12月以來(lái)，銅價(jià)止跌企穩(wěn)反彈，背后推漲因素有三：一是人民幣明顯貶值導(dǎo)致內(nèi)外盤(pán)比價(jià)走強(qiáng)，二是大跌后下游企業(yè)階段性集中買(mǎi)入保值，三是以黑色為代表的大宗商品明顯反彈。后市，我們認(rèn)為影響因素將切換，銅價(jià)漲跌兩難，或振蕩運(yùn)行。
　　下游需求疲態(tài)顯現(xiàn)
　　在經(jīng)歷了12月上半月的“小陽(yáng)春”后，終端需求再度陷入寒冬。明年1月后，隨著部分中下游企業(yè)的提前放假，終端需求料將進(jìn)一步下滑。最近兩周，上期所銅庫(kù)存已經(jīng)止跌回升，現(xiàn)貨升貼水隨庫(kù)存增加而明顯走弱，一度貼水超過(guò)100元/噸。毫無(wú)疑問(wèn)，疲軟的需求將對(duì)銅價(jià)形成拖累。
　　滬銅進(jìn)入去持倉(cāng)階段
　　進(jìn)入1月后，春節(jié)長(zhǎng)假逐步臨近，滬銅將逐步進(jìn)入去持倉(cāng)階段。去年春節(jié)前3周持倉(cāng)由95萬(wàn)手迅速下降至75萬(wàn)手，當(dāng)前滬銅持倉(cāng)仍有80萬(wàn)手之多，持倉(cāng)或?qū)⑾陆抵?0萬(wàn)手附近。
　　從多空持倉(cāng)構(gòu)成來(lái)看，空頭基本以投機(jī)盤(pán)為主，持倉(cāng)成本低于37500元/噸，多頭主要由保值買(mǎi)盤(pán)、反套盤(pán)多頭、投機(jī)多頭構(gòu)成。首先，投機(jī)空頭面臨回補(bǔ)需求，成本和操作手法并不支持空頭持倉(cāng)過(guò)春節(jié)。其次，投機(jī)多頭也會(huì)選擇平倉(cāng)，但是，投機(jī)多頭數(shù)量占比相對(duì)有限。再次，反套盤(pán)也可能選擇在春節(jié)前獲利平倉(cāng)。最后，保值買(mǎi)盤(pán)大幅平倉(cāng)可能性較低。
　　通過(guò)多空力量的對(duì)比，我們認(rèn)為空頭平倉(cāng)需求將略微大于多頭。因此，去持倉(cāng)的過(guò)程可能對(duì)銅價(jià)產(chǎn)生一定支撐，但難以成為推動(dòng)銅價(jià)大幅上漲的力量。
　　1月合約擠倉(cāng)可能性較低
　　從12月初開(kāi)始，擠倉(cāng)傳聞就一直充斥市場(chǎng)，但我們認(rèn)為擠倉(cāng)的可能性較低。
　　從長(zhǎng)期來(lái)看，大宗商品正處于熊市中，逆勢(shì)擠倉(cāng)無(wú)異于火中取栗。從中期來(lái)看，當(dāng)前也不是擠倉(cāng)的最佳時(shí)機(jī)。擠倉(cāng)行情一般發(fā)生在旺季或旺季前，有需求作為基礎(chǔ)條件。當(dāng)下正值需求淡季，而且需求回升至少要等到3月下旬，即1603合約交割后。因此選擇1月合約擠倉(cāng)并非明智之舉，反而可能給自己帶來(lái)較大庫(kù)存和資金壓力。一旦出現(xiàn)擠倉(cāng)，短期可能洗出部分空頭拉動(dòng)銅價(jià)，但是會(huì)引發(fā)更多空頭逢高拋空，甚至使部分產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)加入拋空之列。
　　基于本文分析，我們認(rèn)為明年1月銅價(jià)可能以區(qū)間振蕩方式運(yùn)行，漲跌兩難，沖擊37500元/噸的可能性在逐步降低。如果滬銅價(jià)格能觸碰該價(jià)位，則拋空機(jī)會(huì)將顯現(xiàn)。