“從對沖通脹的角度看,當(dāng)前黃金價格較公允價值高估33%。”有境外機(jī)構(gòu)研究指出,黃金的公允價值應(yīng)該約是當(dāng)前價格的三分之二:確切地說,應(yīng)該是824美元/盎司,而不是1250美元/盎司。

　　這種被稱之為“黃金困境(A GOLDen Dilemma)”的理論認(rèn)為,從較長周期中來看,黃金是一個不錯的通脹對沖工具。然而,“較長周期”是指幾十年,甚至是幾個世紀(jì),而不是幾年。
　　中國證券報記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn),1月下旬以來,國際油價漲幅已超過50%,國內(nèi)市場上的螺紋鋼、棉花期貨僅3月以來的漲幅就在30%以上。而國際金價自3月11日沖上1285美元/盎司的高點之后就開始弱勢回落。
　　相關(guān)人士指出,黃金的最大投資價值當(dāng)屬其避險屬性。而從風(fēng)險情緒的角度看,全球市場的情緒持續(xù)穩(wěn)定,近期美國股市窄幅波動,國債收益率小幅上行,有恐懼指數(shù)之稱的CBOE波動性指數(shù)VIX也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于20這個長期情緒的分水嶺,并且處于一個比較健康的水平,體現(xiàn)了目前市場的整體風(fēng)險偏好還是處在高位。
　　市場也確實對未來金價相對悲觀。從國際上各大基金和投行公布的研究報告來看,多數(shù)機(jī)構(gòu)都曾經(jīng)悲觀預(yù)測,2016年的前幾個月,金價可能會跌至1000美元/盎司以下,甚至更低。
　　原油挖下通縮大坑
　　黃金抗通脹無從發(fā)揮
　　沒有人否認(rèn),原油和金價長期趨勢基本一致,呈正相關(guān)的關(guān)系。然而,短期波動卻不盡相同。
　　原油價格對通脹影響非常大,而黃金抗通脹的屬性亦被大家普遍認(rèn)可,所以油價波動有時會影響到金價。上個世紀(jì)70年代,原油價格被OPEC主導(dǎo)并導(dǎo)致全球高通脹,曾經(jīng)促使黃金走出一波牛市。
　　然而,2014年下半年以后油價持續(xù)下跌使得全球面臨通縮而非高通脹的風(fēng)險,黃金抗通脹屬性無從發(fā)揮。南華期貨研究員薛娜認(rèn)為,自金融危機(jī)以來,黃金價格的波動與資本市場避險需求更為相關(guān),所以近期原油價格波動對金價的直接影響并不大。
　　重山集團(tuán)研究中心資深分析師趙曜解釋,從歷史走勢看,大周期上原油與黃金具有正相關(guān)性,即同漲同跌。因為二者同屬于大宗商品,其價格走勢和大宗商品的牛熊周期密不可分;而且在國際上二者都是以美元為計價單位。當(dāng)美元走軟時,往往是原油、黃金走高之日。從這一角度來說,油價波動對金價是有影響的:近期油價自低位強(qiáng)勢反彈,與之伴隨的也是金價自六年多低位反彈至1250美元/盎司附近。但二者短期走勢并不完全同步,原油主要是受到供需變化的影響,而金價則對金融市場避險情緒較為敏感。因此在分析金價走勢時,只能把原油作為一個參考因素,而不能是唯一參考因素。
　　白銀旱地拔蔥 小弟逆襲變大哥
　　作為最主要的貴金屬品種,黃金與白銀關(guān)系相當(dāng)“親密”。由于黃金的貴金屬屬性強(qiáng)于白銀,所以黃金多扮演“帶頭大哥”,白銀表現(xiàn)出跟隨者的小弟角色。但其和黃金走勢又不盡一致,因為還有較強(qiáng)的商品屬性。在經(jīng)濟(jì)危機(jī)、地緣局勢惡化等風(fēng)險事件發(fā)生時,金價表現(xiàn)往往強(qiáng)于白銀。而當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)繁榮,工業(yè)、制造業(yè)快速擴(kuò)張時,白銀價格漲幅就會超過黃金。
