第一部分：基本金屬、黃金板塊重估
　　一、有色三元素：流動性、供給、需求可能會經(jīng)歷一個向上共振的局面
　　熟悉我們的投資者都清楚，我們對于有色板塊整體行情的分析框架很簡單，就是流動性、供給和需求。我們認(rèn)為接下來，這三個大的元素又可能會出現(xiàn)一個整體的共振，向上的局面，向下的概率是非常低的。我們并不追求像2016年那種價格上漲的狂潮，那融合了放水、強(qiáng)供給收縮和需求強(qiáng)刺激，只是認(rèn)為目前在整體板塊估值合適的基礎(chǔ)上，三元素短期整體方向上行，而長期也有很好的發(fā)展面預(yù)期，會出現(xiàn)“悶騷”的重估。
　　1、看好流動性：流動性正在向有利的方向去發(fā)展，逐漸的變得寬松。
　　1）海外：美聯(lián)儲加息概率在下降。大家最擔(dān)心的是在9月份美聯(lián)儲的進(jìn)一步的加息以及縮表，但是，現(xiàn)在看美國的一些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)其實(shí)在逐漸的弱化，包括耶倫也在國會聽證會的證詞上表達(dá)了對目前的通脹弱化的擔(dān)憂，釋放了一定鴿派的傾向。從結(jié)果上看，美聯(lián)儲的加息的概率在下降，美元也明顯處于弱勢。
　　2）國內(nèi)：匯率超預(yù)期地堅(jiān)挺，中國獲得了較大的貨幣政策自主性空間；且去杠桿沖擊下降。今年有一個比較大的宏觀變量實(shí)際上是超預(yù)期的，就是匯率。去年大家有一個普遍的想法就是今年人民幣的匯率會破7或比7還高，但是事實(shí)上目前的人民幣匯率是在6.8左右，而且近期人民幣表現(xiàn)的還非常的強(qiáng)勢。
　　這個是怎樣實(shí)現(xiàn)的呢，我們認(rèn)為從兩個方向來看。第一，中國是能夠進(jìn)行非常有效的資本管制的國家，政策貫徹很有效果；第二，反腐使得貪腐權(quán)貴集團(tuán)往海外轉(zhuǎn)移大量資產(chǎn)的行為遭到遏制。這實(shí)際上很大程度上保護(hù)了我們的外匯儲備，我們國內(nèi)貨幣政策的自主性贏得了空間，即使我們考慮到美國要加息了，要縮表了，我們也有維持貨幣相對寬松的能力，更何況美國本身也可能會推遲加息或者縮短的進(jìn)程。
　　國內(nèi)去杠桿雖然仍會繼續(xù)，但最疾風(fēng)暴雨式去杠桿的過程也在過去，特別是和去貪腐集團(tuán)的杠桿的大戰(zhàn)役也接近尾聲。
　　3）流動性正在向有利方向發(fā)展。接下來，在海外抽緊流動性壓力下降，國內(nèi)還具備了貨幣政策獨(dú)立性的話，現(xiàn)在來看需求接下來的走向即使是趨于穩(wěn)中回落的局面，那么我們并不認(rèn)為需求的回落會導(dǎo)致整體的價格出現(xiàn)一個非常明顯的下跌。我們反而認(rèn)為貨幣在整個需求下降的過程中它會有一定的寬松的能力和意愿使得需求整體保持整體的熱度和穩(wěn)定性得到很好的幫助，這是第一點(diǎn)，就是流動性是看好的。
　　2、供應(yīng)：長周期看供應(yīng)逐步出清，短周期看庫存去化明顯。我們?nèi)タ垂I(yè)基礎(chǔ)，為什么最近價格表現(xiàn)還是相對強(qiáng)勢的，甚至在昨天晚上我們看到了一些小幅突破的情況，總體來看是上行風(fēng)險加大。我們覺得除了流動性較好的因素之外，還有就是供給。
　　1）短期：庫存去化明顯，供應(yīng)沖擊不斷。對于銅的供應(yīng)來講最直觀的指標(biāo)就是去庫存，這樣來講的話有明顯的去化。我們除了銅之外，比如鉛鋅、錫的庫存，這些都是在出現(xiàn)一個很明顯的下降。而且比如銅還有一些罷工的事件導(dǎo)致供應(yīng)干擾率上升。
