滬銅第一季度先抑后揚(yáng)，經(jīng)歷了1月的大跌，2月止跌企穩(wěn)，3月震蕩上揚(yáng)，主力1506合約最高44870，最低38600，第一季度累計(jì)跌為2.8%。倫銅2月份累計(jì)下跌2.4%，與滬銅相當(dāng)。滬銅與倫銅比價(jià)第一季度變化不大，對(duì)進(jìn)出口影響有限。截止3月27日，上海電解銅現(xiàn)貨成交價(jià)格1#銅43420-43600元/噸，現(xiàn)貨略低于期貨，期現(xiàn)價(jià)格在經(jīng)歷了1—2月的低谷之后，3—5月往往是銅市期現(xiàn)價(jià)差的上升階段，現(xiàn)貨銅將逐步由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)。
　　第二部分 主第二部分：基本面分析
　　宏觀面：
　　美國(guó)整體向好，歐洲QE提振，中國(guó)深度改革
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍表現(xiàn)強(qiáng)勁
　　從美國(guó)的近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍舊表現(xiàn)較為強(qiáng)勁。美國(guó)失業(yè)率近幾個(gè)月仍舊維持下滑的趨勢(shì)，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的良好顯示美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)延續(xù)興旺。數(shù)據(jù)供應(yīng)商Markit公布，美國(guó)采購(gòu)經(jīng)理人(PMI)指數(shù)初值升至五個(gè)月高點(diǎn)的55.3，高于2月份終值的55.1。接受《華爾街日?qǐng)?bào)》(The Wall Street Journal)調(diào)查的經(jīng)濟(jì)學(xué)家原估該指數(shù)下降至54.0。美國(guó)2月成屋銷售溫和反彈，但市場(chǎng)上房產(chǎn)供應(yīng)持續(xù)不足，這一趨勢(shì)可能對(duì)春季銷售季產(chǎn)生不利影響。
　　奧巴馬自上臺(tái)以來(lái)，一直力主推動(dòng)制造業(yè)回歸，而從美國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)來(lái)看，美國(guó)政府的政策確實(shí)是有效的，美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)持續(xù)走高，達(dá)到了近年來(lái)的新高，制造業(yè)的強(qiáng)勢(shì)不單對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)帶來(lái)好處，也使得美國(guó)國(guó)際收支更為平衡，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用也比較明顯。歐洲于3月19日正式開始QE，在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期走強(qiáng)的推動(dòng)下，美元指數(shù)一度突破100關(guān)口。不過(guò)，在3月的FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)雖然去掉了“耐心”表述，但整體仍然偏向鴿派，同時(shí)下調(diào)了各項(xiàng)數(shù)據(jù)預(yù)期，6月加息的預(yù)期大幅減弱，主流加息預(yù)期延期至9月之后，美元指數(shù)短期出現(xiàn)階段性回調(diào)，也給予基本金屬反彈的動(dòng)力。后期仍需關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)的議息公告及失業(yè)率及PMT等數(shù)據(jù)。
　　數(shù)據(jù)編制機(jī)構(gòu)Markit周二(3月24日)公布的數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月商業(yè)活動(dòng)加快的速度超出市場(chǎng)預(yù)期，表明歐洲央行[微博](ECB)的購(gòu)債計(jì)劃或已產(chǎn)生效果。數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月綜合采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)初值升至54.1，創(chuàng)2011年5月以來(lái)最高；市場(chǎng)此前預(yù)期為53.6，2月終值為53.3。這是該指數(shù)第21個(gè)月高于榮枯分水嶺50。
