2017年下半年以來(lái)新能源汽車(chē)行業(yè)快速發(fā)展，在三元前驅(qū)體原材料中硫酸鎳產(chǎn)能瓶頸受限的背景下，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到鎳豆上。同時(shí)，2018年6月初無(wú)錫不銹鋼交易中心在1811合約上增加了鎳豆做為交割品，這使鎳豆得到了行業(yè)更多的關(guān)注。對(duì)此，招商期貨研究員夏鵬做了相關(guān)分析，他認(rèn)為目前鎳豆庫(kù)存大量隱形化，市場(chǎng)要謹(jǐn)防集中交倉(cāng)帶來(lái)的價(jià)格大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

首先從LME鎳庫(kù)存變化來(lái)看，自2012年初到2015年上半年，鎳庫(kù)存始終處于一個(gè)上升的過(guò)程，最高點(diǎn)約為47萬(wàn)噸，鎳豆18.7萬(wàn)噸，占比 60%。從2015年下半年開(kāi)始，LME 鎳總庫(kù)存開(kāi)始逐步下降，從結(jié)構(gòu)上看，主要是鎳板庫(kù)存下降、鎳豆庫(kù)存上升。從2017年11月底開(kāi)始，庫(kù)存開(kāi)始急劇下降，截至6月6日，總庫(kù)存28萬(wàn)噸，這里面的降幅主要來(lái)自于鎳豆。2017年11月22日至2018年6月6日，LME庫(kù)存下降10.4萬(wàn)噸，其中鎳豆約8.16萬(wàn)噸，占比78.4%，且絕大多數(shù)都是馬來(lái)西亞Johor。

從以上數(shù)據(jù)可知，在目前的LME鎳庫(kù)存中，鎳豆占據(jù)大部分比例，且主要集中于亞洲倉(cāng)庫(kù)。夏鵬認(rèn)為，這主要有三點(diǎn)原因：其一，鎳豆在中國(guó)的受歡迎程度要低于其他地區(qū)，國(guó)內(nèi)工廠及貿(mào)易商對(duì)更早進(jìn)入中國(guó)的俄鎳大板更為青睞，因?yàn)殒嚢遒|(zhì)量比較穩(wěn)定、很少發(fā)生短重問(wèn)題，且管理成本較低、不易被竊；其二，鎳豆因其便利性更適用于小規(guī)模生產(chǎn)和大規(guī)模機(jī)械化投料，并不適用于國(guó)內(nèi)的鋼廠；其三；鎳豆在自然損耗、管理成本及堆放條件等方面都相對(duì)高于鎳大板。綜上所述，這使鎳豆在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)難以進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，也是LME鎳庫(kù)存中鎳豆占比較高的原因。

對(duì)于近期LME庫(kù)存中減少的8萬(wàn)多噸鎳豆的流向問(wèn)題，他認(rèn)為可以從操作可行性上進(jìn)行尋跡。首先，由LME出庫(kù)記錄可知，每天鎳豆出庫(kù)近3000噸，基本達(dá)到了LME倉(cāng)庫(kù)FOT出庫(kù)數(shù)量上限。

其次，對(duì)中國(guó)、東亞和歐洲接受鎳豆的可能性進(jìn)行分析。在中國(guó)方面，截止2018年5月底，上海保稅區(qū)鎳豆庫(kù)存約 9000 噸，其中原廠鎳豆庫(kù)存量約為2000噸，剩余的約7000 噸庫(kù)存均為 LME倉(cāng)庫(kù)貨物；同時(shí)，2018年1-3月份，CIF國(guó)內(nèi)澳洲產(chǎn)鎳豆數(shù)量約為15500噸，直接進(jìn)口約7500噸，其中4100噸為原廠貨物；此外，就目前了解到的情況是，5月底保稅區(qū)庫(kù)存較4月底增量不足 4000噸，庫(kù)存增量中并未看到大量鎳豆。他認(rèn)為就此可以推斷出LME大量出庫(kù)的鎳豆沒(méi)有流向中國(guó)，中國(guó)消費(fèi)的鎳豆主要來(lái)自于原廠貨物。

在東亞方面，盡管東亞地區(qū)不銹鋼廠的純鎳消費(fèi)較多，但是韓國(guó)及日本的財(cái)團(tuán)作為馬達(dá)加斯加AMBATOVY項(xiàng)目的股東，會(huì)優(yōu)先使用馬達(dá)加斯加的產(chǎn)品，并且他們純鎳的總消費(fèi)基數(shù)較低，也很難承擔(dān)這么大的量；退一步講，即使存在超預(yù)期的消費(fèi)，但是由于運(yùn)輸成本的問(wèn)題，韓國(guó)的LME倉(cāng)庫(kù)鎳豆升水比馬來(lái)西亞低，因此他們會(huì)優(yōu)先消費(fèi)韓國(guó)的LME倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存，而非馬來(lái)西亞的LME倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存。

