上周，國內(nèi)鋅價快速大幅下跌，上海期貨交易所滬鋅指數(shù)全周下跌6.23%，下跌幅度錄得2011年10月以來的最大值。周五夜盤隨著商品價格整體反彈，鋅價也隨之回升。

盡管價格短期大幅走弱，我們認為現(xiàn)階段鋅的基本面仍有支撐，近期走勢過于疲軟，后期鋅價反彈概率較大。

本輪鋅價下跌我們認為主要是以下三個方面原因造成：首先是市場對全球貿(mào)易戰(zhàn)升級的擔(dān)憂。在特朗普宣布對鋼鐵和鋁產(chǎn)品加收進口關(guān)稅后，主要經(jīng)濟體均表示抗議，歐盟甚至擬定了應(yīng)對計劃。受此影響，國內(nèi)主要工業(yè)品價格普跌，其中以黑色系為代表的工業(yè)品走勢最弱。因此盡管鋅價大幅下行，我們認為其主要原因是受整體市場氛圍拖累所致。

本輪鋅價大跌的第二個原因我們認為是由于近期庫存持續(xù)大幅增加引發(fā)的市場情緒變化。2017年以來由于國內(nèi)鋅錠現(xiàn)貨供應(yīng)持續(xù)緊張，鋅錠現(xiàn)貨長期較期貨保持高升水局面，導(dǎo)致市場做空意愿不高。自春節(jié)過后，全球鋅庫存快速攀升。截至節(jié)前最后一周，國內(nèi)鋅錠的社會庫存為22.24萬噸，春節(jié)期間社會庫存累積接近5萬噸至27萬噸左右，上周庫存水平進一步攀升至29萬噸上下。交易所庫存方面，上海期貨交易所鋅錠庫存近期同樣大幅攀升，尤其自三月以來，上海期交所鋅庫存自11.49萬噸上升至15.4萬噸，一周內(nèi)上漲34%；國外方面，LME全球鋅庫存三月同樣大增，其庫存水平自本月初的13.17萬噸攀升至20.25萬噸，增幅54%。

庫存的快速走高導(dǎo)致市場前期的現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊局面得到大幅緩解，此前市場對高位鋅價的做空情緒得到釋放。

鋅內(nèi)外庫存

鋅價下跌的第三個原因是受下游需求的利空消息影響。據(jù)上海有色金屬網(wǎng)報道，3月初河北邯鄲地區(qū)多家鍍鋅廠受環(huán)保影響，被要求限停1個月，停產(chǎn)執(zhí)行期為整個3月。SMM稱估算影響產(chǎn)量約在30-40萬噸附近，環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)短期將對鋅的下游消費保有壓力。

盡管存在以上利空因素的影響，但我們依舊認為市場近期對于鋅期貨的定價過于悲觀。從現(xiàn)階段影響鋅基本面的主要因素出發(fā)，我們?nèi)匀豢春枚唐趦?nèi)鋅價的走勢。

首先是庫存方面。盡管春節(jié)過后全球庫存出現(xiàn)較大增長，我們認為這更多的是受季節(jié)性因素和政策影響，不能說明鋅錠的供應(yīng)已經(jīng)得到緩解。從國外看，LME鋅庫存盡管增量較大，但絕對庫存水平仍然處在近10年以來的低點，整體明顯偏低。國內(nèi)方面，對比歷史數(shù)據(jù)我們認為截止至目前國內(nèi)的累庫現(xiàn)象仍然處于正常的范圍內(nèi)。從往年看，3月初正是社會庫存春季累積的高點，后期將逐步下滑。最新數(shù)據(jù)顯示本周的社會庫存已較上周出現(xiàn)小幅下降。交易所方面，3月庫存的不斷走高也難以說明供應(yīng)的恢復(fù)，一方面交易所庫存相對社會庫存量較低，總量占比有限；另一方面以近兩年鋅牛市時的庫存走勢為參考，發(fā)現(xiàn)交易所庫存在節(jié)后的3月同樣創(chuàng)出年內(nèi)高點。因此我們認為近期的庫存變動仍然在正常范圍內(nèi)，不足以證明鋅的供應(yīng)局面已經(jīng)扭轉(zhuǎn)。

國內(nèi)交易所鋅庫存

其次考慮政策對下游消費的限制。據(jù)MySteel統(tǒng)計顯示，截止2017年底全國鍍鋅卷板產(chǎn)能逾9300萬噸，全年產(chǎn)量接近6500萬噸，目前市場估算的邯鄲受限產(chǎn)影響的產(chǎn)能不過30-40萬噸產(chǎn)量，整體影響有限。節(jié)后至今的消費恢復(fù)緩慢一方面受季節(jié)性因素影響，另外主要是由于兩會的召開導(dǎo)致華北地區(qū)環(huán)保檢查保持高壓，下游生產(chǎn)恢復(fù)受限。據(jù)SMM調(diào)研了解：現(xiàn)階段鋅廠的市政、裝潢類訂單較好，下游工地將集中在3月中下旬復(fù)工，目前多數(shù)企業(yè)已經(jīng)著手準(zhǔn)備3月15日限產(chǎn)解除后的生產(chǎn)施工。預(yù)計除非采暖季后繼續(xù)出臺新的限產(chǎn)政策，否則下游消費的復(fù)蘇的大方向不變。

最后來看供應(yīng)，全球鋅市場受精礦供應(yīng)不足影響已經(jīng)接近3年，2018年至今這一主要問題仍然未出現(xiàn)明顯緩解的跡象。數(shù)據(jù)顯示截至上周，國內(nèi)的鋅精礦加工費繼續(xù)低位，未能出現(xiàn)回升；另外據(jù)我的有色網(wǎng)統(tǒng)計，冶煉端2月國內(nèi)鋅冶煉廠開工率繼續(xù)走低至70.13%，產(chǎn)量較1月環(huán)比下降2.59萬噸至33.46萬噸，除此之外，3月下旬至5月初國內(nèi)將有部分冶煉廠計劃進行檢修，因此無論從礦產(chǎn)還是冶煉的角度來看，國內(nèi)的鋅錠在供應(yīng)端短期內(nèi)都難有較大增量。

鋅精礦加工費

綜合以上，我們認為從基本面分析國內(nèi)鋅的供求關(guān)系依然偏緊，短期難以扭轉(zhuǎn)。3月下旬起下游消費或?qū)⒅鸩交謴?fù)，屆時國內(nèi)庫存可能出現(xiàn)回落，鋅價整體反彈甚至保持偏強的概率較大。下行的主要風(fēng)險則來自于政策面特朗普的貿(mào)易保護是否會進一步升級進而引發(fā)全面的貿(mào)易戰(zhàn)，如果受此影響全球貿(mào)易進一步萎縮，則鋅價也難從工業(yè)品價格的普遍下跌壓力下幸免。