　　2）長期：供應(yīng)出清。從2011年到2015年的年底，漫長的一個下跌的周期使得整個行業(yè)去產(chǎn)能、去產(chǎn)量、去庫存，從長周期的角度來講新增的產(chǎn)能出現(xiàn)明顯的放緩，而原先的礦山又出現(xiàn)供應(yīng)干擾率上升、原礦品位下降、回收率下降等問題。
　　3、需求：并不悲觀。
　　1）房地產(chǎn)為主軸的大宗需求不悲觀。來自于國內(nèi)的房地產(chǎn)的庫存比較低的，前期的庫存計(jì)劃是有成效的，接下來施工面積、房地產(chǎn)投資的增速正在逐漸出現(xiàn)一個趨穩(wěn)的狀態(tài)，所以以房地產(chǎn)為主軸的大宗需求不會特別的差，這其實(shí)會驅(qū)動一種整條相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈逐步補(bǔ)庫存的趨勢。
　　2）政策預(yù)期仍然值得期待。一是美國特朗普財(cái)政刺激方案、美債上限問題的解決有可能在四季度來落地；二是十九大結(jié)束后中國還有很強(qiáng)的動力和能力來搞經(jīng)濟(jì)，當(dāng)然不是大水漫灌和大干快上，但一定會在經(jīng)濟(jì)熱度上具備起來的基礎(chǔ)。
　　3）在需求的層面，即使短期內(nèi)可能有一些回落的趨勢，但是從中期上講，以及未來政策的比較好的預(yù)期來講，以及流動性的支撐來講，需求其實(shí)是并不見得那么悲觀的。
　　二、基本金屬的估值修復(fù)正在來臨
　　1、三元素邊際向好具備估值修復(fù)基礎(chǔ)。那么綜合起來看，流動性逐步穩(wěn)定的向好，供給非常明確的出現(xiàn)了產(chǎn)能出清，庫存下降的趨勢，需求的話不悲觀，在這樣的背景下，我們雖然不認(rèn)為價格會特別出現(xiàn)波瀾壯闊單邊大漲行情，但是，短期內(nèi)隨著三元素邊際總體向好，會有一個向上沖的過程，更為關(guān)鍵的是，這會在股票的層面它的估值會得到一定的修復(fù)。
　　2、基本金屬白馬公司業(yè)績出現(xiàn)顯著改善。我們回過頭看今年的一季報就是非常好的例子，像江西銅業(yè)都是龍頭的公司，他們的一季報的是非常好的，年化下來的話也是20倍出頭的樣子，這是一個很好的指標(biāo)告訴我們，目前這個周期股經(jīng)過去年轟轟烈烈價格的上漲，價格的中樞穩(wěn)定目前的水平，整個這個行業(yè)開始出現(xiàn)一個好轉(zhuǎn)以及比較穩(wěn)定的維持，同時在上一輪周期價格上漲的過程中，我們很多公司把下跌周期中的一些會計(jì)方面的包袱基本上都甩到了2016年，一旦他17年價格中樞還穩(wěn)定的維持、利潤還不錯的話，那么我們有理由相信在2017年他的利潤整體在全年年化的利潤會不錯。
　　3、基本金屬板塊將迎來重估。如果是這樣的話，對于這些能把前期的包袱甩干凈的話我們會覺得他能迎來重估，他的成功就是他的估值已經(jīng)非常便宜了，還有就是他在逐步向好的局面。所以我們覺得整體的方向從20到25倍，甚至價格漲幅的過程中估值進(jìn)一步上調(diào)也是有可能的。
　　4、銅、鋅都可以，但是銅的估值彈性好于鉛鋅
　　銅和鉛鋅有個很有趣的區(qū)別，銅的供需面會從比較緊到很緊，從中長期看它是邊際走強(qiáng)的，但是鉛鋅是目前很緊，但接下來邊際上供給會逐步釋放，銅的估值彈性要高于鉛鋅。
