白銀行業(yè)的發(fā)展紅利已經(jīng)走到了盡頭，面對(duì)低迷復(fù)雜的國(guó)際大環(huán)境，如何能更好的在白銀行業(yè)中生存發(fā)展，我們需要深思，更需要變革，單打獨(dú)斗的年代已成過(guò)去，抱團(tuán)取暖的熱情需要重新點(diǎn)燃，攜手奮進(jìn)的新時(shí)代正在向我們呼喚，同心共筑的白銀夢(mèng)需要你我共圓。只要我們賣(mài)銀人團(tuán)結(jié)奮進(jìn)，全力以赴，馳而不息，一同攜手推動(dòng)全國(guó)白銀行業(yè)更加健康，規(guī)范，和諧，繁榮發(fā)展，必將迎來(lái)白銀行業(yè)的新曙光。

2018年9月11日，白銀價(jià)格圍繞14.0美元窄幅震蕩。由多家行業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合舉辦的“十七屆中國(guó)國(guó)際白銀年會(huì)”在珠寶首飾之都深圳召開(kāi)。不過(guò)，在會(huì)議第二天的“產(chǎn)業(yè)聚集地宣講會(huì)”上，偌大的會(huì)場(chǎng)零零星星地散布的不足50名的聽(tīng)眾，這與同時(shí)在大連舉辦的“第十一屆國(guó)際玉米產(chǎn)業(yè)大會(huì)”門(mén)庭若市的會(huì)場(chǎng)形成鮮明的對(duì)比。

一、國(guó)內(nèi)白銀供需嚴(yán)重過(guò)剩

2018年來(lái)，白銀價(jià)格單邊下跌，截止9月10日，倫敦現(xiàn)貨白銀價(jià)格從年初最高的17.60美元下跌至9月上旬最低的14.00美元，跌幅為20.5%。其中，6月中旬之前，銀價(jià)基本保持16.50美元震蕩，此后價(jià)格一路連下三城，7月初跌破16.0美元，八月初跌破15.0美元，9月初跌破14.0美元最低至13.91美元。14.0美元/盎司的銀價(jià)是2015年年底白銀階段性見(jiàn)底的震蕩區(qū)域，也是近九年來(lái)白銀最低價(jià)格的區(qū)間，全球白銀市場(chǎng)寒意切切。今年以來(lái)的白銀價(jià)格的下跌，從國(guó)際市場(chǎng)來(lái)看，主要受三重因素的共同打壓：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)強(qiáng)勁，歐美市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒高漲；二是美聯(lián)儲(chǔ)更加密集的升息和縮表操作，貴金屬相對(duì)美元貶值；最后是新興市場(chǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)不斷發(fā)酵，美債獲得青睞。而去年年底分析師所認(rèn)為對(duì)沖通脹的需求、避險(xiǎn)需求以及貨幣相關(guān)的反轉(zhuǎn)遲遲沒(méi)有兌現(xiàn)。

雖然人民幣貶值減緩了國(guó)內(nèi)白銀的下跌幅度，但滬市白銀依然跟隨國(guó)際市場(chǎng)表現(xiàn)為單邊下跌。年初至今，上海黃金交易所交易最活躍的白銀遞延從3800元/千克跌至9月最低的3365元/ 千克，跌幅為12.00%，整體區(qū)間振幅為13.82%，上半年的振幅為7%。同期間，WIND煤焦鋼礦上漲20.21%，振幅為43.60%；WIND化工指數(shù)上漲14.32%，振幅為27.78%；WIND有色下跌9.92%，振幅為12.90%?？梢哉f(shuō)，白銀是2018年國(guó)內(nèi)所有期貨相關(guān)商品中最弱且振幅最小的品種。

