǎn)品金、銻、鎢價格從高位有所回落,但這與銅、鉛鋅等金屬價格在三季度大幅下跌不可同日而語。公司獨(dú)有的金銻鎢產(chǎn)品組合保障了穩(wěn)定的盈利能力。
　　目前,公司擁有和控制礦業(yè)權(quán)39個,其中:探礦權(quán)21個,面積359.31平方公里;采礦權(quán)18個,面積40.0036平方公里。2010年底公司保有資源儲量:礦石量2,113萬噸,同比增長11.49%;金屬量金41,643千克,同比增長13.05%,銻194,252噸,同比增長11.18%,鎢44,828噸,同比減少1.56%。公司目前的幾個探礦項(xiàng)目目前進(jìn)展均不理想。2009年轉(zhuǎn)讓新邵坪上探礦權(quán),2010年注銷白沙溪探礦權(quán)。公司全資子公司新疆托里縣鑫達(dá)黃金礦業(yè)旗下的鴿子溝東金礦整體探礦不理想,已停止對該礦的坑道探礦工程; 公司持股80%的托里縣大地寶貝8號礦業(yè)因探礦效果不理想,目前已停止探礦工作。公司資源開拓屢屢受挫,制約了公司未來成長空間。
　　盈利預(yù)測及敏感性分析。公司盈利能力對于產(chǎn)品價格高度敏感,敏感性分析顯示金價變動10元/克,公司EPS變動0.0357元、銻價每變動1000元(相當(dāng)于目前銻價1%),EPS變動0.018元、APT每變動10000元,EPS變動0.03元。
　　鑒于公司主導(dǎo)產(chǎn)品價格在三季度有明顯下降,我們調(diào)低公司產(chǎn)品全年銷售均價,下調(diào)2011年EPS至1.16元、2012年、2013年每股收益預(yù)計(jì)分別為1.36、1.57元,按28日收盤價計(jì)算,市盈率分別為22.98、19.68、17.95,在有色行業(yè)中估值水平處于下端。
　　推薦邏輯。由于政府對銻鎢供給端持續(xù)收緊,銻鎢價格盡管會有所回落,但仍將保持在高位,尤其是與銅、鉛鋅價格從7月底以來大幅下跌相比,黃金、以及銻鎢價格表現(xiàn)相對強(qiáng)勢。且公司資源自給率高。因此相對其他有色上市公司(尤其是基本金屬類的上市公司),公司未來的盈利能力仍將比較確定。公司目前的估值水平處于有色行業(yè)下端,具有較高的安全邊際,因此我們給予“推薦”評級。
　　風(fēng)險:貨幣從緊力度不減;經(jīng)濟(jì)硬著落,主導(dǎo)產(chǎn)品價格大幅下降。
　　榮華實(shí)業(yè):產(chǎn)品銷售滯后
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：信達(dá)證券股份有限公司 研究員：范海波
　　摘要
　　榮華實(shí)業(yè)發(fā)布2011年半年報,上半年公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入14,280.64萬元,比2010年同期下降了18.85%;實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤2,416.22萬元,比2010年同期增長了66.9%。實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤1757.08萬元,比2010年同期上升了1371.88%。每股收益0.026元。
　　公司表示今年西北天氣較去年同期寒冷,部分管路被凍壞,管道維修影響了產(chǎn)量, 同時本期公司適當(dāng)增加了期末黃金的庫存。報告期,浙商礦業(yè)共生產(chǎn)黃金626.78公斤,銷售黃金463.07公斤,是銷售收入較去年同期下降的主要原因。期末黃金庫存占產(chǎn)量的27.55%。
　　公司淀粉生產(chǎn)線相關(guān)資產(chǎn)的搬遷工作進(jìn)展順利,新廠區(qū)土建工作基本結(jié)束,設(shè)備拆卸、吊轉(zhuǎn)工作已經(jīng)全面展開,考慮到榮華工貿(mào)整體的搬遷進(jìn)度,預(yù)計(jì)新廠區(qū)可于2012年上半年投入生產(chǎn)。
　　避險和對未來通脹的擔(dān)憂無疑是黃金投資需求大增的原因。歐美債務(wù)危機(jī)、美聯(lián)儲維持低利率至2013年中期、各國外匯儲備多元化和中國對黃金的需求將是未來黃金價格繼續(xù)上漲的動力和支撐。
　　下調(diào)公司2011年,2012年和2013年EPS 分別為0.09元,0.13元和0.15元, 考慮其資源,維持榮華實(shí)業(yè)“買入”評級。
　　風(fēng)險提示:公司主要盈利依賴于黃金,2008年以來黃金價格大幅上漲,隨歐美債務(wù)危機(jī)結(jié)束、通脹得到控制黃金價格有較大下跌風(fēng)險。
　　紫金礦業(yè)公告點(diǎn)評:資源擴(kuò)張持續(xù)進(jìn)行,看好未來發(fā)展
