11月份，雖然部分“2+26”城市提前開始實施采暖季限產(chǎn)措施，但是電解鋁價格一路下跌。筆者認為，鋁價超預期下跌的原因有：一是電解鋁非采暖季限產(chǎn)地區(qū)（廣西、內(nèi)蒙古等地）新增產(chǎn)能投產(chǎn)，二是產(chǎn)能置換導致全國電解鋁產(chǎn)量下滑不及預期，三是下游需求回落幅度超出預期，四是原材料漲勢趨緩下成本支撐動搖。隨著大范圍限產(chǎn)在11月15日展開，鋁市供需雙縮局面會持續(xù)，鋁價大概率跟隨成本而回落。

產(chǎn)量實際降幅較小

從已經(jīng)公布的采暖季限產(chǎn)方案來看，河南省，山東濱州、淄博、聊城和山西呂梁地區(qū)相繼出臺了限產(chǎn)方案，合計減產(chǎn)347.7萬噸，遜于預期的400萬噸，采暖季4個月影響電解鋁產(chǎn)量約97.5萬噸。

在采暖季限產(chǎn)之際，電解鋁新裝置投產(chǎn)和產(chǎn)能置換也在推進。據(jù)亞洲金屬網(wǎng)統(tǒng)計，2017年四季度電解鋁新增投產(chǎn)產(chǎn)能達228萬噸，主要集中在廣西、貴州和內(nèi)蒙古三個地區(qū)。而10月底電解鋁產(chǎn)能置換再掀小高潮，陜西、貴州、新疆三地鋁企置換產(chǎn)能合計215.53萬噸。并且在產(chǎn)能置換過程中，存在通過提高電流強度擴大產(chǎn)能置換指標的情況。

因此，電解鋁產(chǎn)量實際環(huán)比回落幅度較小。亞洲金屬網(wǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2017年10月中國電解鋁產(chǎn)量環(huán)比僅僅下降1.9%，略微降至295萬噸，同比則增長5.6%。

下游消費下滑明顯

電解鋁下游消費主要集中在建筑領(lǐng)域，地產(chǎn)開工回落使得鋁消費下滑跡象明顯。盡管輕型汽車等鋁消費前景較好，但是目前占比較低。亞洲金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，9月中國鋁材產(chǎn)量環(huán)比下滑2.2%，同比增速大幅回落至8.1%，8月份同比增速為13%。

截至11月9日，上海、無錫等主要城市鋁錠社會庫存為169.1萬噸，較年內(nèi)最高紀錄也不過回落1萬—2萬噸，較去年同期大幅攀升541%。

此外，10月份主要地區(qū)鋁桿加工費明顯回落驗證消費走弱。鋁價高企一度導致線纜企業(yè)在國網(wǎng)第三次、第四次線路招標中的訂單虧損，企業(yè)后續(xù)接單積極性下降。

成本支撐動搖是鋁價下跌的主因

筆者認為，從2017年年初至今，鋁價上漲驅(qū)動力并不是供應缺口預期，而是在環(huán)保治理下上游原材料（如氧化鋁、預備陽極和氟化鋁）大幅上漲帶來的成本傳導。11月份氧化鋁漲勢放緩，鋁土礦供應問題確實影響部分企業(yè)生產(chǎn)，但在當前的利潤刺激下，多數(shù)大型氧化鋁企業(yè)保持高產(chǎn)甚至超產(chǎn)的意愿較強。筆者估算，10月中國氧化鋁產(chǎn)量為605萬噸，凈進口約為27萬噸，總供應量達到633萬噸。而電解鋁產(chǎn)量305萬噸，折算氧化鋁需求587萬噸，實際氧化鋁過剩19萬噸。

總體來看，電解鋁超預期下跌的主要原因是市場忽略了地產(chǎn)降溫下的需求放緩力度，而過度高估電解鋁去產(chǎn)能和環(huán)保督察下的供應收縮力度。在氧化鋁漲勢放緩的情況下，成本傳導型上漲自然會逆轉(zhuǎn)為超預期下跌。