01

“關(guān)稅”的負(fù)面影響減弱

貿(mào)易摩擦是導(dǎo)致銅價(jià)2018年以來(lái)下跌的主要因素，但銅價(jià)下跌更多反映的是市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂而非銅自身的基本面。

關(guān)稅主要涉及到銅精礦、精煉銅、廢銅，而美國(guó)并不是中國(guó)銅精礦和精煉銅的主要進(jìn)口來(lái)源國(guó)，而中國(guó)進(jìn)口廢銅中約有15%來(lái)自于美國(guó)，因此加征關(guān)稅會(huì)抬升美國(guó)廢銅的進(jìn)口成本，進(jìn)而造成中國(guó)廢銅的供應(yīng)緊張。

而從下游來(lái)看，空調(diào)的出口依賴度較高，而其中美國(guó)的出口需求占20%左右，因此受到關(guān)稅的影響更大，但根據(jù)我們了解，主要空調(diào)企業(yè)都在海外建有生產(chǎn)基地，因此可以通過(guò)轉(zhuǎn)移生產(chǎn)的方式來(lái)規(guī)避關(guān)稅。而且人民幣的貶值以及主要原材料銅價(jià)的下跌也使得關(guān)稅的壓力得到很大程度的緩沖。從另一方面來(lái)看，“關(guān)稅”的負(fù)面影響也正在減弱，在新一輪關(guān)稅落地后，市場(chǎng)普遍解讀為“利空出盡”。

02

美元“由牛轉(zhuǎn)熊”支撐銅價(jià)

銅具有易儲(chǔ)存、不易變質(zhì)、耐腐蝕和標(biāo)準(zhǔn)化程度高的特點(diǎn)，常常被作為投資工具來(lái)對(duì)抗通脹、對(duì)沖美元升值。因此一般來(lái)講，銅價(jià)與美元具有很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)。2018年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)因?yàn)闇p稅而保持強(qiáng)勁，美聯(lián)儲(chǔ)更是在年內(nèi)三次上調(diào)基準(zhǔn)利率，美元也因此表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，壓制著銅價(jià)。但美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期已經(jīng)進(jìn)入尾聲，而且在11月6日的“中期選舉”上，一旦特朗普所在的共和黨失去對(duì)眾議院的控制，那么2019年減稅政策繼續(xù)推進(jìn)的難度將加大，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的拐點(diǎn)也將出現(xiàn)，屆時(shí)美元也有可能“由牛轉(zhuǎn)熊”，支撐銅價(jià)。

03

2019年全球銅礦增速放緩

2018年以來(lái)銅礦供應(yīng)回暖，這主要是因?yàn)橹饕~礦的產(chǎn)出恢復(fù)，亦或者說(shuō)是去年罷工所導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)。2017年年底，市場(chǎng)對(duì)于今年銅礦供應(yīng)緊張有一致的預(yù)期，因?yàn)槿蜃畲蟮漠a(chǎn)銅國(guó)智利將迎來(lái)有史以來(lái)最頻繁的勞工談判，但2018年以來(lái)，包括全球最大銅礦Escondida在內(nèi)的勞工談判大多都進(jìn)展良好，罷工所導(dǎo)致的干擾率遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期，而且Grasberg以及Cerro Verde產(chǎn)出恢復(fù)也增加了今年銅礦的供應(yīng)。

但我們認(rèn)為銅礦供應(yīng)增長(zhǎng)的“高點(diǎn)”已經(jīng)顯現(xiàn)，2019年銅礦的供應(yīng)增速將放緩。一方面是因?yàn)榍皫啄赉~價(jià)的下行導(dǎo)致銅礦投資明顯放緩，資本開(kāi)支自2013年開(kāi)始逐年下滑，2016年銅價(jià)回升導(dǎo)致一些礦山加快了項(xiàng)目的投資，但銅礦的投資周期較長(zhǎng)，從資本開(kāi)支到產(chǎn)能釋放普遍需要3至4年的時(shí)間。因此2018-2022年新增的銅礦產(chǎn)能有限，預(yù)計(jì)2019年銅礦將增加50萬(wàn)噸，增速將下滑至2.4%左右，其中增量主要來(lái)自于Kamoto/KOV的重啟（13.4萬(wàn)噸）和Cobre Panama的投產(chǎn)（15萬(wàn)噸）。另一方面，隨著礦石品味的下降，不僅礦山的現(xiàn)金成本在抬升，銅礦產(chǎn)量也將面臨巨大的下行壓力。

