事項(xiàng):云鋁股份發(fā)布2012年三季報(bào):公司三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26億元,同比增長(zhǎng)36%,前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66億元,同比增長(zhǎng)11.4%;三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-2800萬元,同比下降133%,前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-1.46億元,同比下降243%;三季度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)496萬元,同比下降91.4%,前三季度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)-2194萬元,同比下降124%;三季度每股收益0.002元,前三季度每股收益-0.014元,符合公司業(yè)績(jī)快報(bào)預(yù)期。
　　主要觀點(diǎn):1.公司三季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)虧損2800萬元,主要因鋁價(jià)下跌以及電費(fèi)上漲。雖然三季度國(guó)內(nèi)鋁價(jià)較二季度末回升,但三季度國(guó)內(nèi)鋁現(xiàn)貨均價(jià)仍環(huán)比下降3%至15460元/噸。受國(guó)家去年底上調(diào)電價(jià)的影響,公司2012年電力平均電價(jià)上升0.0211元(含稅)。不過,盡管三季度國(guó)內(nèi)鋁現(xiàn)貨均價(jià)環(huán)比下跌,但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的虧損幅度較二季度微幅收窄,主要因三季度公司80萬噸氧化鋁項(xiàng)目加大產(chǎn)出,一定程度降低了營(yíng)業(yè)成本。
　　2.公司三季度凈利潤(rùn)扭虧為盈主要因投資凈收益增加以及營(yíng)業(yè)外收入增加。公司三季度投資凈收益較二季度增加了745萬元;公司三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)外收入2932萬,前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)外收入1.4億元,同比增加283%,主要因公司獲得的政府補(bǔ)助大幅增加,政府補(bǔ)助主要包括了補(bǔ)助企業(yè)發(fā)展基金、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)配套獎(jiǎng)勵(lì)資金和基礎(chǔ)設(shè)施配套獎(jiǎng)勵(lì)。
　　3.在全球電解鋁行業(yè)微利的背景下,擁有資源或電力優(yōu)勢(shì)的公司將會(huì)在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。中長(zhǎng)期來看,全球電解鋁結(jié)構(gòu)性過剩的矛盾難以化解,這就決定了鋁價(jià)將是圍繞邊際成本線呈周期性波動(dòng),全球電解鋁行業(yè)特別是處于邊際成本線后半段的國(guó)內(nèi)冶煉廠將陷入長(zhǎng)期的微利或虧損困境,那么,國(guó)內(nèi)電解鋁企業(yè)未來的唯一出路只有靠削減成本。在未來全球鋁土礦資源價(jià)格上漲--電解鋁的邊際成本曲線緩慢上移(中國(guó)西部低成本電解鋁產(chǎn)能的大規(guī)模釋放將很大程度上對(duì)沖掉鋁土礦價(jià)格上漲對(duì)邊際成本曲線的拉動(dòng)作用)推動(dòng)鋁的價(jià)格區(qū)間緩慢上移的大背景下,擁有鋁土礦資源或電力優(yōu)勢(shì)的公司將會(huì)脫穎而出。
　　4.中長(zhǎng)期來看,全球鋁土礦資源價(jià)值將得到提升,公司資源優(yōu)勢(shì)將逐步轉(zhuǎn)化為成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。(1)全球鋁土礦資源價(jià)值將逐步得到提升。中國(guó)鋁土礦進(jìn)口需求量和對(duì)外依存度趨于上升,而印尼加強(qiáng)鋁土礦資源控制將迫使中國(guó)進(jìn)口成本上升。在全球跨國(guó)鋁業(yè)巨頭資源壟斷力不斷加強(qiáng)的背景下,中國(guó)尋求替代進(jìn)口資源的成本也將趨于上升,資源議價(jià)能力被進(jìn)一步削弱的同時(shí),全球鋁土礦資源價(jià)值將逐步得到提升。
　　(2)公司資源優(yōu)勢(shì)將逐步轉(zhuǎn)化為成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司文山鋁土礦最新備案資源儲(chǔ)量1.08億噸(完全能滿足文山鋁業(yè)80萬噸氧化鋁項(xiàng)目30年的供礦需求),鋁土礦鋁硅比均值為7.75,礦山系統(tǒng)已于11年三季度開始試車生產(chǎn)。目前公司80萬噸氧化鋁生產(chǎn)線處于試生產(chǎn)階段,氧化鋁已開始供送至公司電解生產(chǎn)線使用。文山氧化鋁項(xiàng)目生產(chǎn)初期氧化鋁成本相對(duì)正常水平偏高,待項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)達(dá)標(biāo)以后,氧化鋁成本有較大的下降空間(根據(jù)公司預(yù)測(cè)分析,氧化鋁項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,實(shí)際成本與國(guó)內(nèi)氧化鋁行業(yè)企業(yè)成本相比,處于中間偏低水平)。
　　5. 維持對(duì)公司的“推薦”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司12-14年EPS分別為-0.05/0.24/0.48元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為-97/21/11倍。鑒于中長(zhǎng)期內(nèi)公司資源優(yōu)勢(shì)將逐步轉(zhuǎn)化為成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),我們維持對(duì)公司的推薦評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示1.全球金融市場(chǎng) 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致鋁價(jià)大跌;2.公司氧化鋁項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)進(jìn)程慢于預(yù)期。