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：民生證券股份有限公司 研究員：黃玉,巨國賢
　　一、事件概述
　　紫金礦業(yè)于11月08日公告投資兩個礦業(yè)股權(quán)資產(chǎn),分別斥資約11.54億元和14.38億元,收購隴省資源100%股權(quán)和金鷹礦業(yè)45%股權(quán),獲得甘肅禮縣金礦項(xiàng)目及西藏謝通門銅金礦項(xiàng)目的探礦權(quán)。在進(jìn)行收購的同時,公司還通過出售Gencore可轉(zhuǎn)債回籠了約2.6億美元的資金。公司資源優(yōu)勢明顯,外延式擴(kuò)張加速,看好其未來發(fā)展。
　　二、分析與判斷
　　隴南優(yōu)質(zhì)資源加速開發(fā),打造西北重要的黃金生產(chǎn)基地
　　公司資源擴(kuò)張加速,紫金礦業(yè)持股60%的控股子公司甘肅亞特礦業(yè)有限公司所擁有的黃金礦山與禮縣金礦項(xiàng)目相鄰,收購?fù)瓿珊?將啟動該項(xiàng)目與甘肅亞特的重組,亞特礦業(yè)為禮縣的龍頭企業(yè),未來將建成亞特日處理6000噸尾渣綜合回收利用項(xiàng)目。禮縣金礦項(xiàng)目探礦權(quán)面積為36.38平方公里,其中甘肅隴金李壩金礦礦權(quán)面積為5.14平方公里,甘肅隴澳大莊里金礦等四個礦權(quán)面積合計(jì)31.24平方公里。禮縣金礦項(xiàng)目共累計(jì)礦石量為7959萬噸,礦石品位1.67克/噸,資源儲量約合133.45噸。
　　與金川集團(tuán)共同開發(fā)金、銅資源,進(jìn)軍雪域高原
　　紫金礦業(yè)擁有多種資源,黃金和銅資源優(yōu)勢明顯,金鷹礦業(yè)的主要資產(chǎn)是位于西藏的謝通門銅金礦項(xiàng)目,之前是金川集團(tuán)全資孫公司。謝通門銅金礦項(xiàng)目包括雄村礦段勘探許可證(0.15%銅邊界品位下含銅209,200萬磅,含金431萬盎司,礦權(quán)面積12.89平方公里)和紐通門礦段勘探許可證(0.2%銅邊界品位下含銅277,000萬磅,含金230萬盎司,礦權(quán)面積109.43平方公里)。本次收購與金川集團(tuán)合作強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手進(jìn)軍潛力無限的雪域高原,結(jié)合公司最近收購了吉爾吉斯坦左岸金礦和澳洲諾頓金田公司(NGF)金礦,黃金和銅資源將持續(xù)增加,外延式擴(kuò)張正加速進(jìn)行。
　　特里芬難題無解,黃金價格將繼續(xù)持續(xù)高位
　　符合我們之前的預(yù)期。業(yè)績增長的原因?yàn)楣局饕a(chǎn)品銷售價格大幅上漲,其中黃金價格第三季度最大漲幅為30%,9月創(chuàng)歷史新高1920.38美元/盎司。黃金價格居高不下符合我們的預(yù)期,歐美貨幣的特里芬難題無解,導(dǎo)致黃金價格持續(xù)在高位運(yùn)行,目前金價雖較三季度高點(diǎn)有所下滑,但短期內(nèi)仍將維持在較高位置。
　　三、盈利預(yù)測與投資建議
　　紫金礦業(yè)資源優(yōu)勢明顯,未來的外延式擴(kuò)張加速前進(jìn)。由于黃金價格上行趨勢不明顯,公司對金價的彈性相對較弱,維持公司“謹(jǐn)慎推薦”評級,預(yù)計(jì)2011-2013年EPS分別為0.28、0.36和0.45元,對應(yīng)當(dāng)前股價PE分別為16.95、13.25、和10.47倍。
　　四、風(fēng)險提示
　　黃金大幅下跌;海外和國內(nèi)礦產(chǎn)資源收購失敗;環(huán)保問題懸而未決。
　　山東黃金:再造一個山東黃金
　　類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：華創(chuàng)證券有限責(zé)任公司 研究員：高利
　　事項(xiàng)
　　近期調(diào)研了山東黃金。
　　主要觀點(diǎn)
　　1.十二五末公司儲量有望達(dá)到1000-1200 噸。目前公司金金屬權(quán)益儲量400 噸左右,加上擬增發(fā)收購集團(tuán)的308 噸資產(chǎn),儲量達(dá)到708 噸左右。“十二五” 公司還將增加300-500 噸儲量,資源擴(kuò)張主要從三個方向:
　　(1)集團(tuán)資產(chǎn)注入。集團(tuán)以山東為主體,以海南、內(nèi)蒙、河南為輔的南北中三大礦業(yè)基地初步形成,另外,集團(tuán)也積極在國外進(jìn)行礦產(chǎn)資源合作與開發(fā), 有望取得一定進(jìn)展。目前集團(tuán)未注入公司的黃金資產(chǎn)還有400-600 噸(不含擬增發(fā)),公司托管了集團(tuán)嵩縣天運(yùn)、嵩縣山金礦、海南抱倫、蓬萊礦業(yè)和青海山礦業(yè)等主要金礦,與集團(tuán)之間構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易,未來注入上市公司可期;
