鎳礦出口配額續(xù)增，礦價(jià)回調(diào)壓力漸增

鎳價(jià)反彈改善了礦商對(duì)未來(lái)的預(yù)期，無(wú)論是硫化鎳礦，還是紅土鎳礦，產(chǎn)量在邊際上的修復(fù)均較為明顯。據(jù)INSG數(shù)據(jù)，今年1-7月份全球鎳礦累計(jì)同比增速已達(dá)到4.3%，從陸續(xù)公布的公司報(bào)告看，預(yù)計(jì)三季度產(chǎn)量同比增速還將擴(kuò)大，10月份包括FBLN與Antam，出口配額繼續(xù)擴(kuò)增，而金川在印尼的Wanatiara Persada項(xiàng)目，也首次獲得了220萬(wàn)濕噸配額，參考1-9月份中國(guó)從印尼進(jìn)口鎳礦229萬(wàn)濕噸，接下來(lái)提升的空間仍非常大，我們預(yù)計(jì)今年四季度至明年一季度，印尼礦流入國(guó)內(nèi)將明顯提速，今年菲律賓雨季國(guó)內(nèi)鎳礦供給格局將大有不同。

印尼鎳礦出口配額繼續(xù)增長(zhǎng)，也給菲律賓政府及礦商施加了無(wú)形壓力，這將有助于扭轉(zhuǎn)菲律賓對(duì)于鎳礦開(kāi)采的態(tài)度，政策性約束接下來(lái)繼續(xù)趨弱的可能性更大。近期，該國(guó)放開(kāi)露天礦開(kāi)采限制的呼聲日漸高漲，或是政策繼續(xù)調(diào)整的前奏?？傮w上看，今年菲律賓雨季出礦情況好于去年同期的可能性很大。當(dāng)然，天氣狀況仍然是不確定性因素之一。新喀里多尼亞，危地馬拉等運(yùn)距較遠(yuǎn)地區(qū)的鎳礦出口壓力增大，一方面是印尼礦迅速增長(zhǎng)的擠出效應(yīng)，另一方面是海運(yùn)費(fèi)上漲的成本壓力，我們預(yù)計(jì)這些地區(qū)鎳礦對(duì)華出口或?qū)⑦M(jìn)一步下降。今年鎳礦供給格局的變化將給礦價(jià)施加較大的下行壓力，除非國(guó)內(nèi)鎳礦需求大幅轉(zhuǎn)好，目前來(lái)看，無(wú)論是從國(guó)內(nèi)鎳鐵增產(chǎn)的空間，還是從冬季環(huán)保限產(chǎn)對(duì)鎳鐵供給的壓制，國(guó)內(nèi)需求大幅轉(zhuǎn)好可能性很低。截至10月27日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)主要港口（14個(gè)）鎳礦庫(kù)存已回升至1061萬(wàn)濕噸，鎳礦港口庫(kù)存回升的勢(shì)頭料將延續(xù)，如果進(jìn)入11月份庫(kù)存仍然不見(jiàn)明顯的去化，那么市場(chǎng)對(duì)礦價(jià)的預(yù)期可能會(huì)更加悲觀。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為礦價(jià)在11月份將延續(xù)弱勢(shì)，整體表現(xiàn)或是易跌難漲。

冬季限產(chǎn)點(diǎn)燃市場(chǎng)預(yù)期，警惕供給收縮低于預(yù)期

國(guó)內(nèi)精煉鎳生產(chǎn)商在經(jīng)歷行業(yè)洗牌后已所剩無(wú)幾，其中金川占有較大比重，對(duì)產(chǎn)量邊際上影響很大。從資訊網(wǎng)站數(shù)據(jù)看，年迄今金川精煉鎳產(chǎn)量始終處于歷史同期較低水平，硫化礦供給偏緊、檢修及技改等等，在不同月份對(duì)生產(chǎn)造成了一定干擾，近期雖然這兩個(gè)問(wèn)題的影響有所減弱，但數(shù)據(jù)層面產(chǎn)量仍不見(jiàn)起色，與金川產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整或有關(guān)系，接下來(lái)11月份的精煉鎳產(chǎn)量環(huán)比或略有回升，邏輯在與鎳價(jià)大幅反彈刺激產(chǎn)能利用率提高。

