從牛市周期看有色變遷
　　通過比對 1996-2001 年（改革牛+商品熊） 、2007 年（經濟牛+商品牛）及 2009 年（政策牛+商品牛）三次牛市背景及投資邏輯，我們認為只有疊加商品牛市有色行業(yè)才有可能超越市場平均收益。目前經濟下沉、通縮壓力與結構轉型更類似 1996 年至2001 年。而在本輪牛市中，有色尤其基本金屬股票大部分跑輸指數，商品熊與美元上升周期無疑是壓制有色股獲得超額收益的主要因素?，F階段，我們很難看到未來兩年基本金屬再次出現牛市，因此這波牛市中有色更多是階段性機會，較難獲取超額收益。
　　國內經濟增長模式轉變，未來幾年難有商品牛市
　　從中長期看，中國重化工業(yè)世代已近尾聲或者說正進入一個升級階段。在 2001 年-2007 年中國處于重化工業(yè)時代，以投資與外需拉動基礎原材料重化工業(yè)的成長，帶動全球工業(yè)商品的牛市。全球金融危機之后，外需趨弱且高投資難以為繼，中國被迫進入轉型階段，這意味著大宗商品尤其是基本金屬行業(yè)所依賴的基礎正在發(fā)生變化，隨產業(yè)結構逐步調整，商品需求增速放緩的趨勢難以避免。原有發(fā)展模式下的原材料基礎行業(yè)隨重化工業(yè)時期高投資階段的結束，呈現長期盈利下滑趨勢。從短期看，庫存高企，工業(yè)增加值繼續(xù)下性，2015年上半年工業(yè)將會繼續(xù)出現一波去庫存。
　　警惕2015年外匯、期貨市場的風險事件
　　2014年四季度以來我們一直看多美元指數，全球貨幣政策的不均衡將是未來幾年推動美元指數上漲的主要因素，貨幣政策差異化源自全球區(qū)域經濟增長的不均衡，這種不均衡將會延續(xù)幾年直到達成再平衡。2 2 ）新興市場金融風險凸顯。歷史總是驚人相似，四季度以來新興市場股指、債券、外匯及國際油價暴跌，似乎將重演 1997、1998 年的東南亞金融危機。危機期間國際油價、CRB 金屬現貨、MSCI 新興市場股指暴跌，美元指數則上漲 20%，中國股指波動不大，但是有色股基本回調至 96 年初水平?，F階段新興市場各國擁有較為充足的外匯儲備和靈活匯率機制，所以再次發(fā)生一次金融危機的概率較小。我們更多擔心是新興市場外匯持續(xù)貶值，美元指數上升，資本外逃與大宗商品下跌形成互相強化的循環(huán)，造成對有色股的打壓。
　　市場進入慢牛，但處于商品熊市，有色較難獲得超額收益
　　這是一個牛市，內在上漲機制是改革推進經濟轉型，但是超出預期的或將是美元指數繼續(xù)上升與新興國家金融風險帶來的外部沖擊，導致我們這個牛市是一個中長期一波三折的慢牛。牛市來了，順勢而為即可，但是投資有色品種，其順“勢” ，不僅是市場之勢還有商品之勢。 而 2015 年在沒有商品牛市疊加的前提下， 有色行業(yè)可以脫離商品價格跟隨大盤上漲，但是較難獲得超額收益。
　　“一路一帶”戰(zhàn)略在未來幾年有望解決重化工業(yè)遺留下來的產能問題，從而在本質上改變國內的產業(yè)格局，這在 15 年仍是一個較好的主題投資機會。從行業(yè)角度來將，現在講有色金屬周期反轉為時過早。我們更看重成長性及符合產業(yè)轉型、升級類品種：建議繼續(xù)關注核電重啟帶來核級鋯需求的回升，東方鋯業(yè)；鋁高端加工企業(yè)低 PE 低 PB 股票南山鋁業(yè)；具有再生資源及報廢汽車回收拆解業(yè)務的格林美，以及稀土價格處于底部的包鋼稀土。