國(guó)慶假期間，倫銅沖高回落，但在6150美元/噸附近遇到較強(qiáng)支撐。外部宏觀風(fēng)險(xiǎn)尚未傳導(dǎo)至微觀，國(guó)內(nèi)銅主要消費(fèi)行業(yè)，如國(guó)內(nèi)電纜、空調(diào)、汽車等依然表現(xiàn)良好，對(duì)銅價(jià)形成支撐。我們判斷，如果宏觀風(fēng)險(xiǎn)能夠繼續(xù)降低，銅價(jià)調(diào)整后依然存在階段性上漲的可能。

終端消費(fèi)行業(yè)表現(xiàn)良好

中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，但是和銅消費(fèi)密切相關(guān)的住宅部分投資表現(xiàn)良好。住宅投資完成額占房地產(chǎn)開發(fā)總投資比例持續(xù)飆升，可能表明三四五線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)向好。房地產(chǎn)資金來(lái)源方面，房地產(chǎn)企業(yè)自籌資金穩(wěn)中有落，國(guó)內(nèi)貸款小幅回升，但包括預(yù)收賬款及定金、個(gè)人按揭貸款等其他資金來(lái)源大幅上升，表明房地產(chǎn)市場(chǎng)需求存在較大潛力，這支撐了電線電纜、家用電器、汽車等行業(yè)的消費(fèi)。

電網(wǎng)投資有亮點(diǎn)，2018年國(guó)網(wǎng)承諾全年電網(wǎng)投資達(dá)到4989億元，高于2017年的實(shí)際投資4854億元。數(shù)據(jù)顯示，1—8月電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額累計(jì)同比下滑13.70%，但從歷史來(lái)看，國(guó)網(wǎng)實(shí)際投資額尚沒(méi)有出現(xiàn)低于承諾值的情況，預(yù)計(jì)下半年國(guó)網(wǎng)投資依然存在增加的可能。

空調(diào)行業(yè)寒冬未至，上半年空調(diào)產(chǎn)銷數(shù)據(jù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，在去年同期高基數(shù)的基礎(chǔ)上創(chuàng)出新的歷史高點(diǎn)。市場(chǎng)預(yù)計(jì)下半年空調(diào)銷售增速或回落至0.8%，但全年依然會(huì)保持5%—10%的增長(zhǎng)速度。

傳統(tǒng)汽車銷量減少，但新能源汽車高速增長(zhǎng)，扣除置換汽車消費(fèi)后，1—8月傳統(tǒng)汽車銷量減少42.14萬(wàn)輛，但是新能源汽車銷量增加32萬(wàn)輛，部分彌補(bǔ)傳統(tǒng)汽車產(chǎn)銷量下滑。同時(shí)，新能源汽車用銅量是傳統(tǒng)汽車用銅量的2—3倍，因此汽車行業(yè)依然會(huì)拉動(dòng)銅消費(fèi)。

原料供應(yīng)偏緊是大概率事件

銅礦供應(yīng)短期與中長(zhǎng)期存在預(yù)期差，短期印度南部冶煉廠關(guān)停導(dǎo)致銅精礦長(zhǎng)單涌向現(xiàn)貨市場(chǎng)，現(xiàn)貨加工費(fèi)連續(xù)上行，但中長(zhǎng)期全球銅礦缺乏足夠的產(chǎn)能釋放，以及中國(guó)冶煉廠集中投產(chǎn)，遠(yuǎn)期銅精礦加工費(fèi)將再次走弱。

同時(shí)，廢銅供應(yīng)減少是必然事件，精銅對(duì)廢銅替代作用明顯，加劇銅整體供應(yīng)緊俏程度。生態(tài)環(huán)境部大幅削減了廢七類的核定進(jìn)口量，截至9月28日，1—21批建議批準(zhǔn)進(jìn)口廢七類91.48萬(wàn)噸，較2017年下降68.02%。從具體進(jìn)口量上看，剔除價(jià)格上漲因素，自5月開始廢銅進(jìn)口價(jià)格已經(jīng)開始回落，6—7月廢銅進(jìn)口量都沒(méi)有明顯增長(zhǎng)，說(shuō)明廢六類進(jìn)口量已經(jīng)開始減少，暗示了廢六類去庫(kù)已經(jīng)結(jié)束。而在中國(guó)環(huán)保政策趨嚴(yán)、固廢或全部禁止進(jìn)口的影響下，廢銅企業(yè)到國(guó)外建設(shè)拆解廠的積極性大幅下降。國(guó)內(nèi)廢銅拆解限制較多，廢銅拆解增量難以彌補(bǔ)進(jìn)口的減少量。

庫(kù)存大幅下降支撐銅價(jià)

受銅消費(fèi)良好和廢銅供應(yīng)減少影響，銅庫(kù)存持續(xù)下降。截至10月5日，LME銅庫(kù)存為18.68萬(wàn)噸，為自3月連續(xù)下滑以來(lái)的最低點(diǎn)；SHFE銅總庫(kù)存為11.2萬(wàn)噸，亦處于連續(xù)減少的狀態(tài)。另外，截至10月初，保稅區(qū)銅庫(kù)存為38.8萬(wàn)噸，較9月初減少3.5萬(wàn)噸。

我們認(rèn)為，銅基本面表現(xiàn)良好，庫(kù)存持續(xù)下降，銅價(jià)回落將遇到一定的阻力。如果外部風(fēng)險(xiǎn)能夠降低，銅價(jià)階段性回升的概率較高，建議投資者在滬銅1812合約48000—49000元/噸的區(qū)間內(nèi)試探性做多。