　　從歐洲近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，前幾個(gè)月歐元區(qū)的PMI一度出現(xiàn)回落，而后有所站穩(wěn)回升，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步恢復(fù)。另外，從比較重要消費(fèi)者信心指數(shù)來(lái)看，歐盟的消費(fèi)者信心前期雖然出現(xiàn)小幅回落，但對(duì)比之前的困難時(shí)期來(lái)說(shuō)已經(jīng)有明顯的改觀，消費(fèi)者信心的提振對(duì)歐盟至關(guān)重要，歐盟內(nèi)國(guó)家貿(mào)易占?xì)W盟內(nèi)貿(mào)易額的大部分，歐盟消費(fèi)的提振將對(duì)歐盟經(jīng)濟(jì)影響較大。隨著QE對(duì)經(jīng)濟(jì)的提振，如果希臘問(wèn)題得到較好的解決，歐元區(qū)的前景將更加光明。
　　匯豐(HSBC)3月24日公布"匯豐中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)預(yù)覽"，2015年3月PMI初值為49.2，再度回落至50關(guān)口下方并創(chuàng)下11個(gè)月低點(diǎn)，2月終值為50.7。調(diào)查預(yù)估中值為50.6。 中國(guó)近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)一直表現(xiàn)較為疲弱，表明中國(guó)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍處?kù)妒湛s的狀態(tài)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨著調(diào)整陣痛的現(xiàn)實(shí)。從拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲弱的關(guān)鍵仍是前期過(guò)于依賴固定資產(chǎn)投資增速，隨著房地產(chǎn)開發(fā)熱情下降，加上國(guó)家投資刺激也出現(xiàn)下滑，固定資產(chǎn)投資增速下滑速度較快，從過(guò)去的20%以上增速逐步下滑至15%左右的增速，而后市仍有可能進(jìn)一步下滑至10%附近；除了投資外，出口增速表現(xiàn)也相對(duì)疲弱而當(dāng)前消費(fèi)增長(zhǎng)受整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)疲弱影響也表現(xiàn)一般?？傮w來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的困難是可以預(yù)見(jiàn)的，但是未來(lái)也是充滿了不確定性，所以中國(guó)經(jīng)濟(jì)也是當(dāng)前影響銅價(jià)最不能確定的因素。中國(guó)一直是全球最大的銅消費(fèi)國(guó)，“中國(guó)因素”對(duì)于銅價(jià)乃至大宗商品的價(jià)格影響無(wú)疑是至關(guān)重要的。但中國(guó)政府在陣痛中一直進(jìn)行著改革調(diào)整，國(guó)內(nèi)宏觀面預(yù)期偏暖，2月新增人民幣貸款1.02萬(wàn)億元，大超預(yù)期的7500億元，當(dāng)月社會(huì)融資規(guī)模為1.35萬(wàn)億元，預(yù)期為1萬(wàn)億元，M2增速為12.5%。信貸數(shù)據(jù)及M2數(shù)據(jù)均大幅好于預(yù)期。財(cái)政部確認(rèn)1萬(wàn)億規(guī)模地方債務(wù)置換的消息，約占到2015年地方政府到期債務(wù)的一半以上，此次債務(wù)置換雖是存量展期而不是增量擴(kuò)張，但是仍然緩解了之前備受重視的地方債違約問(wèn)題，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)解除。中國(guó)高層多次強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)增長(zhǎng)”態(tài)度，降低市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的憂慮。雖然管理層下調(diào)2015年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)至7%，但為中國(guó)政府主動(dòng)“調(diào)結(jié)構(gòu)”預(yù)留了政策空間。在一帶一路和亞投行籌建等具有戰(zhàn)略視角的布局中，銅等大宗商品有望受到政策紅利，二季度中國(guó)貨幣政策將更加傾向于寬松。更多利好政策措施陸續(xù)出臺(tái)，國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資將加大，以對(duì)沖實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。