在歐洲方面，歐洲一向是鎳豆的主要消費(fèi)地，現(xiàn)有的供應(yīng)渠道較為穩(wěn)定，主要使用馬達(dá)加斯加、加拿大、芬蘭、非洲、澳大利亞等地區(qū)生產(chǎn)的鎳豆，所以LME亞洲倉(cāng)庫(kù)鎳豆大量進(jìn)入歐洲市場(chǎng)可能性較小。主要原因在于，一方面歐洲是個(gè)成熟市場(chǎng)，市場(chǎng)容量相對(duì)飽和；另一方面，歐洲一向以嚴(yán)格的質(zhì)量監(jiān)管著稱(chēng)，進(jìn)入歐洲市場(chǎng)的貨物需要完整的貿(mào)易文件，原廠的貨物有完善的配套文件，但是LME舊貨缺乏這類(lèi)文件，就需要花費(fèi)成本去認(rèn)證。

因此，按照目前的市場(chǎng)狀況，他認(rèn)為近期出庫(kù)的鎳豆并沒(méi)有被下游完全消費(fèi)，大概率轉(zhuǎn)化為隱形庫(kù)存。若是如此，就存在以下兩種操作可能：第一種是庫(kù)存當(dāng)?shù)剞D(zhuǎn)移，就是鎳豆直接出庫(kù)到當(dāng)?shù)仄胀▊}(cāng)庫(kù)，并被持貨商變成了隱性庫(kù)存，這部分用于做Cash Carry（期現(xiàn)套）的可能性最大，后續(xù)就需要關(guān)注集中交倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)；第二種是用于套利融資的需求，這里主要是印度地區(qū)的資金套利交易，以提單形式流轉(zhuǎn)至各大港口。目前印度市場(chǎng)資金成本較高，所以一些印度企業(yè)利用提單進(jìn)行資金融資或者套利。這類(lèi)似于2010年-2015年中國(guó)轉(zhuǎn)口/轉(zhuǎn)賣(mài)套利，這部分的鎳豆常年流轉(zhuǎn)于亞洲-美洲-歐洲-亞洲等地區(qū)。

分析了流向問(wèn)題，還要看LME亞洲地區(qū)隱性庫(kù)存量大致有多少，從以下幾個(gè)部分來(lái)看：一部分是以散貨船或者集裝箱形式，在世界各大港口來(lái)回轉(zhuǎn)運(yùn)，用以融資套利的鎳豆，至少2萬(wàn)噸；其次是存放于LME location普通現(xiàn)貨倉(cāng)庫(kù)，被用于融資套利、cash carry以及基于對(duì)市場(chǎng)看好而囤積的庫(kù)存，這里面包括部分前些年由原廠發(fā)往LME倉(cāng)庫(kù)且暫時(shí)未被交倉(cāng)的庫(kù)存，也包括近期被注銷(xiāo)運(yùn)出LME 倉(cāng)庫(kù)的庫(kù)存，共約 6-8 萬(wàn)噸；還有因?yàn)長(zhǎng)ME Warehouse Game，部分庫(kù)存往返于各個(gè)地區(qū)的各個(gè)倉(cāng)庫(kù)，包括在途的、正在整理入庫(kù)（過(guò)重、分批、核對(duì) COA 等）的，以及整理好暫時(shí)等待時(shí)機(jī)交倉(cāng)的數(shù)量，這部分預(yù)估約1-2萬(wàn)噸。綜合起來(lái)，預(yù)估LME亞洲隱形庫(kù)存合計(jì) 9-11萬(wàn)噸。

同時(shí)他表示，鎳豆的平均存放周期在約為2000天，在長(zhǎng)時(shí)間的存放過(guò)程中，鎳豆質(zhì)量和重量都會(huì)發(fā)生變化。在質(zhì)量方面，由于鎳豆是用鎳粉通過(guò)粘合劑做成球團(tuán)，再經(jīng)由燒結(jié)后得到的，所以在長(zhǎng)時(shí)間的存放過(guò)程中，首先粘合劑被氧化，鎳豆也會(huì)逐漸被粉化，這使原本飽滿的鎳豆顆粒變成了各種奇形怪狀，質(zhì)量上就會(huì)發(fā)生微秒的變化；在重量的變化上，盡管LME Warehouse Game在其他金屬上比較常見(jiàn)，但是由于鎳豆包裝的特殊性，其包裝袋在裝卸、運(yùn)輸過(guò)程中容易受到損害，所以在LME倉(cāng)庫(kù)里部分鎳豆包裝破損嚴(yán)重，甚至很多包裝袋被替換成非原廠包裝，而這部分鎳豆一旦出庫(kù)，確認(rèn)其重量及原廠品牌會(huì)成為大問(wèn)題。