　　近期商品普漲期間二者的表現(xiàn)即是例證:白銀期貨數(shù)次突然發(fā)力放量拉升,并激發(fā)了黃金多頭的入場積極性。例如,4月19日亞盤時間段,白銀旱地拔蔥式的拉升接連突破了數(shù)個阻力位并刷新了階段性高點,短時間站穩(wěn)17美元整數(shù)關(guān)口,雖然黃金漲幅同樣可觀,但總體來說較為理性,仍然在中期震蕩箱體中運行。
　　世元金行研究員楊雪研結(jié)合盤中表現(xiàn)向中國證券報記者描述,當(dāng)日國際銀價在突破16.5美元這個止損密集區(qū)后,呈現(xiàn)加速上漲態(tài)勢,高位追多單也不斷涌入,交易頻繁且密集,而這部分是由于程序化交易所引致的,其追漲殺跌的嗜血屬性注定了其在市場中并不能發(fā)揮起搏器的作用,而是放大器,放大的不僅是行情短線的漲跌幅,還加快了行情運動的速度。“而黃金市場卻穩(wěn)定許多,其交投情況如同行情走勢一樣,雖然激動人心但并不足以引發(fā)腎上腺素加速分泌,交易量雖然激增6700手,持倉量同樣降低2716手,屬于正常交投的情況。”她說,因此可以斷定,是白銀的上漲帶動了黃金多頭的進(jìn)場。
　　1000美元難撐住?
　　基金和投行都悲觀
　　“市場似乎對于金價的未來相對要悲觀很多。”張露軍說,從各大基金和投行公布的研報來看,多數(shù)國際投行都曾悲觀預(yù)測,2016年的前面幾個月,金價可能會跌至1000美元/盎司以下,甚至更低。其依據(jù)是美聯(lián)儲2016年會繼續(xù)收緊貨幣政策,美聯(lián)儲第二次加息將會使金價跌破1000美元。同時美元會在創(chuàng)下歷史新高之后將會繼續(xù)走強(qiáng)。而且,黃金的另一個作用就是規(guī)避通脹,但由于國際原油價格暴跌和持續(xù)低迷,通貨膨脹率也可能會處在低迷狀態(tài),這也將打壓原油。
　　但一個頗具諷刺的事實是,雖然高盛、摩根大通、花旗銀行、荷蘭銀行以及法國興業(yè)銀行都預(yù)測,2016年初黃金價格將跌破1000美元。事實上,黃金2016年初的走勢出人意料,一季度走勢還是比較強(qiáng)勢。如果從去年12月初算起,迄今漲幅也有20%左右。
　　另據(jù)美國商品期貨交易委員會(CFTC)最新數(shù)據(jù)顯示,截至4月12日當(dāng)周,投資者持有的黃金期貨和期權(quán)凈多頭頭寸增加13%至184218手,為2012年10月以來最高水平。盡管3月中旬以來上漲步伐停滯,凈多頭相較2個月前增加了近一倍。實際上,今年以來,投資者向黃金支持的交易所交易基金投入了136億美元,占商品ETF資金流入量的近80%。
　　趙曜說,黃金ETF基金的持倉變化能夠充分地反映機(jī)構(gòu)投資者對于黃金價格的判斷,中長期來看,機(jī)構(gòu)投資者無疑看漲黃金。全球最大的黃金ETF基金SPDR Gold Trust目前的總持倉量為805.03噸,較年初的643.56噸大幅增長161.47噸,可見今年以來機(jī)構(gòu)資金不斷納入黃金資產(chǎn)。不過4月份以來SPDR持倉有所降低。截至4月份流出14.25噸,也就是說進(jìn)入4月份以后機(jī)構(gòu)觀點發(fā)生變化,看多金價的機(jī)構(gòu)數(shù)量有所減少。
　　從短期來看,彭博社最新的市場調(diào)查顯示,國際投行對金價存在較大分歧。接受調(diào)查的黃金交易員及分析師看漲、看跌的人數(shù)基本持平。CFTC數(shù)據(jù)則顯示,基金及基金經(jīng)理所持投機(jī)性多頭頭寸增加至近五年新高,表明短期看漲情緒較強(qiáng),但也有觀點認(rèn)為頭寸已經(jīng)過度拉伸,金價展開調(diào)整的風(fēng)險正在增加。