　　2009年至2011年的產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致工業(yè)品幾乎全面過(guò)剩。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速的放緩也導(dǎo)致了需求的持續(xù)疲軟。商品的去庫(kù)存化需要較長(zhǎng)的時(shí)間才能完成。由于中國(guó)改革預(yù)期及政策對(duì)沖了疲軟的數(shù)據(jù)，以換取結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)間，這種政策的激勵(lì)對(duì)沖疲軟的供需面使銅價(jià)的波動(dòng)加大。
　　銅供需情況：
　　國(guó)際銅研究小組(ICSG)預(yù)測(cè)，2015年的銅需求將增加，但增幅僅為1.1%，該組織認(rèn)為，銅產(chǎn)量將增加4.3%，其中產(chǎn)量增幅居前的是非洲、亞洲和北美；到今年底全球?qū)⒊霈F(xiàn)39.3萬(wàn)噸的銅供給過(guò)剩，這也將是2009年以來(lái)首次出現(xiàn)年度過(guò)剩。從供需的角度來(lái)看，全球銅礦產(chǎn)能不斷提高，冶煉瓶頸被打破，精銅供給充足，中國(guó)需求降速拖累銅價(jià)走低。銅精礦方面，近期國(guó)內(nèi)整體干凈精礦加工費(fèi)出現(xiàn)一定的回調(diào)，由前期最高的130美元/噸回落至105美元/噸，混合銅精礦加工費(fèi)較2015年干凈礦加工費(fèi)上浮9.35%。近期銅礦方面的沖擊消息較多，現(xiàn)實(shí)智利、印尼的銅礦罷工供應(yīng)受阻，接著是智利的洪水導(dǎo)致供應(yīng)中斷，這些都是是銅價(jià)堅(jiān)挺的原因之一，但是近期的干擾事件仍難以改變銅精礦過(guò)剩的大趨勢(shì)。供應(yīng)端上，國(guó)內(nèi)1—2月精煉銅產(chǎn)量同比上漲15.8%，連續(xù)半年維持在兩位數(shù)的增速，預(yù)計(jì)后期產(chǎn)量仍將維持高增速，東營(yíng)方圓有色的30萬(wàn)噸粗銅冶煉項(xiàng)目將于6月投產(chǎn)，同時(shí)原定于4月投產(chǎn)的中原黃金的20萬(wàn)噸項(xiàng)目再次推遲，將于6月投產(chǎn)，遠(yuǎn)期供應(yīng)仍然較大，預(yù)計(jì)產(chǎn)能投放的速度仍然快于消費(fèi)增速，長(zhǎng)期來(lái)看，銅價(jià)仍有向下的壓力。截至3月24日，LME銅庫(kù)存升至34.2萬(wàn)噸，為2014年1月13日以來(lái)最高水平，較去年同期增長(zhǎng)30%。而上海期貨交易所銅庫(kù)存也同步上升，截至3月19日，升至23.9萬(wàn)噸，此前在3月13日一度升至24.2萬(wàn)噸，為國(guó)內(nèi)銅期貨上市以來(lái)最高紀(jì)錄。綜合LME、上期所和COMEX三地顯性庫(kù)存，截至3月19日全球銅顯性庫(kù)存升至60.4萬(wàn)噸，較去年同期增長(zhǎng)24%，為2013年11月29日以來(lái)最高紀(jì)錄。這一基本判斷決定了銅價(jià)后市反彈的高度將會(huì)受到供需面的壓制。
　　第三部分 后市展望與操作建議
　　結(jié)合上面的判斷，筆者認(rèn)為，全球銅礦產(chǎn)能不斷提高，冶煉瓶頸被打破，精銅供給充足，中國(guó)需求降速拖累銅價(jià)走低，部分銅礦減產(chǎn)、美元指數(shù)的不在走強(qiáng)、消費(fèi)旺季的啟動(dòng)對(duì)銅價(jià)反彈提供了基礎(chǔ)，但反彈的高度將會(huì)受到供需面的壓制；經(jīng)歷了1月的大跌，2月止跌企穩(wěn)，3月震蕩上揚(yáng)，第一季度先抑后揚(yáng)，預(yù)計(jì)第二季度在積極的政策及預(yù)期對(duì)沖疲軟的數(shù)據(jù)、供求關(guān)系的背景下，期價(jià)仍將在39000-46500核心區(qū)域?qū)挿鹗帯２僮魃希涸诤诵膮^(qū)域上沿做空，在核心區(qū)域下沿做多。