價(jià)格的下跌和波動(dòng)幅度的收窄令市場(chǎng)寒意陣陣。根據(jù)安泰科靳湘云老師的統(tǒng)計(jì)，2018年1-5月國(guó)內(nèi)白銀冶煉利潤(rùn)轉(zhuǎn)為虧損7.23%，壓延加工利潤(rùn)轉(zhuǎn)為虧損2.9%，該數(shù)據(jù)是在白銀價(jià)格運(yùn)行在3600元/千克的數(shù)據(jù)。6月后，隨著白銀價(jià)格單邊下跌，國(guó)內(nèi)環(huán)保更嚴(yán)格化，白銀冶煉、貿(mào)易和加工的相關(guān)的虧損勢(shì)必將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。更為惡劣的是，在今年的5月31日，發(fā)改委、財(cái)政部和國(guó)家能源局發(fā)布了《關(guān)于2018年光伏發(fā)電有關(guān)事項(xiàng)的通知》，市場(chǎng)稱(chēng)為光伏新政。此政策被市場(chǎng)稱(chēng)為光伏產(chǎn)業(yè)“史上最嚴(yán)調(diào)控政策”，政策公布后，光伏行業(yè)恐慌情緒彌散，上下游都出現(xiàn)“冰封”，產(chǎn)線(xiàn)停產(chǎn)率很高。中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)的預(yù)測(cè)， 2018年全國(guó)光伏電池片的產(chǎn)量將下降15GW。對(duì)白銀來(lái)說(shuō)，安泰科靳湘云老師預(yù)計(jì)，2018年國(guó)內(nèi)光伏用銀量將同比下降24%至1528噸。雖然歐盟在9月終止對(duì)中國(guó)太陽(yáng)能板和電池的雙反措施會(huì)帶來(lái)一些增量，但其所帶來(lái)的對(duì)白銀相關(guān)的需求對(duì)產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)的增加遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及政府的直接補(bǔ)貼。數(shù)據(jù)顯示，光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)（SPI）在9月7日?qǐng)?bào)43.56，其中今年八月底為44.12，5月底為60.13。

對(duì)比下游消費(fèi)的疲軟，國(guó)內(nèi)白銀冶煉卻在繼續(xù)增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)白銀供給主要為鉛鋅和銅冶煉副產(chǎn)，其中鉛銀占白銀供給的60%，銅銀占白銀供應(yīng)的30%，鋅銀占7%，黃金約占3%，因此，白銀基本不存在成本一說(shuō)。今年前七個(gè)月國(guó)內(nèi)精銅產(chǎn)量 352.08萬(wàn)噸，同比增 11.94%；精鉛冶煉產(chǎn)量 164.06 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 6.77%；精鋅冶煉產(chǎn)量 302.82 萬(wàn)噸，同下降 2.61%。精銅和精鉛冶煉產(chǎn)量的明顯增長(zhǎng)勢(shì)必帶動(dòng)國(guó)內(nèi)白銀供給量的增加。有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2018 年前七個(gè)月國(guó)內(nèi)白銀累計(jì)產(chǎn)量 12691.526 噸，同比增長(zhǎng) 7.44%。隨著前幾年國(guó)家環(huán)保力度的不斷增大，環(huán)境治理及安全整治使得小礦山基本關(guān)停，正規(guī)開(kāi)采礦山產(chǎn)量有效提升， 加之進(jìn)口礦采購(gòu)力度增加，國(guó)內(nèi)有色金屬冶煉廠(chǎng)產(chǎn)量大幅提升將對(duì)國(guó)內(nèi)白銀供給構(gòu)成明顯的支持。安泰科靳湘云老師預(yù)測(cè)，2018年國(guó)內(nèi)白銀預(yù)期產(chǎn)量為23345噸，相對(duì)于2017年的22555噸增長(zhǎng)790噸或3.5%；而消費(fèi)為6223噸，相對(duì)2017年6672噸減少449噸或6.73%，國(guó)內(nèi)白銀現(xiàn)貨過(guò)剩程度將進(jìn)一步擴(kuò)大，嚴(yán)重的供過(guò)于求的矛盾對(duì)白銀市場(chǎng)構(gòu)成明顯的壓力，滬市金銀比價(jià)自2011年來(lái)一路走高，最高觸及80歷史最高位置。

二、銀行爭(zhēng)食白銀內(nèi)貿(mào)利潤(rùn)

商品市場(chǎng)上，白銀是除了黃金之外，金融屬性最強(qiáng)的商品。國(guó)內(nèi)白銀最為主要的交易和定價(jià)市場(chǎng)是上海黃金交易所和上海期貨交易所。白銀貿(mào)易商在白銀產(chǎn)業(yè)鏈上起到了提升白銀流通效率，平抑價(jià)格波動(dòng)的作用。

2010年之前，國(guó)內(nèi)金融衍生品并不發(fā)達(dá)，國(guó)內(nèi)白銀貿(mào)易商主要從事常規(guī)貿(mào)易，即從上游冶煉商以稍低的價(jià)格買(mǎi)入，然后以稍高的價(jià)格賣(mài)給下游加工企業(yè)并從中獲得貿(mào)易利潤(rùn)。