　　“黃金困境”待破 筑底或為時尚早
　　有研究指出,自1970年以來,黃金和美國CPI的平均比值為3.46:1。相關(guān)人士指出,這一平均值能夠很好地估計出黃金的公允價值。目前,這一比值轉(zhuǎn)化為黃金價格后,后者就成了824美元/盎司。
　　“認(rèn)為黃金價格應(yīng)該如此之低的觀點看起來似乎有些可笑。”有觀點認(rèn)為,金價已經(jīng)較2011年創(chuàng)下的歷史高位回調(diào)了約700美元。甚至投資者可能會用更多的底部特征而非頂部特征,來作為驗證看跌黃金的觀點過于悲觀的證據(jù)。
　　但有專家嚴(yán)肅指出,不要草率的對上述預(yù)期不予理會。因為這是學(xué)術(shù)研究結(jié)果,并不帶有多空情緒傾向性。更為引人注目的是,這一公允價值模型并不是最近推出的。
　　據(jù)介紹,“黃金困境(A Golden Dilemma)”這一研究是由美國杜克大學(xué)的金融學(xué)教授與部分大宗商品投資組合經(jīng)理共同發(fā)現(xiàn)的。他們的研究發(fā)現(xiàn),從較長周期中來看,黃金是一個不錯的通脹對沖工具。“較長周期”是指幾十年,甚至是幾個世紀(jì),而不是幾年。
　　趙曜說,從基本面角度看,全球性的貨幣超發(fā)現(xiàn)象仍在繼續(xù)。除了美聯(lián)儲之外,全球主要央行都在降息周期內(nèi),或者不斷擴(kuò)大貨幣寬松力度。而美聯(lián)儲的加息步伐也不得不一再放緩,今年以來尚未啟動加息。在這種背景下,黃金的避險保值功能就受到了投資者青睞,這對金價將構(gòu)成持續(xù)的支撐。此外,當(dāng)前金融市場動蕩不安,油價暴漲暴跌成常態(tài),動蕩之下資金也會尋求避險,從而利好金價。從走勢本身來看,目前國際金價已經(jīng)牢牢站穩(wěn)1200美元/盎司上方,處于階段高位震蕩盤整階段,在價格形成向上突破或向下破位之前,投資者可以采用區(qū)間操作策略,高空低多。
　　“在剛剛過去的一季度,黃金跟隨周邊品種震蕩回升,似乎讓人又產(chǎn)生了黃金市場重新回到牛市的錯覺。”張露軍說,這主要受整個一季度大宗商品整體反彈帶動的影響。然而,反彈總會結(jié)束。黃金在美元強(qiáng)烈的加息預(yù)期下,只能選擇長期維持低位震蕩。黃金走勢歷來受美國因素的影響較大,尤其是美國貨幣和經(jīng)濟(jì)政策。美國就業(yè)狀況和通脹情況是美聯(lián)儲是否加息的重要參考條件。近期美國公布的各項就業(yè)數(shù)據(jù)顯示,美國就業(yè)市場得到很大改善。不僅如此,美國公布的各項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也顯示,其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程好于預(yù)期。這顯然加強(qiáng)了市場對美聯(lián)儲加息的預(yù)期,甚至強(qiáng)化了年內(nèi)加息次數(shù)的預(yù)期,并將支撐美元走強(qiáng),在一定程度上打壓金價。而且,隨著越來越多的美聯(lián)儲官員加人鷹派陣容,這將更加強(qiáng)化市場加息預(yù)期,黃金反彈隨時面臨終結(jié),低位震蕩將是年內(nèi)甚至相當(dāng)長一段時間的主基調(diào)。黃金多頭將在市場強(qiáng)烈加息預(yù)期的夾縫中生存。而現(xiàn)在憑借一季度走勢就斷言黃金已完成筑底還為時尚早。