進(jìn)口方面，中國(guó)1-9月份精煉鎳進(jìn)口量為155380噸，同比下降51.4%，近期進(jìn)口雖然降幅有收窄趨勢(shì)，但從絕對(duì)數(shù)量上看，頹勢(shì)依舊。今年歐洲市場(chǎng)需求復(fù)蘇，疊加俄鎳產(chǎn)線調(diào)整，俄鎳出口更偏向歐洲市場(chǎng)。同時(shí)，國(guó)內(nèi)鎳鐵進(jìn)口大幅增長(zhǎng)，一定程度擠占了精煉鎳的進(jìn)口需求。從進(jìn)口套利角度，進(jìn)口套利窗口打開(kāi)機(jī)會(huì)也不多?？傮w上看，國(guó)內(nèi)精煉鎳供給短期顯著回升的可能性較小。與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不同的是，盈利擴(kuò)增預(yù)期刺激下，海外主要鎳生產(chǎn)商供給初現(xiàn)恢復(fù)，產(chǎn)能邊際回歸的趨勢(shì)現(xiàn)已確立。

年迄今國(guó)內(nèi)鎳鐵產(chǎn)出增長(zhǎng)明顯，據(jù)我的有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，1-10月份國(guó)內(nèi)鎳鐵折合鎳金屬量為34.56萬(wàn)噸，同比增幅達(dá)到13%，增長(zhǎng)主要體現(xiàn)在三季度，鎳鐵廠盈利階段轉(zhuǎn)好之后，復(fù)產(chǎn)可謂來(lái)勢(shì)洶洶。11月份，從鎳鐵廠盈利角度看，理論盈利預(yù)計(jì)將維持在年內(nèi)較高水平，主要得益于原料價(jià)格相對(duì)疲弱，非限產(chǎn)區(qū)域鎳鐵產(chǎn)量在11月份可能會(huì)進(jìn)一步增長(zhǎng)。目前，最大的變數(shù)在于冬季環(huán)保限產(chǎn)。9月底，山東臨沂市環(huán)境保護(hù)局印發(fā)關(guān)于轉(zhuǎn)發(fā)《山東省環(huán)境保護(hù)廳關(guān)于印發(fā)山東省鋼鐵企業(yè)采暖季錯(cuò)峰限停產(chǎn)指導(dǎo)意見(jiàn)的通知》的通知，臨沂市范圍內(nèi)鎳鐵合金要求限停產(chǎn)50%，限停產(chǎn)時(shí)間為11月15日到2018年3月15日。

參考其他行業(yè)限產(chǎn)，假設(shè)產(chǎn)量壓降以現(xiàn)有產(chǎn)能50%計(jì)算，由于前期大部分鎳鐵廠產(chǎn)能利用率不高，因此，如果以這種方法計(jì)算，鎳鐵廠需要進(jìn)一步壓減的量并不算大，山東地區(qū)主要在產(chǎn)鎳鐵廠單月產(chǎn)量縮減我們估算在2000-2500噸（金屬量）區(qū)間。當(dāng)然，如果與當(dāng)前運(yùn)行產(chǎn)能壓降50%計(jì)算，產(chǎn)量縮減將會(huì)明顯增大。我們認(rèn)為第一種計(jì)算模型更符合實(shí)際情況。

關(guān)于采暖季國(guó)內(nèi)鎳鐵供給，除了政策的不確定性，包括限產(chǎn)地區(qū)是否會(huì)擴(kuò)大，限產(chǎn)的執(zhí)行情況，限產(chǎn)是否會(huì)涉及下游不銹鋼等，暫時(shí)都沒(méi)有明確。進(jìn)口也存在一定變數(shù)，自從青山印尼不銹鋼項(xiàng)目正式投產(chǎn)，發(fā)運(yùn)回國(guó)的鎳鐵階段性下降，但彈性主要在于印尼其他鎳鐵生產(chǎn)商，以及印尼之外的其他海外鎳鐵生產(chǎn)商，如果國(guó)內(nèi)鎳鐵價(jià)格在某個(gè)階段猛漲，這些彈性供給可能會(huì)被激活。

此外，由于國(guó)內(nèi)閩粵、內(nèi)蒙古、遼寧、甚至江蘇等主產(chǎn)區(qū)不在“傳統(tǒng)”冬季限產(chǎn)的區(qū)域之內(nèi)，且這些地區(qū)產(chǎn)能利用率尚有較大提升空間，所以也可以計(jì)入“機(jī)動(dòng)”產(chǎn)能。總體上看，山東臨沂宣布鎳鐵冬季限產(chǎn)給了市場(chǎng)供給收縮預(yù)期，11月份將迎來(lái)預(yù)期檢驗(yàn)的窗口期。由于鎳價(jià)大幅反彈，疊加國(guó)內(nèi)原生鎳供給彈性較大，限產(chǎn)帶來(lái)的實(shí)際影響我們認(rèn)為不確定性還很大，這一點(diǎn)仍然需要繼續(xù)觀察。

