2016年鋅市場(chǎng)一枝獨(dú)秀的表現(xiàn)仍如昨日，進(jìn)入2017年，鋅市場(chǎng)整體表現(xiàn)為沖高回落走勢(shì)，截至發(fā)稿前，當(dāng)前鋅市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)低于年初水平。由于中國防控金融風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保督查以及房地產(chǎn)調(diào)控拖累全球需求增速低于預(yù)期，年初普遍預(yù)計(jì)的鋅礦端的短缺始終未能完全轉(zhuǎn)移到金屬端之上，加之宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不穩(wěn)定給市場(chǎng)帶來的困擾，2017年二季度均價(jià)環(huán)比下滑。作為連續(xù)五個(gè)季度上漲之后的首次季度均價(jià)下降，市場(chǎng)參與者紛紛開始考慮鋅市場(chǎng)的上漲趨勢(shì)是否已經(jīng)開始終結(jié)甚至逆轉(zhuǎn)。展望后市，嘉能可的復(fù)產(chǎn)以及鋅礦新項(xiàng)目投產(chǎn)將成為擾動(dòng)未來全球鋅市場(chǎng)格局的兩大變量，來自供應(yīng)端的大幅變動(dòng)將直接左右市場(chǎng)的供求平衡，對(duì)研判未來市場(chǎng)走勢(shì)影響巨大，值得關(guān)注。
　　一、嘉能可復(fù)產(chǎn)
　　受到大宗商品價(jià)格持續(xù)下滑的影響，2015年嘉能可中報(bào)指出，由于公司經(jīng)營杠桿較高，負(fù)債率偏高，持續(xù)的盈利下降導(dǎo)致公司面臨較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，將通過出售資產(chǎn)和停派股息等方式，將該公司300億美元債務(wù)規(guī)模削減三分之一。
　　2015年中報(bào)公布后，當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)對(duì)此出現(xiàn)了強(qiáng)烈的反應(yīng)，至9月28日公司股價(jià)較2014年7月份高點(diǎn)暴跌約81%；公司5年期CDS價(jià)格迅速攀升，上漲幅度超過500個(gè)基點(diǎn)；債券市場(chǎng)方面，盡管穆迪和標(biāo)普仍維持著嘉能可Baa和BBB評(píng)級(jí)，但先后均將其評(píng)級(jí)展望調(diào)整為負(fù)面。
　　基于此，嘉能可采取兩方面的自救措施。一方面，出售資產(chǎn)與業(yè)務(wù)。為了緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，嘉能可先后宣布了出售Cosmos鎳礦、菲律賓Tampakan銅礦、多米尼加Falcondo鎳礦、以及科特迪瓦Sipilou鎳礦等，至2016年12月1日嘉能可公告顯示已完成47億美元業(yè)務(wù)出售計(jì)劃。另一方面，嘉能可進(jìn)行了減產(chǎn)、停產(chǎn)以及清理庫存等措施，應(yīng)對(duì)大宗商品價(jià)格的下跌。嘉能可先后對(duì)Katanga銅礦、Mopani銅礦停產(chǎn)18個(gè)月，南非Eland鉑金礦停產(chǎn)，并于2015年10月9日宣布暫停了鋅礦50萬噸產(chǎn)能項(xiàng)目的生產(chǎn)。具體情況見下表：

　　當(dāng)時(shí)在消息宣布之后，LME鋅市場(chǎng)價(jià)格在當(dāng)日在短暫的上漲之后便重新延續(xù)之前的下降趨勢(shì)持續(xù)走弱，并最終企穩(wěn)于1500美元/噸一線。此后，受多重利好支撐鋅市場(chǎng)價(jià)格走出一波趨勢(shì)性上漲行情，伴隨著嘉能可財(cái)務(wù)狀況持續(xù)改善，嘉能可何時(shí)復(fù)產(chǎn)便逐漸成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，市場(chǎng)普遍預(yù)期在2100-2300美元/噸的價(jià)位上嘉能可鋅礦復(fù)產(chǎn)的概率較大。
　　然而嘉能可方面卻遲遲沒有消息，在2016年12月1日嘉能可召開投資者見面會(huì)中，表示鋅礦項(xiàng)目的復(fù)產(chǎn)主要依據(jù)市場(chǎng)的條件，仍將根據(jù)金屬價(jià)格的改善和穩(wěn)固情況從而決定可能的復(fù)產(chǎn)時(shí)間。在2017年2月2日對(duì)2016年度公司產(chǎn)量數(shù)據(jù)公布報(bào)告中，也表示鋅礦暫停項(xiàng)目仍處于閑置中，直到市場(chǎng)環(huán)境能夠容納更多供應(yīng)而不壓低價(jià)格才進(jìn)行復(fù)產(chǎn)。
　　此后，市場(chǎng)人士均認(rèn)為嘉能可在2017年年度長單加工費(fèi)談判完成的一季度之后復(fù)產(chǎn)是較大概率事件。而根據(jù)2017年5月嘉能可公布的一季度產(chǎn)量報(bào)告來看，顯示其一季度鋅礦產(chǎn)量27.9萬噸，同比增長9%，主要產(chǎn)量增加來源于秘魯Antamina礦；但2017年度計(jì)劃產(chǎn)量維持不變，同時(shí)表示并無重啟閑置產(chǎn)能的計(jì)劃。嘉能可產(chǎn)量基本符合預(yù)期，而且維持2017年年度產(chǎn)量計(jì)劃不變，目前來看對(duì)于停產(chǎn)的產(chǎn)能短期內(nèi)復(fù)產(chǎn)的可能性較低，鋅礦產(chǎn)量并不會(huì)快速擴(kuò)張。

