2015年礦山產(chǎn)能進(jìn)入集中釋放期
　　ICSG數(shù)據(jù)顯示，在經(jīng)過(guò)2013年銅精礦產(chǎn)量8%的高增長(zhǎng)后，今年部分新礦山運(yùn)行出現(xiàn)故障，投產(chǎn)延后，印尼銅精礦出口政策也有改變，導(dǎo)致銅精礦產(chǎn)量增速明顯低于預(yù)期。不過(guò)，今年延后推進(jìn)的產(chǎn)能將集中在2015年釋放，預(yù)計(jì)2015年全球銅精礦產(chǎn)量增速將回升至7%，達(dá)到1981.6萬(wàn)噸。
　　彭博預(yù)計(jì)，2015年超120萬(wàn)噸的銅精礦供應(yīng)增量，主要體現(xiàn)在非洲和美洲，其中贊比亞、秘魯、智利是主要的貢獻(xiàn)來(lái)源。其2014—2020年新增礦山供應(yīng)預(yù)期模型顯示，2015年全球銅精礦供應(yīng)增量為未來(lái)6年的峰值，而2015年之后，大型礦商利潤(rùn)下降，全球新礦山投資增速將回落，新建項(xiàng)目釋放速度將減慢，再加上始終困擾老礦山的品位下降問(wèn)題突出，銅精礦增量將逐年減少。
　　冶煉瓶頸問(wèn)題將得到解決
　　ICSG最新預(yù)測(cè)顯示，今年全球精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)至2213.6萬(wàn)噸，2015年將繼續(xù)增加95萬(wàn)噸，至2308.6萬(wàn)噸，雖然增速不及今年的5.12%，但4.29%的增幅依然屬于較高水平。
　　前兩年精煉銅產(chǎn)量增幅明顯不如銅精礦，2012、2013年出現(xiàn)了銅精礦冶煉的瓶頸問(wèn)題，但今年，在印尼出口禁令的影響下，銅精礦產(chǎn)出增幅顯著低于預(yù)期，與此同時(shí)，全球冶煉產(chǎn)能大幅釋放初見成效，全年精煉銅產(chǎn)量增幅高于銅精礦增幅。2015年，全球銅冶煉項(xiàng)目將繼續(xù)釋放，從其分布結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)將占主要份額，中國(guó)以外新產(chǎn)能也將出現(xiàn)70萬(wàn)噸以上的增長(zhǎng)。
　　由于銅精礦現(xiàn)貨市場(chǎng)加工費(fèi)持續(xù)穩(wěn)定在100美元/噸上方，大部分冶煉產(chǎn)能都處于盈利狀態(tài)，這除了推動(dòng)老產(chǎn)能進(jìn)一步釋放，一定程度上也刺激了新產(chǎn)能的盡快投產(chǎn)。所以，雖然ICSG預(yù)測(cè)值顯示2015年銅精礦增量要高于精煉銅增量，但在國(guó)內(nèi)外冶煉產(chǎn)能加快投產(chǎn)步伐的情況下，冶煉瓶頸問(wèn)題將得到解決。
　　時(shí)間已進(jìn)入12月初，市場(chǎng)還沒有2015年長(zhǎng)單銅精礦加工費(fèi)方面的消息，煉廠與礦山的博弈加劇，長(zhǎng)單加工費(fèi)簽訂在110美元/噸上方的難度加大。我們預(yù)計(jì)在105美元/噸，較2013年的92美元/噸上浮14%。
　　2015年我國(guó)不僅有70萬(wàn)噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)，前期投產(chǎn)的廣西防城港、豫光金鉛(600531,股吧)、浙江和鼎、中條山有色等項(xiàng)目的開工率也將受長(zhǎng)單銅精礦加工費(fèi)高企的提振而繼續(xù)提升，為2015年精煉銅產(chǎn)量增加做貢獻(xiàn)。
　　廢銅進(jìn)口萎縮無(wú)礙銅市供應(yīng)
　　海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，今年1—10月，我國(guó)累計(jì)進(jìn)口廢銅實(shí)物318.7萬(wàn)噸，同比下降10%，廢銅進(jìn)口連續(xù)第二年同比錄得10%的負(fù)增長(zhǎng)。歐美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)減弱，整體更新?lián)Q代以及拆改建項(xiàng)目減少，廢銅回收量下降，海外市場(chǎng)廢銅供應(yīng)量下降，導(dǎo)致我國(guó)進(jìn)口廢銅來(lái)源減少。此外，國(guó)內(nèi)環(huán)保要求趨嚴(yán)，部分不達(dá)標(biāo)的廢銅原料難以入關(guān)。今年上半年，滬銅和倫銅比值長(zhǎng)時(shí)間走弱加上銅價(jià)進(jìn)入振蕩下跌行情，廢銅貿(mào)易商利潤(rùn)空間收窄，以往依靠絕對(duì)價(jià)格獲取收益的利潤(rùn)模式無(wú)法持續(xù)，廢銅進(jìn)口量自高位回落。
