一、近期鋅錠被作為空頭配置
　　近期基本金屬普跌，鋅錠跌幅居首，說(shuō)明鋅錠成為資金作為空頭配置的品種，我們認(rèn)為有這幾方面的原因：首先受到了整體市場(chǎng)情緒的影響，以螺紋鋼、鐵礦石為代表的黑色商品的下跌，使市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)為負(fù)面，尤其在本周中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)密切發(fā)布后，超出預(yù)期的GDP增速并未對(duì)盤面形成任何提振，更顯示出了市場(chǎng)情緒和對(duì)未來(lái)預(yù)期的悲觀態(tài)度。其次，不少資金對(duì)鋅精礦供應(yīng)將在長(zhǎng)期逐步改善這一長(zhǎng)期因素開始布局，使得一些長(zhǎng)期的因素往往在短期就在價(jià)格上體現(xiàn)出來(lái)；再次，鋅錠的下游消費(fèi)在三、四月份同比回落，低于市場(chǎng)預(yù)期，下游鍍鋅產(chǎn)成品庫(kù)存同比回升，最后，鋅的絕對(duì)價(jià)格處于近年來(lái)的高位，16年的反彈幅度在基本金屬中居首，下方想象空間巨大，因此在市場(chǎng)情緒切換、長(zhǎng)期支撐因素弱化的背景下，容易成為資金作為空頭配置的標(biāo)的，鋅價(jià)的跌幅也比其它金屬更為猛烈。
　　二、短期基本面并未顯著惡化
　　我們認(rèn)為短期鋅價(jià)有一定超跌的跡象，鋅的基本面并沒有非常顯著的惡化。鋅精礦方面，海外的確是有礦山在逐漸復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)量在陸續(xù)增加，但這其實(shí)已經(jīng)在此前市場(chǎng)的預(yù)期之中。我們認(rèn)為今年海外礦山的增量預(yù)計(jì)在50萬(wàn)噸左右，國(guó)內(nèi)礦山的增量預(yù)計(jì)在30萬(wàn)噸左右，這應(yīng)該是一個(gè)并不保守的估計(jì)。然而在這樣的估計(jì)之下，全球鋅精礦的供應(yīng)缺口仍然存在。換句話講，今年冶煉企業(yè)的原料庫(kù)存依然會(huì)比較緊張，不大可能會(huì)出現(xiàn)原料庫(kù)存顯著增加的狀況，而一些本身就比較缺礦的地區(qū)對(duì)于鋅精礦的采購(gòu)還是會(huì)延續(xù)偏緊的格局。雖然最近進(jìn)口礦的加工費(fèi)略有回升，但這更多是冶煉企業(yè)與礦山博弈的結(jié)果。
　　精煉鋅方面，在供應(yīng)端，根據(jù)SMM的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，3月份鋅錠產(chǎn)量43萬(wàn)噸，環(huán)比微降0.17%，較2月產(chǎn)量基本持平，同比下降4.03%。1-3月精煉鋅產(chǎn)量129.9萬(wàn)噸，同比下降0.15%。反映出在三、四月份冶煉企業(yè)減產(chǎn)計(jì)劃逐步兌現(xiàn)之后，產(chǎn)量的確受到了一定程度的影響。今年全年鋅錠產(chǎn)量預(yù)計(jì)為零增長(zhǎng)甚至負(fù)增長(zhǎng)。在需求端，目前是爭(zhēng)議比較大的。鍍鋅板庫(kù)存同比去年有所增加， 根據(jù)一些草根調(diào)研的信息顯示，鍍鋅板企業(yè)的開工和訂單狀況并不好。我們認(rèn)為這種情況是合理的，原因在于16年年底，不少下游和終端企業(yè)由于看好后市，主動(dòng)建立了大量的庫(kù)存，因此目前下游各個(gè)渠道的原料和產(chǎn)成品庫(kù)存的水平都處于高位，這種提前建庫(kù)存的操作透支了今年旺季的消費(fèi)需求，因此產(chǎn)業(yè)鏈上的庫(kù)存還需要再進(jìn)一步去化。