2010年之后，隨著白銀價(jià)格見(jiàn)底回升并逐步走牛，貿(mào)易商更多參與到貿(mào)易商之間的貿(mào)易（搬磚）以提高周轉(zhuǎn)速率增加貿(mào)易利潤(rùn)從而增加營(yíng)業(yè)額，白銀貿(mào)易量開(kāi)始增長(zhǎng)。同時(shí)，投資需求驅(qū)動(dòng)下上海黃金交易所白銀遞延交易日漸活躍，貿(mào)易商也開(kāi)始進(jìn)入白銀衍生品市場(chǎng)，通過(guò)白銀遞延交易進(jìn)行簡(jiǎn)單的套期保值操作對(duì)沖隔夜價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)并獲得遞延費(fèi)的收入。在該階段，由于利潤(rùn)高企，白銀貿(mào)易呈現(xiàn)野蠻式的生長(zhǎng)。2012年5月，上海期貨交易所白銀期貨上市交易，白銀價(jià)格進(jìn)入牛市的瘋狂階段，市場(chǎng)資金大量流入銀市，白銀貿(mào)易商也多了一個(gè)對(duì)沖價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的工具。白銀期貨以更低的保證金水平和手續(xù)費(fèi)以及遠(yuǎn)期相對(duì)白銀（T+D）延期補(bǔ)償費(fèi)更高的升水吸引部分貿(mào)易商參與到期貨市場(chǎng)。2010-2013年期間白銀的牛市行情帶動(dòng)白銀貿(mào)易企業(yè)快速成長(zhǎng)直到過(guò)剩，同時(shí)，貿(mào)易商開(kāi)始進(jìn)入白銀遞延交易和期貨交易，但運(yùn)用還不算成熟，隨著白銀價(jià)格波動(dòng)加大，資金穩(wěn)步向白銀（T+D）和白銀期貨流入。

2013年，白銀價(jià)格開(kāi)始下跌，部分缺乏風(fēng)險(xiǎn)管理的貿(mào)易商以及短期敞口風(fēng)險(xiǎn)對(duì)賭行情的貿(mào)易行為逐漸被市場(chǎng)淘汰或遭受重創(chuàng)。缺乏風(fēng)險(xiǎn)管理的白銀貿(mào)易公司經(jīng)過(guò)洗禮后更加重視金融工具的運(yùn)用，貿(mào)易商進(jìn)一步的參與到上金所和上期所進(jìn)行套期保值。2013年到2015年，白銀價(jià)格的劇烈下跌令傳統(tǒng)的白銀貿(mào)易方式受到明顯的沖擊，貿(mào)易商之間的貿(mào)易量開(kāi)始下降，白銀貿(mào)易量及貿(mào)易利潤(rùn)相對(duì)于2012年快速萎縮，行業(yè)進(jìn)入秋天。進(jìn)入2015年，白銀價(jià)格保持低迷，銀價(jià)呈現(xiàn)低位震蕩走勢(shì)，經(jīng)過(guò)一輪淘汰后，存活的白銀貿(mào)易商在利用衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理上更加專(zhuān)業(yè)化，并衍生出新的盈利方式：即背靠白銀現(xiàn)貨積極參與期現(xiàn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利將利潤(rùn)來(lái)源更多的轉(zhuǎn)向金融市場(chǎng)；從貿(mào)易基礎(chǔ)出發(fā)，根據(jù)自身的能力和特點(diǎn)，發(fā)揮貿(mào)易+交易的組合優(yōu)勢(shì)，走兩輪驅(qū)動(dòng)道路。由于白銀供給過(guò)剩以及冶煉商的大量參與，白銀遞延交易的遞延費(fèi)多付空穩(wěn)定，按照每個(gè)自然日1.75%%的遞延費(fèi)率來(lái)算，年化收益穩(wěn)定在6%以上，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于當(dāng)時(shí)的資金成本；同時(shí)，期貨的遠(yuǎn)期升水也基本穩(wěn)定在年化6%之上，這為貿(mào)易企業(yè)貢獻(xiàn)基本的利潤(rùn)，加上貿(mào)易商一些杠桿化的操作以及基于風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)操作，白銀貿(mào)易年化利潤(rùn)基本穩(wěn)定在10-15%。

2016年，美聯(lián)儲(chǔ)升息節(jié)奏不及預(yù)期，經(jīng)歷了三年的單邊下跌后，白銀價(jià)格獲得約40%的反彈。不過(guò)，白銀實(shí)物消費(fèi)依然低迷，貿(mào)易商經(jīng)過(guò)2015年的貿(mào)易+交易兩輪驅(qū)動(dòng)的成功，更多的資金流向買(mǎi)現(xiàn)貨空TD或空期貨的操作獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，因此我們可以看到2016年國(guó)內(nèi)白銀庫(kù)存劇烈增加，國(guó)內(nèi)隱形庫(kù)存逐步顯性化。另外，2016年開(kāi)始，經(jīng)歷過(guò)“出口騙稅”事件后以及人民幣波動(dòng)加劇，部分具有國(guó)際思維的貿(mào)易商開(kāi)始更多的參與內(nèi)外盤(pán)套利獲取人民幣波動(dòng)的利潤(rùn)。至此，國(guó)內(nèi)白銀貿(mào)易商開(kāi)始參與國(guó)際市場(chǎng)，一直持續(xù)到2017年年底。