　　我國(guó)廢銅進(jìn)口情況
　　不過(guò)，值得注意的是，再生銅產(chǎn)量1—9月累計(jì)為187.4萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)5.36%，雖然增幅低于2013年的28.67%，但依然處于正增長(zhǎng)通道。
　　今年銅價(jià)運(yùn)行重心振蕩下沉，但廢銅與電解銅價(jià)差均值較2013年有所擴(kuò)大，均值運(yùn)行在1300元/噸。而我們可以從進(jìn)口數(shù)據(jù)出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)的狀態(tài)推測(cè)出，國(guó)內(nèi)廢銅回收量正在緩慢增加。隨著棚戶區(qū)改造的加快及環(huán)保要求的趨嚴(yán)，高排放車輛淘汰，不節(jié)能電器等產(chǎn)品更新?lián)Q代深入，國(guó)內(nèi)廢銅回收量將逐步增加，一定程度上將彌補(bǔ)進(jìn)口廢銅持續(xù)下降的影響。整體判斷，進(jìn)口廢銅連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)不會(huì)成為影響銅市供應(yīng)的主要因素。
　　國(guó)內(nèi)需求不樂觀 下游市場(chǎng)“吃不消”
　　電力投資放緩
　　今年電力投資始終處于低速增長(zhǎng)狀態(tài)，與年初高增長(zhǎng)計(jì)劃形成較大背離。1—10月電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額為2957.5億元，同比增幅僅為0.05%，遠(yuǎn)低于13%的目標(biāo)。
　　電網(wǎng)建設(shè)情況
　　由于銅主要用于導(dǎo)體領(lǐng)域，全社會(huì)用電量一定程度上可以體現(xiàn)出對(duì)導(dǎo)體的需求度以及在用電過(guò)程中設(shè)備的維修更換率。隨著全社會(huì)用電量增速的不斷回落，尤其是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)高耗能企業(yè)發(fā)展的限制，大規(guī)模建設(shè)基礎(chǔ)用電設(shè)施的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。
　　電力電纜產(chǎn)量情況
　　電網(wǎng)鋪設(shè)已相對(duì)完善，目前電網(wǎng)投資主要圍繞優(yōu)化能源傳輸結(jié)構(gòu)，而這方面對(duì)于銅導(dǎo)體的需求增速放緩。從電力電纜產(chǎn)量和電線電纜企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比變化情況來(lái)看，均處于增速下降通道。
　　雖然2015年是“十二五”規(guī)劃的最后一年，但用電力投資超預(yù)期增長(zhǎng)來(lái)彌補(bǔ)前幾年低量投資的可能性較小。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，單位GDP增長(zhǎng)的能源消耗量下降，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化將令全社會(huì)用電量增速低位運(yùn)行。另一方面，近期發(fā)改委表示，過(guò)去5年浪費(fèi)了6.8萬(wàn)億美元的投資，“無(wú)效投資”將近占到國(guó)內(nèi)總投資額的一半。由此判斷，粗放式投資模式將會(huì)改變，大規(guī)模依靠電力投資拉動(dòng)銅需求的時(shí)期已經(jīng)結(jié)束。
　　空調(diào)行業(yè)高庫(kù)存低售價(jià)
　　今年房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，新增消費(fèi)有限，令家電市場(chǎng)增速明顯放緩。以空調(diào)為例，雖然產(chǎn)量同比增速持續(xù)下降，至9月底，單月同比增幅僅有0.9%，但市場(chǎng)依然無(wú)法完全消化產(chǎn)量，空調(diào)庫(kù)存進(jìn)入增長(zhǎng)通道，較前期已出現(xiàn)35%的增長(zhǎng)。再加上渠道商的高庫(kù)存，空調(diào)行業(yè)龍頭老大格力電器率先開始降價(jià)促銷。