04

中國(guó)廢銅供應(yīng)收緊

廢銅是全球銅工業(yè)的主要原材料，在冶煉和加工環(huán)節(jié)中具有重要地位。近5年全球精煉銅和廢銅的消費(fèi)比例約為3.6:1，而其中中國(guó)的廢銅消費(fèi)在全球中占到40%。廢銅一般可以分為“廢六類”和“廢七類”，2018年底，中國(guó)將禁止“廢七類”進(jìn)口。而今年作為將嚴(yán)格執(zhí)行“廢七類”進(jìn)口的第一年，進(jìn)口批文數(shù)量已經(jīng)出現(xiàn)大幅下降。加之中國(guó)對(duì)美國(guó)進(jìn)口廢銅加征25%的關(guān)稅，國(guó)內(nèi)廢銅供應(yīng)進(jìn)一步收緊。而且隨著環(huán)保壓力的加劇，在“廢七類”徹底禁止進(jìn)口后，“廢六類”也有可能在2020年之后全部禁止進(jìn)口。

05

傳統(tǒng)消費(fèi)不失速，新興消費(fèi)在增速

在全球的銅需求中，中國(guó)占據(jù)半壁江山，而其中有近一半來(lái)自于電力消費(fèi)。 “十三五”規(guī)劃計(jì)劃電網(wǎng)投資3.34萬(wàn)億，而目前僅完成了40%，2019-2020年仍具備增長(zhǎng)的潛力?？照{(diào)產(chǎn)業(yè)自2016年起進(jìn)入高速增長(zhǎng)，但2018年以來(lái)，受房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫以及空調(diào)行業(yè)去庫(kù)影響，增速有所下滑。但鑒于其高基數(shù)的存在以及升級(jí)置換需求，2019年不存在失速的風(fēng)險(xiǎn)。

銅在新能源領(lǐng)域的消費(fèi)同樣值得期待。一輛傳統(tǒng)汽車平均需要消耗28公斤銅，而一輛純電動(dòng)車可以消耗50-75公斤銅。根據(jù)CRU的測(cè)算，2020年全球電動(dòng)車的銷量將達(dá)到3170萬(wàn)輛，占汽車總銷量的30%，預(yù)計(jì)將帶來(lái)每年297.2萬(wàn)噸的銅需求。而隨之配套的充電樁設(shè)施也將在2030年帶來(lái)每年39.2萬(wàn)噸的銅需求。另外，銅在可再生能源發(fā)電系統(tǒng)中的使用量平均要超過(guò)傳統(tǒng)發(fā)電系統(tǒng)的8至12倍，預(yù)計(jì)到2030年太陽(yáng)能、風(fēng)力、水力等可再生能源發(fā)電設(shè)備將帶來(lái)每年53.6萬(wàn)噸的銅需求。

綜合來(lái)看，2019年以后精煉銅市場(chǎng)或?qū)⒅饾u從供需緊平衡轉(zhuǎn)變?yōu)楣?yīng)緊缺，而銅價(jià)的運(yùn)行重心也將上移，但銅價(jià)也面臨來(lái)自宏觀的不確定性，包括全球經(jīng)濟(jì)景氣下滑、貿(mào)易摩擦、新興市場(chǎng)的不確定性等，預(yù)計(jì)2019年COMEX銅價(jià)運(yùn)行于2.5550-3.2000美元/磅，SHFE銅價(jià)運(yùn)行于47000-56500元/噸，芝商所旗下的銅期貨合約（合約代碼：HG）與美國(guó)市場(chǎng)充分融合，在銅價(jià)波動(dòng)當(dāng)中能作為有效管理風(fēng)險(xiǎn)的投資工具。