　　1）銅：供給出清很確切，未來銅礦山供應(yīng)系統(tǒng)性放緩，供需抽緊方向明確，是個長周期的大機(jī)會。在2016年以前，每年的銅基本上在5%到6%，這已經(jīng)是很高了，但是銅2016年開始它的供應(yīng)就降到了3%，今年由于有一些罷工的出現(xiàn)，今年有可能是負(fù)增長。那么到了2018、2019年可以很明確的講已經(jīng)降到了1%和2%，對于銅的需求也是每年2%的增速，有一個很大的意義就是銅的需求超過供應(yīng)的速度了，或者它已經(jīng)進(jìn)入了一個緊平衡，或者逐步供需失衡的臨界點(diǎn)。如果說有一些供給端和需求的沖擊的話一定是很難跌的，考慮到銅從長周期看仍處于底部，接下來一旦開啟就是大機(jī)會。如果是這樣的話它的估值的重估就會比較順暢。建議關(guān)注江銅、洛鉬、云銅、銅陵等公司。
　　2）鋅：后續(xù)供應(yīng)釋放比較明確，但短期確實(shí)供需很緊張。且也不看空，因?yàn)榻酉聛硇枨笠坏┳吆脤︿\基本面也是抽緊的。對于鉛鋅來講會非常的緊張，因?yàn)闈q了兩、三年，去年出現(xiàn)了80%以上的一個漲幅，那么從明年開始，一些大的供應(yīng)會逐步的釋放，會逐漸的放松?？梢哉f在2014-2016年，鉛鋅公司享受到較高的估值的，但從2017年往后看，那么這個估值彈性就有一定的弱化。
　　三、黃金板塊重估也有基礎(chǔ)
　　黃金是比較純粹地由流動性驅(qū)動的品種。如果按照我們判斷，海外流動性趨于寬松，美聯(lián)儲進(jìn)一步抽緊流動性較難，這對黃金價格就有較強(qiáng)的驅(qū)動；在考慮到國內(nèi)流動性也趨于寬松，這又會使得前期趴了很久的黃金板塊的估值出現(xiàn)上行。

　　第二部分：電解鋁供給側(cè)改革
　　1、政策拐點(diǎn)已全面到來，7月下半月將迎來政策預(yù)期主升浪。在7月6號發(fā)改委召開清理違規(guī)產(chǎn)能專項(xiàng)行動工作的對接會議之后，我們已經(jīng)看到了新疆嘉潤20萬噸、新疆東方希望80萬噸的減產(chǎn)已經(jīng)快速落地。接下來，山東宏橋在前期完成25萬噸落后產(chǎn)能減產(chǎn)之后，又傳出開始減產(chǎn)200萬噸的消息（據(jù)我們測算，除此之外，宏橋應(yīng)該至少還有50-60萬噸違規(guī)產(chǎn)能還要關(guān)停），近期山東信發(fā)也傳出減產(chǎn)50萬噸的消息?？紤]到還有其他地區(qū)（比如內(nèi)蒙古）仍有零星產(chǎn)能違規(guī)，我們堅(jiān)信雖然說基本面沒有出現(xiàn)非常顯著或者說翻天覆地的變化，但是政策的拐點(diǎn)已經(jīng)全面的到來，7月下半月將出現(xiàn)400-500萬噸違規(guī)產(chǎn)能接連關(guān)停的情況，關(guān)停總量和執(zhí)行力度有望超預(yù)期，市場將迎來政策預(yù)期主升浪。
　　2、基本面拐點(diǎn)將緊隨而至，供需將出現(xiàn)趨勢性逆轉(zhuǎn)，鋁價大漲是大概率事件?；久嫔峡矗m然目前的庫存還處于歷史性高位，鋁的供需基本面沒有顯著的出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但是我們堅(jiān)信政策拐點(diǎn)的到來，一定會帶來基本面的大拐點(diǎn)的到來。隨著產(chǎn)能的關(guān)停帶來的產(chǎn)量減少，接下來國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能的開工率會提升到歷史高位，接下來一定會迎來庫存下降以及鋁價的大漲。我們對于鋁價的判斷是比較樂觀的，我們覺得至少會上升到1.6萬以上。考慮到接下來可交易的產(chǎn)能置換指標(biāo)總量有限，而且在置換的過程中有指標(biāo)難以出省的一系列的問題，恐怕很難馬上去填滿產(chǎn)能關(guān)閉帶來的缺口；同時，基本面還會在四季度采暖季“2+26”的城市關(guān)停30%氧化鋁和電解鋁的產(chǎn)能，再加上四季度的旺季補(bǔ)庫以及新疆氧化鋁、鋁錠等的運(yùn)輸困難，接下來年底之前鋁價的大漲是大概率事件。