　　但這并不意味著需求就是負(fù)增長(zhǎng)，從全年來(lái)看，考慮到房地產(chǎn)、基建、汽車等行業(yè)的慣性，需求還是以正增長(zhǎng)的可能性更大，因此今年鋅錠的缺口從目前來(lái)看也仍然存在。目前國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存持續(xù)下降，已經(jīng)接近20萬(wàn)噸的低位水平，大概率下降至20萬(wàn)噸下方，倉(cāng)單量也并不大。因此最近大幅下挫的鋅錠有一些超賣的可能，基本面并沒有迅速惡化，價(jià)格存在錯(cuò)估，而這種潛在的錯(cuò)估可能導(dǎo)致空頭的集中離場(chǎng)，引發(fā)鋅價(jià)的反彈。我們認(rèn)為一旦因錯(cuò)估形成的反彈行情啟動(dòng)，10-15%的反彈幅度是可以看到的。
　　三、庫(kù)存的變動(dòng)將成為多空博弈的核心
　　不過(guò)有缺口不一定必然對(duì)應(yīng)著高價(jià)格，缺口是動(dòng)態(tài)變化的，集中體現(xiàn)在庫(kù)存上，這也是目前多空雙方關(guān)注的核心。國(guó)內(nèi)鋅錠社會(huì)庫(kù)存持續(xù)下降，驗(yàn)證了缺口的存在，但是庫(kù)存為何持續(xù)下降，并且在近一兩周加速下降，后續(xù)還有無(wú)下降的可能，是值得關(guān)注的問(wèn)題。
　　近期庫(kù)存的下降主要與華東、華南地區(qū)的入庫(kù)量下降有關(guān)，而入庫(kù)量的下降來(lái)自于兩個(gè)方面，一個(gè)是因?yàn)槿?、四月份冶煉企業(yè)集中檢修，切實(shí)影響了部分產(chǎn)量，根據(jù)我們了解，一些鋅精礦采購(gòu)較為緊張的冶煉企業(yè)都落實(shí)了減產(chǎn)計(jì)劃，而在最近價(jià)格下跌之后不少冶煉企業(yè)惜售，放緩出貨量，也是導(dǎo)致入庫(kù)量下降的原因。另一個(gè)方面，今年以來(lái)進(jìn)口鋅錠處于低位，1、2月份的進(jìn)口量分別在1.9萬(wàn)噸、1.5萬(wàn)噸，處于歷史低位水平。由于中國(guó)自身的鋅冶煉能力還不能完全滿足國(guó)內(nèi)的消費(fèi)，因此對(duì)于海外鋅錠每年都有進(jìn)口需求，如果單月進(jìn)口量偏低，國(guó)內(nèi)供需有缺口，也容易造成庫(kù)存的下降。因此，在目前冶煉企業(yè)集中檢修、捂貨惜售、進(jìn)口虧損、進(jìn)口量處于歷史低位的背景下，庫(kù)存的下降很難對(duì)鋅錠的消費(fèi)進(jìn)行一個(gè)驗(yàn)證。如果價(jià)格有所反彈，冶煉企業(yè)會(huì)重新調(diào)整出貨節(jié)奏、增加發(fā)貨量，而不少企業(yè)的檢修在四月份也將會(huì)逐步結(jié)束檢修，生產(chǎn)會(huì)恢復(fù)正常，因此后期入庫(kù)量將大概率增加。
　　而另一個(gè)方面，近期現(xiàn)貨升水拉升，滬鋅價(jià)差結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)锽ACK，反套頭寸紛紛介入，進(jìn)口盈利窗口將大概率打開，一旦進(jìn)口出現(xiàn)盈利，進(jìn)口鋅錠增加，也會(huì)增加國(guó)內(nèi)鋅錠的供應(yīng)。那么后期，在冶煉廠生產(chǎn)和發(fā)貨量恢復(fù)正常、進(jìn)口鋅錠增加的背景下，庫(kù)存還能否繼續(xù)維持下降的趨勢(shì)是至關(guān)重要的，這應(yīng)該也是多空雙方在接下來(lái)將要博弈和押注的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。如果一旦庫(kù)存的下降放緩甚至出現(xiàn)增長(zhǎng)，則鋅價(jià)可能將會(huì)再次遭受拋壓。