　　(2)內(nèi)部探礦增儲。公司注重深挖現(xiàn)有礦山的找礦潛力,并將其作為嚴(yán)格的考核指標(biāo)。公司創(chuàng)造性地開展地質(zhì)勘查工作,敢于向超深、超難、海底探礦發(fā)展,經(jīng)過艱苦努力,公司所屬礦山均有收獲,2009-2011 年公司內(nèi)部探礦增儲均達(dá)到30 噸;
　　(3)集團(tuán)外收購。公司自上市以來相繼外購了金洲金礦、柴胡欄子金礦和金石礦業(yè)股權(quán),增加權(quán)益儲量約85.5 噸(含最新收購的金石礦業(yè)25%股權(quán)),近年公司組織了對新疆、黑龍江、遼寧等地區(qū)礦山資源的考察,獲取了大量有價值的信息,為下一步外擴(kuò)資源創(chuàng)造了條件。
　　2.公司計(jì)劃十二五末礦石處理能力達(dá)到55000 噸/日(十一五末平均日處理礦石量27210 噸/日),礦產(chǎn)金產(chǎn)量達(dá)到40-50 噸,相當(dāng)于再造一個山東黃金。未來公司自產(chǎn)金產(chǎn)量將維持15%-20%的年均增速,新增產(chǎn)能主要來自三山島和焦家金礦:
　　(1)三山島金礦截止2011 年11 月底礦石處理能力達(dá)到9000 噸/日,2011 年自產(chǎn)金5.5-5.8 噸,其8000 噸/日改擴(kuò)建工程將在2013 年建成,十二五末礦石處理能力有望達(dá)到16000-17000 噸/日,自產(chǎn)金產(chǎn)能達(dá)到10 噸;
　　(2)焦家金礦目前礦石處理能力6000 噸/日,其6000 噸/日改擴(kuò)建工程將在2012 年建成,十二五末礦石處理能力有望達(dá)到12000 噸/日,自產(chǎn)金產(chǎn)能達(dá)到10 噸;另外,公司其它金礦產(chǎn)能也會出現(xiàn)不同程度的增長。十二五末新城金礦礦石處理能力有望達(dá)到10000噸/日(目前日處理量4500噸);擬增發(fā)收購的東風(fēng)金礦2000 噸/日采選工程也在逐步推進(jìn),建成后玲瓏礦區(qū)日處理礦石規(guī)模將達(dá)到6000噸;沂南金礦日處理量也有望從目前的1000噸增至2000噸;金洲、鑫匯金礦目前礦石處理量分別為2000噸/日和1500噸/日,未來產(chǎn)能也會有所增加。
　　公司2011年礦產(chǎn)金產(chǎn)量22-23噸,保守按照15%的增長率估算,2012-2013年產(chǎn)量將分別達(dá)到26噸和30噸。
　　3.短期來看,金價受金融市場流動性緊張制約而上漲動力不足,將維持區(qū)間震蕩,但中長期來看,我們認(rèn)為金價將繼續(xù)攀升。支撐黃金價格走高的最根本的因素是美國聯(lián)邦基金實(shí)際利率還會在較長時間內(nèi)維持負(fù)數(shù),持有黃金的機(jī)會成本很低,而在寬松貨幣政策背景下美國潛在通脹率會維持高位,當(dāng)短期利率相對長期利率(潛在通脹率)處于低位時,人們習(xí)慣性偏好持有黃金,近期黃金ETF持倉回升反映黃金的長期投資需求依然強(qiáng)勁。預(yù)計(jì)2011-2013年國內(nèi)現(xiàn)貨黃金均價分別為330元/克,370元/克和400元/克。
　　4.維持對公司“推薦”評級。預(yù)計(jì)公司2011-2013年EPS分別為1.76元、2.50元和3.26元,目前股價對應(yīng)PE分別為19倍、13倍和10倍。
　　2011年國內(nèi)黃金股和金價走勢出現(xiàn)明顯背離,而黃金股和國內(nèi)M2同比走勢顯著相關(guān),反映相對金價黃金股對流動性緊縮的壓力更加敏感,并不能脫離行業(yè)板塊走出獨(dú)立行情。
　　華創(chuàng)宏觀觀點(diǎn)認(rèn)為,目前國內(nèi)流動性拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn),在明年一二季度經(jīng)濟(jì)觸底之前,政策的結(jié)構(gòu)性和階段性微調(diào)會持續(xù),流動性邊際改善將加速行業(yè)估值見底。短期來看,金價受全球金融市場流動性緊張抑制而與基本金屬走勢趨同,但中期內(nèi)黃金價格將繼續(xù)攀升,強(qiáng)于基本金屬價格,黃金股有望取得相對收益。黃金股能否取得超額收益還取決于未來國內(nèi)政策放松的節(jié)奏。
　　風(fēng)險提示
　　1.金融市場動蕩導(dǎo)致流動性衰竭和金價短期大幅下跌;
　　2.公司礦山改擴(kuò)建項(xiàng)目慢于預(yù)期。