　　高庫(kù)存低售價(jià)格局將令前期持續(xù)高增長(zhǎng)的家電行業(yè)轉(zhuǎn)入調(diào)整期。其一，龍頭企業(yè)的降價(jià)將進(jìn)一步促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合，市場(chǎng)占有率低的企業(yè)有被淘汰的可能。其二，家電行業(yè)整體將進(jìn)入低速周期，加上銀行對(duì)企業(yè)強(qiáng)制去杠桿，渠道商和生產(chǎn)企業(yè)的去庫(kù)存壓力將持續(xù)加大，2015年家電行業(yè)用銅量增速恐有限。
　　融資熱潮消退
　　今年進(jìn)口銅市場(chǎng)處于風(fēng)暴中心，年中青島港倉(cāng)單重復(fù)質(zhì)押事件令銀行嚴(yán)格了倉(cāng)單開證條件，開證流程增加，手續(xù)繁瑣，單次銅融資周期明顯拉長(zhǎng)。周轉(zhuǎn)率的下降直接影響融資套利的利潤(rùn)。此外，市場(chǎng)間票據(jù)貼息利率較2013年明顯下降，通過(guò)進(jìn)口銅融資的成本優(yōu)勢(shì)下降，部分資金需求方也減少了融資操作。
　　銀行對(duì)銅融資風(fēng)控力量加大，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)走弱，令前期操作靈活的具有銅生產(chǎn)企業(yè)背景并兼具房地產(chǎn)企業(yè)背景的集團(tuán)性公司面臨銀行大范圍收貸，這進(jìn)一步影響了融資銅市場(chǎng)。不斷下降的美元銅現(xiàn)貨升水和現(xiàn)貨市場(chǎng)日趨清淡的交投氛圍，均顯示出銅融資熱潮的消退。
　　隨著銅融資收益效應(yīng)的減弱，保稅區(qū)庫(kù)存持有收益下降，進(jìn)而導(dǎo)致保稅區(qū)庫(kù)存大幅下滑，從年內(nèi)80萬(wàn)噸上方的高點(diǎn)降至近期的50萬(wàn)噸。進(jìn)入年末，央行宣布降息，這預(yù)示降息通道的開啟，未來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)1—2次的降息機(jī)會(huì)。在此環(huán)境下，內(nèi)外息差套利空間繼續(xù)收窄，融資需求進(jìn)一步萎縮。
　　市場(chǎng)謹(jǐn)慎情緒濃厚，對(duì)于2015年codelco133美元/噸的長(zhǎng)單報(bào)價(jià)接受度較低。整體來(lái)看，2015年銅進(jìn)口量降幅將在10%以上，融資對(duì)銅價(jià)的支撐作用降低。
　　銅價(jià)運(yùn)行重心將繼續(xù)下移
　　供應(yīng)端，我們主要關(guān)注三個(gè)方面：其一，銅精礦供應(yīng)繼續(xù)相對(duì)寬松的格局已成定局；其二，在海外以及中國(guó)冶煉產(chǎn)能進(jìn)一步投產(chǎn)的情況下，較高的銅精礦加工費(fèi)將刺激冶煉廠投產(chǎn)，加上原有產(chǎn)能的釋放，全球精煉銅產(chǎn)量將繼續(xù)增長(zhǎng)；其三，廢銅進(jìn)口雖然第二年進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，但再生銅保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，再加上廢銅與電解銅價(jià)差擴(kuò)大，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)回收量增加，一定程度上彌補(bǔ)了廢銅進(jìn)口的縮減量，廢銅供應(yīng)緊張不會(huì)成為銅價(jià)上漲的“利器”。
　　需求端，國(guó)內(nèi)改革態(tài)度堅(jiān)決，對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的容忍度提高，企業(yè)去杠桿將持續(xù)，去產(chǎn)能化令國(guó)內(nèi)銅需求增速繼續(xù)放緩。此外，美國(guó)即將進(jìn)入加息通道，中國(guó)已進(jìn)入降息周期，內(nèi)外利差套利空間收窄，融資政策的不明朗，導(dǎo)致融資銅鼎盛時(shí)代一去不復(fù)返。
　　結(jié)合供應(yīng)和需求狀況，我們得到一個(gè)銅市的供需預(yù)測(cè)表。
　　無(wú)論是全球市場(chǎng)還是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，2015年銅市都呈供應(yīng)過(guò)剩狀態(tài)，在此情況下，我們預(yù)計(jì)銅價(jià)重心也將繼續(xù)下移，最低點(diǎn)或在41000元/噸。