　　3、我們再往遠(yuǎn)說，隨著未來幾年供改政策的強(qiáng)行的貫徹，我們有可能會迎來歷史上電解鋁行業(yè)的政策最嚴(yán)格、最清明的一個時代，新增產(chǎn)能無序投放的亂象一定會得到有效的遏制。這意味著兩個事情，第一，是對整個電解鋁板塊的EPS和估值。EPS角度，鋁價上漲，氧化鋁價格甚至初期是跌的，相關(guān)的噸鋁利潤會出現(xiàn)比較順暢的擴(kuò)大，EPS會趨勢性增長，對于整個板塊的業(yè)績預(yù)期會非常好；估值角度，新增的產(chǎn)能如果得到控制以后，鋁價的可持續(xù)保持在一個比較強(qiáng)勢的位置，使得整個板塊的估值有比較堅(jiān)實(shí)的支撐。第二，對于個股來講，符合國家產(chǎn)能引導(dǎo)方向的公司，將來不僅它沒有違規(guī)的產(chǎn)能，它不會再產(chǎn)量上受到擠壓，反而它會逐步釋放合規(guī)的產(chǎn)能，相關(guān)的上市公司有望迎來量價提升的時代。
　　4、接下來的市場邏輯推演：一是氧化鋁價格先跌后漲；二是違規(guī)產(chǎn)能關(guān)停——指標(biāo)置換——新增合規(guī)產(chǎn)能審批增加。首先，由于400-500萬噸電解鋁產(chǎn)能的關(guān)停，將使得800-1000萬噸氧化鋁需求出現(xiàn)下降，這對氧化鋁價格構(gòu)成利空，事實(shí)上近期氧化鋁價格已經(jīng)開始下降；二是違規(guī)產(chǎn)能先按照政策大限關(guān)停，然后再將現(xiàn)有的指標(biāo)置換謀求重啟，這需要較長時間和較大的政策障礙，從時間和具體的重啟量上看都會受到限制，隨著鋁消費(fèi)穩(wěn)步增長（每年大概增加200多萬噸），當(dāng)出現(xiàn)供不應(yīng)求預(yù)期時發(fā)改委、工信部再審批新的指標(biāo)增加符合國家產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)方向的合規(guī)產(chǎn)能。
　　5、選股邏輯：一是在違規(guī)產(chǎn)能關(guān)停初期，氧化鋁自給率低、自備電成本在煤價上漲中可控的標(biāo)的；二是噸鋁利潤起來，有合規(guī)產(chǎn)能增長的標(biāo)的，實(shí)現(xiàn)量價齊升。我們依次建議關(guān)注的順序是神火股份、云鋁股份（100萬噸以上新增合規(guī)產(chǎn)能，目前120萬噸）、中國鋁業(yè)（產(chǎn)能有望增至450萬噸，目前385萬噸）、中孚實(shí)業(yè)、南山鋁業(yè)和焦作萬方。其中，神火股份的重估邏輯最為順暢完美。1）氧化鋁完全外買，受益于氧化鋁下跌調(diào)整；2）煤炭價格上漲，利好公司河南800萬噸焦煤業(yè)績；3）煤炭價格上漲推升全行業(yè)鋁價中樞，但公司新疆80萬噸產(chǎn)能自備電的動力煤采購價格基本鎖定（坑口煤）。4）鋁價16000元/噸公司業(yè)績最少26億，目前180億市值仍屬于低估，至少看到300億市值。