5月以來(lái)，滬銅大跌近20%，最近持倉(cāng)明顯增加，多空分歧明顯加劇。展望后市，我們認(rèn)為，熊市仍未見底，短期銅價(jià)可能維持偏弱振蕩，但是需要警惕盤中空頭回補(bǔ)形成的急劇反抽行情。
　　中長(zhǎng)期熊市格局基本確定
　　首先，大宗商品熊市并未見底，銅成為“眾矢之的”。今年全球主要大宗商品價(jià)格已經(jīng)接近甚至跌破2008年低點(diǎn)：美國(guó)原油期貨最低至46.96美元/桶，僅比2008年最低點(diǎn)高出17%；鐵礦石和螺紋鋼價(jià)格已經(jīng)跌破2008年低點(diǎn)；CRB商品指數(shù)為202.3，十分接近2008年最低點(diǎn)200.16。相比而言，銅價(jià)表現(xiàn)十分堅(jiān)挺，今年最低點(diǎn)為5164美元/噸，是2008年最低點(diǎn)的1.83倍。從大宗商品橫向?qū)Ρ葋?lái)看，銅被市場(chǎng)認(rèn)為是仍具有下跌空間的大宗商品。因此，投機(jī)者和對(duì)沖基金把銅視為做空或是對(duì)沖操作中空頭配置的重要選擇標(biāo)的。
　　其次，下游需求極其疲軟，尤其是中國(guó)銅傳統(tǒng)下游行業(yè)面臨增速顯著下滑甚至負(fù)增長(zhǎng)的局面。今年上半年，電力電子方面，電力電纜產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)1.05%，變壓器產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)0.45%，電氣設(shè)備產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)-4.8%，電網(wǎng)投資完成額累計(jì)同比增長(zhǎng)-0.77%，電源投資完成額累計(jì)同比增長(zhǎng)7.63%；家電方面，空調(diào)產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)-5.64%，冰箱產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)-1.87%，洗衣機(jī)產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)-0.84%；汽車方面，汽車產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)2.64%；房地產(chǎn)方面，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)同比增長(zhǎng)4.6%，新屋開工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)-15.8%，房屋竣工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)-13.8%。由此來(lái)看，近一半下游行業(yè)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，從而拖累了銅市消費(fèi)。
　　最后，供應(yīng)仍在快速增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，1—4月全球銅精礦產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)5.2%，精煉銅產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)2.1%。其中，中國(guó)上半年精煉銅產(chǎn)量累計(jì)同比增長(zhǎng)9.39%。值得一提的是，隨著冶煉廠集中檢修結(jié)束，6月我國(guó)精煉銅產(chǎn)量增長(zhǎng)進(jìn)一步提速，同比增長(zhǎng)13.14%，環(huán)比增長(zhǎng)6.5%。我們認(rèn)為下半年中國(guó)精煉銅產(chǎn)量將明顯高于上半年，供應(yīng)增長(zhǎng)繼續(xù)提速是大概率事件。
　　綜上，在大宗商品熊市背景下，銅市基本面依舊疲軟，加之投機(jī)基金大肆拋空，銅價(jià)熊市格局仍將持續(xù)。
　　短期資金博弈激烈
　　7月以來(lái)，滬銅持倉(cāng)量大幅增長(zhǎng)，由月初最低51萬(wàn)手增長(zhǎng)至79萬(wàn)手，短期資金博弈加劇將左右銅價(jià)表現(xiàn)。
　　第一，毫無(wú)疑問(wèn)，當(dāng)前銅市空頭仍然占據(jù)上風(fēng)。雖然銅價(jià)一路增倉(cāng)下行，但空頭以投機(jī)為主，因此投資者需隨時(shí)防范空頭回補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)。
　　第二，多頭以保值盤或反套盤為主。保值盤的特點(diǎn)在于銅價(jià)越低，保值盤買入動(dòng)力越強(qiáng)，除非出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，否則很少止損。因此，雖然最近銅價(jià)多次跌破前低，但盤面不僅沒(méi)有加速下跌，反而表現(xiàn)出較強(qiáng)的支撐。
　　第三，比價(jià)壓制銅價(jià)反彈空間。7月下旬現(xiàn)貨進(jìn)口盈利窗口多次打開，引發(fā)大量進(jìn)口銅報(bào)關(guān)，對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)形成明顯沖擊。受其影響，現(xiàn)貨升水迅速下滑至200元/噸以下。在當(dāng)前比價(jià)條件下，現(xiàn)貨升水難以得到大幅拉升，因此“逼升水”帶來(lái)的反彈風(fēng)險(xiǎn)大幅下降。
　　后市振蕩偏弱運(yùn)行
　　后市銅價(jià)振蕩偏弱運(yùn)行的可能性偏大。如果銅價(jià)再度減倉(cāng)反彈突破7月29日反彈高點(diǎn)，那么可能引發(fā)更多的空頭回補(bǔ)，謹(jǐn)防銅市急劇反抽風(fēng)險(xiǎn)。