綜上所述，單從精煉鎳與鎳鐵供給小環(huán)境上看，國(guó)內(nèi)原生鎳供給在11月份或出現(xiàn)階段性收縮。但目前供給收縮的程度不確定性仍然很大，主要是鎳鐵限產(chǎn)政策的范圍與執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)尚未完全確定，且非限產(chǎn)區(qū)域供給彈性較大。除此之外，我們從貿(mào)易商口徑了解到，鋼廠目前對(duì)廢不銹鋼需求量明顯增大，廢鋼對(duì)原生鎳替代恐將增強(qiáng)。

國(guó)內(nèi)粗鋼產(chǎn)量收縮，鎳料需求恐將受抑

國(guó)內(nèi)不銹鋼終端需求下行壓力漸現(xiàn)，地產(chǎn)與制造業(yè)投資增速料將繼續(xù)回落，間接影響到的不銹鋼需求范圍較廣，這種下行壓力不會(huì)是急增，更可能的方式是綿綿傳導(dǎo)，對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的影響大于實(shí)際，尤其是對(duì)中長(zhǎng)期預(yù)期影響相對(duì)更大。此外，京津冀及周邊地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)，市場(chǎng)前期關(guān)注點(diǎn)多在于供給，隨著限產(chǎn)在11月份逐漸鋪開(kāi)，市場(chǎng)關(guān)注重心或?qū)⑥D(zhuǎn)向需求，環(huán)保對(duì)終端需求的階段抑制不容小覷，涉及的范圍也很廣，上、中、下游均可能受此波及，預(yù)計(jì)相關(guān)行業(yè)不銹鋼需求會(huì)受到不同程度的階段性抑制。

微觀層面看，不銹鋼日用制品產(chǎn)量增速放緩明顯，中輕網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，7月份產(chǎn)量同比增速創(chuàng)年內(nèi)新低，這與食品（餐廚）、醫(yī)療行業(yè)需求階段下降有一定關(guān)系。石油化工年迄今對(duì)不銹鋼需求偏旺，得益于上游利潤(rùn)修復(fù)帶來(lái)的投資回升，短期油氣與化工相關(guān)需求或繼續(xù)偏旺。家電方面，國(guó)內(nèi)洗衣機(jī)產(chǎn)銷(xiāo)在三季度偏旺，廠商及渠道對(duì)十一月銷(xiāo)售旺季有預(yù)期，提前進(jìn)行了鋪貨或補(bǔ)庫(kù)，接下來(lái)旺季效應(yīng)將逐漸減弱，家電對(duì)不銹鋼需求提振料將減弱。交運(yùn)方面，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)年底有沖量可能，且軌道交通建設(shè)正值旺季，這一塊對(duì)不銹鋼的需求料將轉(zhuǎn)好。綜上所述，11月份國(guó)內(nèi)不銹鋼下游需求持穩(wěn)的可能性更大，需要警惕的是，關(guān)鍵行業(yè)投資增速的放緩，以及環(huán)保限制開(kāi)工對(duì)終端需求抑制的超預(yù)期。

內(nèi)需可能持穩(wěn)，但外需形勢(shì)則相對(duì)嚴(yán)峻。海關(guān)總署數(shù)據(jù)，中國(guó)9月不銹鋼出口約26.99萬(wàn)噸，環(huán)比減少11萬(wàn)噸，降幅29%，同比減少9.5萬(wàn)噸，降幅26.1%。其中，板卷出口創(chuàng)下2016年2月以來(lái)新低。國(guó)內(nèi)前十大板卷出口商，出口量幾乎悉數(shù)下降，出口形勢(shì)嚴(yán)峻程度較前期有所加深。我們認(rèn)為以下幾個(gè)因素接下來(lái)將繼續(xù)困擾出口：1.歐元、日元兌人民幣階段走弱，匯率變動(dòng)令出口階段承壓；2.海運(yùn)費(fèi)上漲明顯，國(guó)內(nèi)不銹鋼成本優(yōu)勢(shì)被削弱；3.海外不銹鋼供給增長(zhǎng)明顯，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步增大；4.貿(mào)易摩擦升級(jí)，反傾銷(xiāo)力度增大。預(yù)計(jì)11月份國(guó)內(nèi)不銹鋼出口將延續(xù)弱勢(shì)。東南亞不銹鋼產(chǎn)線逐步投產(chǎn)，未來(lái)東南亞市場(chǎng)的爭(zhēng)奪對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)而言，也將異常艱難。