對(duì)于國(guó)內(nèi)而言，他表示，能夠來(lái)到中國(guó)被交割的鎳豆主要有兩個(gè)渠道，一是原廠鎳豆，二是LME倉(cāng)庫(kù)鎳豆。

在原廠免稅鎳豆這方面，目前在國(guó)內(nèi)流通的原廠鎳豆品牌主要為必和必拓、嘉能可MINARA以及馬達(dá)加斯加AMBATOVY，只有這三家公司的品牌是免稅產(chǎn)品。從2017年海關(guān)進(jìn)口數(shù)據(jù)來(lái)看，這三個(gè)品牌原廠CIF到國(guó)內(nèi)的鎳豆總計(jì)不超過(guò)1.5萬(wàn)噸。從預(yù)期來(lái)看，2018年這三個(gè)品牌原廠貨CIF國(guó)內(nèi)數(shù)量約為2.5萬(wàn)噸，其中必和必拓約為1.3萬(wàn)噸，嘉能可 MINARA約0.75萬(wàn)噸，AMBATOVY約0.5萬(wàn)噸。

同時(shí)，2017 年國(guó)內(nèi)鎳板和鎳豆Premium價(jià)差逐漸擴(kuò)大，鎳豆進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)逐漸增多，但在2017年后生產(chǎn)的鎳豆，無(wú)論在LME倉(cāng)庫(kù)還是在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的存量都很小。這主要有三方面原因：第一，2017年歐洲消費(fèi)很好，包括歐洲地區(qū)的鎳豆以及亞洲工廠的鎳豆都被銷(xiāo)售到歐洲市場(chǎng)；第二，國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)漸起，新能源工廠直接向工廠采購(gòu)；第三，2018年國(guó)內(nèi)增加進(jìn)口關(guān)稅至2%，免稅鎳豆的經(jīng)濟(jì)性引起市場(chǎng)的關(guān)注，大多以工廠直接采購(gòu)為主；第四，澳洲工廠將部分鎳豆產(chǎn)能轉(zhuǎn)換成鎳粉，鎳豆市場(chǎng)供應(yīng)量繼續(xù)減少。因此，2017年以后的鎳豆存量不大，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)不足5000噸，LME 倉(cāng)庫(kù)最多不超過(guò)2萬(wàn)噸，并且都不符合免稅條件。

在LME 庫(kù)存鎳豆方面，由于存放在LME倉(cāng)庫(kù)中的大部分鎳豆，其中大約90%為澳洲品牌，而 LME倉(cāng)庫(kù)鎳豆中的95%都被存放于亞洲地區(qū)，因此很多人認(rèn)為L(zhǎng)ME亞洲倉(cāng)庫(kù)的鎳豆是中國(guó)鎳資源儲(chǔ)備庫(kù)。但在實(shí)際操作中，如上面所提，在質(zhì)量方面，鎳豆因存放時(shí)間過(guò)長(zhǎng)被氧化，表面質(zhì)量以及形狀已經(jīng)產(chǎn)生變化，散落下來(lái)鎳粉導(dǎo)致鎳豆整體重量產(chǎn)生損耗，這將是在交割中遇到最大的問(wèn)題；在包裝方面，由于長(zhǎng)周期的存放加上多次搬運(yùn)，從LME倉(cāng)庫(kù)流入國(guó)內(nèi)的鎳豆已經(jīng)是滿目瘡痍，鎳豆包裝破損率較高；在安全性上，由于鎳豆品牌較多且質(zhì)量不統(tǒng)一，很多工廠存在標(biāo)準(zhǔn)鎳豆與非標(biāo)準(zhǔn)鎳豆兩種產(chǎn)品。前面提到，鎳豆包裝的原廠封條、原廠包裝袋以及原廠COA是界定品牌與質(zhì)量的標(biāo)準(zhǔn)，卻在 LME 倉(cāng)庫(kù)交割中已經(jīng)被破壞或更換，所以如何確保賣(mài)方交割的鎳豆品牌為注冊(cè)品牌且質(zhì)量合格難度較高。

綜上所述，他認(rèn)為盡管LME鎳豆存量很高，但并不是國(guó)內(nèi)鎳豆的主要供應(yīng)來(lái)源， 國(guó)內(nèi)鎳豆主要來(lái)自于原廠貨物。就此而言，對(duì)原料質(zhì)量要求較高的新能源行業(yè)會(huì)優(yōu)先選擇質(zhì)量高并且免稅的原廠貨。同時(shí)，LME部分鎳豆因存儲(chǔ)時(shí)間較長(zhǎng)，存在上述諸多問(wèn)題，市場(chǎng)貿(mào)易商很難持有貨物進(jìn)行交易，并不適用于國(guó)內(nèi)貿(mào)易的廣泛流通，也未必滿足未來(lái)的交割需求。這就造成了鎳豆庫(kù)存的大量隱形化，也提醒市場(chǎng)后續(xù)需要提防集中交倉(cāng)帶來(lái)的價(jià)格大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。