2018年1月2日，上海黃金交易所白銀詢(xún)價(jià)交易業(yè)務(wù)啟動(dòng)，商業(yè)銀行開(kāi)始大踏步進(jìn)入白銀市場(chǎng)。白銀詢(xún)價(jià)交易品種交易類(lèi)型范圍為白銀詢(xún)價(jià)即期、白銀詢(xún)價(jià)遠(yuǎn)期、白銀詢(xún)價(jià)掉期。在金融去杠桿在宏觀(guān)環(huán)境下，銀行資金過(guò)剩，而白銀遞延收益顯得白銀市場(chǎng)有利可圖，銀行資金開(kāi)始涌入白銀市場(chǎng)參與白銀詢(xún)價(jià)業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行參與即期和遠(yuǎn)期的方式是：首先囤積白銀現(xiàn)貨庫(kù)存，并在上期所或上金所套期保值，隨后和市場(chǎng)參與者進(jìn)行即期和遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行參與白銀掉期的方式是：商業(yè)銀行和冶煉商或持貨商合作，買(mǎi)入冶煉商和持貨商白銀現(xiàn)貨庫(kù)存，釋放資金，并承諾在未來(lái)某一點(diǎn)時(shí)間以一定的升水回購(gòu)給冶煉商和貿(mào)易商，這個(gè)升水水平一般來(lái)說(shuō)和期貨遠(yuǎn)期相對(duì)現(xiàn)貨的升水相當(dāng)，商業(yè)銀行因此獲得掉期價(jià)差收益，冶煉商和持貨商將庫(kù)存白銀變現(xiàn)獲得一筆相當(dāng)于低息資金。商業(yè)銀行持續(xù)進(jìn)入白銀詢(xún)價(jià)業(yè)務(wù)野蠻地參與白銀的買(mǎi)現(xiàn)貨拋期貨或買(mǎi)現(xiàn)貨拋TD的操作令白銀貿(mào)易市場(chǎng)帶來(lái)了結(jié)構(gòu)的變化：首先磨平了白銀期現(xiàn)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，因?yàn)樯虡I(yè)銀行相對(duì)于貿(mào)易商資金成本更低；其次是商業(yè)銀行大量囤積白銀造成部分白銀流動(dòng)庫(kù)存轉(zhuǎn)為沉淀庫(kù)存，人為造成白銀現(xiàn)貨市場(chǎng)緊張。這對(duì)于白銀熊市中的貿(mào)易商來(lái)說(shuō)，在本來(lái)就下游消費(fèi)不暢的環(huán)境下，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)再被壓縮，這可謂是致命打擊。所以才出現(xiàn)文章開(kāi)頭福祥地總經(jīng)理的那一段行業(yè)呼吁，白銀貿(mào)易市場(chǎng)正式進(jìn)入寒冬。截止9月14日，2018年258個(gè)自然日中白銀TD遞延費(fèi)支付方向空付多54個(gè)自然日，空頭遞延費(fèi)年化收益率收窄到3.5%，期貨白銀1812合約對(duì)現(xiàn)貨升水收窄到16元/千克，年化收益率1.9%，期貨白銀1906合約對(duì)現(xiàn)貨升水收窄到78元/千克，年化收益率3.0%。

三、未來(lái)破局經(jīng)驗(yàn)思考

在市場(chǎng)本就低迷的環(huán)境下，隨著銀行機(jī)構(gòu)野蠻搶食，傳統(tǒng)的白銀內(nèi)貿(mào)方式已經(jīng)變得無(wú)利可圖。貿(mào)易企業(yè)急需破局，這里，有一些經(jīng)驗(yàn)值得借鑒。

1.雙輪驅(qū)動(dòng)。作為貴金屬之一，白銀本是金融化和資本化特別成熟的品種，白銀相關(guān)衍生品市場(chǎng)比現(xiàn)貨市場(chǎng)更加龐大和活躍。貿(mào)易企業(yè)根據(jù)自身的能力和特點(diǎn)，繼續(xù)充分發(fā)揮Trade(貿(mào)易)+Trade(交易)的組合優(yōu)勢(shì)，減少實(shí)物對(duì)資金的占用，更加積極的參與到白銀相關(guān)金融衍生品市場(chǎng)之間的套利對(duì)沖交易。