青山印尼不銹鋼項(xiàng)目投產(chǎn)后，產(chǎn)成品主要運(yùn)回國(guó)內(nèi)。從海關(guān)口徑來(lái)看，不銹鋼進(jìn)口增長(zhǎng)速度非常迅猛，短短兩個(gè)月時(shí)間，進(jìn)口量從7月約6.4萬(wàn)噸增加至9月約17萬(wàn)，參考青山印尼短期年產(chǎn)200萬(wàn)噸的產(chǎn)能，后期進(jìn)口仍有擴(kuò)增空間。國(guó)內(nèi)需求持穩(wěn)、出口受抑的背景下，進(jìn)口卻大幅增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)不銹鋼供需過(guò)剩壓力增大，最終只能通過(guò)供給收縮來(lái)進(jìn)行調(diào)節(jié)，我們認(rèn)為這是國(guó)內(nèi)不銹鋼廠10-11月份集中檢修的主因。國(guó)內(nèi)不銹鋼廠前期生產(chǎn)積極而檢修時(shí)間推后也是影響因素之一。

國(guó)內(nèi)鎳料價(jià)格持續(xù)回升之后，鋼價(jià)因供需過(guò)剩漲勢(shì)不及原料，不銹鋼與高鎳鐵比價(jià)再度回落，國(guó)內(nèi)不銹鋼廠理論盈利收縮，對(duì)于存量產(chǎn)能而言，對(duì)原料進(jìn)行壓價(jià)不言而喻。不過(guò)目前看來(lái)，在市場(chǎng)看漲預(yù)期之下，鎳料現(xiàn)貨市場(chǎng)貨源相對(duì)吃緊（存在貿(mào)易環(huán)節(jié)囤貨與生產(chǎn)環(huán)節(jié)惜售），鋼廠壓價(jià)如果難以達(dá)成，不排除將有更多不銹鋼企業(yè)進(jìn)入被動(dòng)檢修或減產(chǎn)。9月份國(guó)內(nèi)不銹鋼粗鋼產(chǎn)量提前開(kāi)始回落，或許已經(jīng)意味著鎳料需求開(kāi)始轉(zhuǎn)向，預(yù)計(jì)11月份需求預(yù)期可能會(huì)進(jìn)一步變差。除此之外，目前京津冀及周邊不銹鋼生產(chǎn)企業(yè)是否受到環(huán)保限產(chǎn)波及還很難說(shuō)，太鋼不銹宣稱(chēng)部分高爐生產(chǎn)可能受抑，這一塊我們需要進(jìn)一步觀察政策的出臺(tái)與執(zhí)行。

投資建議

市場(chǎng)對(duì)遠(yuǎn)期需求的潛在增長(zhǎng)預(yù)期，某種程度上“遮蓋”了宏觀因素潛在的發(fā)酵，11月份美元指數(shù)走強(qiáng)等因素或?qū)⒗^續(xù)施壓鎳價(jià)?；久娣矫?，印尼鎳礦出口配額繼續(xù)增長(zhǎng)，菲律賓監(jiān)管環(huán)境放松，四季度到明年一季度紅土鎳礦供給較去年改善是大概率事情，礦價(jià)仍有進(jìn)一步回調(diào)的壓力。國(guó)內(nèi)鎳料供給在11月份或階段收縮，鎳鐵廠盈利暴增背景下，需要警惕供給收縮低于預(yù)期，我們更擔(dān)心11-12月份國(guó)內(nèi)鎳料需求的變化，鋼廠利潤(rùn)正在逐漸被壓縮，國(guó)內(nèi)不銹鋼粗鋼產(chǎn)量恐延續(xù)收縮態(tài)勢(shì)。供需兩弱階段，我們認(rèn)為需求走弱程度會(huì)更大，基本面暫不支撐鎳價(jià)持續(xù)上漲。LME金屬周上面，海外機(jī)構(gòu)對(duì)鎳未來(lái)潛在需求增長(zhǎng)的預(yù)期非常強(qiáng)烈，除了新能源汽車(chē)的發(fā)展，東南亞不銹鋼產(chǎn)能的潛在增長(zhǎng)巨量也強(qiáng)化了這種預(yù)期。