　　近期逼倉行情拉動(dòng)鋅市場(chǎng)價(jià)格再次走高，不排除嘉能可開始部分保值為項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)開始做準(zhǔn)備的可能。據(jù)筆者判斷，由于當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)開始轉(zhuǎn)弱，嘉能可如果下半年選擇全面復(fù)產(chǎn)，在市場(chǎng)需求端沒有超預(yù)期增長的話很可能導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格加速下跌，對(duì)項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)極為不利。而到了2018年后，國外大型礦山項(xiàng)目投放將開始明顯增加，鋅礦供應(yīng)將重新轉(zhuǎn)為緊平衡，市場(chǎng)也將籍此承壓，嘉能可方面可以通過觀察當(dāng)時(shí)市場(chǎng)承壓后的表現(xiàn)逐漸向市場(chǎng)投放產(chǎn)量以避免市場(chǎng)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的情況，并且復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)量和節(jié)奏會(huì)得到嚴(yán)格管控。因此，預(yù)計(jì)嘉能可宣布實(shí)質(zhì)性復(fù)產(chǎn)最早的時(shí)間也將出現(xiàn)在2018年上半年，并且會(huì)傾向?yàn)橐环N漸進(jìn)式的復(fù)產(chǎn)安排。

　　二、新項(xiàng)目投產(chǎn)
　　據(jù)2017年woodmackenzie最新數(shù)據(jù)顯示，至2021年全球礦山產(chǎn)能將達(dá)到1457.5萬噸，較2017年的1371.8萬噸增長6.2%。其中，到2021年之前，10萬噸以上新建礦山共計(jì)21座，總達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能規(guī)模超過405萬噸。

　　為了方便跟蹤市場(chǎng)新增供應(yīng)的具體情況，根據(jù)筆者掌握的信息，以下就幾個(gè)確定性較高的大型新項(xiàng)目進(jìn)行簡要介紹：

　　Ozermoe項(xiàng)目制約因素：電力供應(yīng)和道路，俄政府稱將建設(shè)270公里輸電線到礦山，但從以往經(jīng)驗(yàn)看很難達(dá)到。從礦山到鐵路有160公里砂石路，冬天運(yùn)輸和維護(hù)難度大。
　　火燒云項(xiàng)目制約因素：由于項(xiàng)目位于邊遠(yuǎn)地區(qū)以及其5500米高海拔的惡劣環(huán)境，對(duì)開工期限（5-10月）、長距離運(yùn)輸、設(shè)備、技術(shù)、人員、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)一系列近乎嚴(yán)苛的要求，對(duì)項(xiàng)目運(yùn)行、時(shí)間、產(chǎn)量、成本都是重大考驗(yàn)。
　　綜上，可以看到，在Century、Lisheen等世界級(jí)鋅礦關(guān)閉之后，世界范圍內(nèi)一些新建項(xiàng)目接踵而至來彌補(bǔ)市場(chǎng)礦端的市場(chǎng)缺口，僅以上四大項(xiàng)目的供應(yīng)增量就超過100萬噸，并且這些項(xiàng)目未來都將位于全球十大鋅礦山之列。伴隨著新供應(yīng)逐漸投入市場(chǎng)，根據(jù)woodmackenzie最新預(yù)測(cè)，從中長期來看，全球鋅精礦市場(chǎng)平衡整體將從短缺逐漸轉(zhuǎn)為過剩，并且伴隨著新項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn)將持續(xù)一段時(shí)間。

　　根據(jù)CRU最新預(yù)測(cè)，市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)的過剩趨勢(shì)是一致的。

　　可以看到，根據(jù)Wood Mackenzie和CRU未來市場(chǎng)的供求平衡，市場(chǎng)在未來5年內(nèi)連續(xù)過剩的格局基本上是確定的。然而據(jù)筆者掌握的信息和數(shù)據(jù)，新建項(xiàng)目無論從規(guī)模到時(shí)間進(jìn)度都要比目前市場(chǎng)普遍預(yù)期的要規(guī)模更大、投產(chǎn)更早，因此對(duì)于市場(chǎng)更大的隱憂也表現(xiàn)在此，市場(chǎng)的持續(xù)過剩程度可能比市場(chǎng)預(yù)期的更為嚴(yán)重，對(duì)市場(chǎng)形成的壓力也不言而喻。
　　值得注意的是，由于大型新建項(xiàng)目較多，某一個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度的變化就可能逆轉(zhuǎn)整個(gè)市場(chǎng)的供求格局。加之嘉能可相關(guān)鋅礦大概率在此時(shí)間段內(nèi)復(fù)產(chǎn)這一重要變量，因此在未來的一段時(shí)間內(nèi)，盡管市場(chǎng)供應(yīng)轉(zhuǎn)為過剩已成定局，但談及過剩的程度則變數(shù)依然較大，需要對(duì)以上提到的影響鋅市場(chǎng)供應(yīng)端的兩大因素保持高度關(guān)注。
　　作者：五礦國際 王天成
　　來源：五礦經(jīng)濟(jì)研究院（微信公眾號(hào)）