2.國(guó)際化。由于增值稅、關(guān)稅等門(mén)檻，使得中國(guó)大宗商品定價(jià)體系相對(duì)關(guān)聯(lián)和獨(dú)立。但白銀作為貴金屬，相對(duì)于其他大宗來(lái)說(shuō)與國(guó)際市場(chǎng)的波動(dòng)更加趨于一致。滬市白銀價(jià)格會(huì)圍繞國(guó)際白銀價(jià)格在一定區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，這其中最主要的影響因素是匯率，這給予我們的貿(mào)易模式提供了巨大的定價(jià)收益機(jī)會(huì)。金融開(kāi)放和匯率改革是當(dāng)前央行的主要政策目標(biāo)，未來(lái)人民幣雙向波動(dòng)將成為常態(tài)，中國(guó)大宗市場(chǎng)正在大踏步地融入國(guó)際市場(chǎng)。對(duì)于白銀貿(mào)易來(lái)說(shuō)，通過(guò)比較國(guó)內(nèi)市場(chǎng)和倫敦OTC市場(chǎng)、紐約CME市場(chǎng)、新加坡人民幣掉期市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)規(guī)律，更多的參與內(nèi)外盤(pán)對(duì)沖套利將會(huì)是新的一個(gè)方向。

3.跨界雜交。當(dāng)前大宗產(chǎn)業(yè)貿(mào)易來(lái)說(shuō)，有色金屬和貴金屬均趨于成熟穩(wěn)定，缺乏額外的阿爾法收益。不過(guò)各類(lèi)大宗商品在貿(mào)易模式上具有一定的共通性，當(dāng)前國(guó)內(nèi)石油化工產(chǎn)業(yè)的貿(mào)易依然處于成長(zhǎng)階段，相對(duì)于有色金屬和貴金屬來(lái)說(shuō)有更多的機(jī)會(huì)。貿(mào)易商可以將在貴金屬是形成的風(fēng)險(xiǎn)管理模式或套利邏輯復(fù)制到其他不太成熟的大宗行業(yè)，實(shí)現(xiàn)跨界雜交。

4.打造核心競(jìng)爭(zhēng)力要素。任何一個(gè)商業(yè)模式都會(huì)有行業(yè)周期，大宗商品風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域也是如此。白銀相關(guān)貿(mào)易商在該領(lǐng)域沉淀良久，有了更多風(fēng)險(xiǎn)管理或套利對(duì)沖有益的經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前迫于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力的原因或者模式的擁擠化，必須有人進(jìn)行進(jìn)一步的突破。雖然當(dāng)前白銀市場(chǎng)處于寒冬，但貿(mào)易企業(yè)只要步子實(shí)，下手穩(wěn)，心氣平，眼光遠(yuǎn)，左腦協(xié)同與平衡，右腦發(fā)散與想象，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的創(chuàng)新，夢(mèng)想的實(shí)現(xiàn)或許就在遠(yuǎn)方。

最后，借用北大方正物產(chǎn)集團(tuán)有限公司助理總裁陳進(jìn)華老師的一句話(huà)作為結(jié)語(yǔ)和勉勵(lì)：大宗商品貿(mào)易行業(yè)正在面臨新的重大機(jī)遇。從局部、細(xì)節(jié)、微觀(guān)、試驗(yàn)出發(fā)，堅(jiān)定走貿(mào)易與金融相結(jié)合的道路，更多擴(kuò)圍創(chuàng)新，逐步尋找有規(guī)模前景的領(lǐng)域，強(qiáng)化市場(chǎng)基礎(chǔ)和深度拓展力，堅(jiān)持為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的大方向，建立能夠順應(yīng)新型生產(chǎn)力發(fā)展要素的生產(chǎn)關(guān)系，以及保持生產(chǎn)力要素的領(lǐng)先性，產(chǎn)學(xué)研保障科學(xué)生產(chǎn)力，大宗商品行業(yè)供應(yīng)鏈服務(wù)有著綿延不絕的生命動(dòng)力。

靳義丹 | 五礦經(jīng)易期貨，高級(jí)黃金分析師，上期所優(yōu)秀貴金屬分析師，多家財(cái)經(jīng)媒體特約評(píng)論員及嘉賓。以投研一體化為研究目標(biāo)，專(zhuān)注于趨勢(shì)性行情及節(jié)奏的把握，擅長(zhǎng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理及期現(xiàn)結(jié)合相關(guān)投資策略的制定和跟蹤。