今年以來，金價(jià)整體延續(xù)去年四季度以來的強(qiáng)勢(shì)。一季度市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國減稅刺激消退，經(jīng)濟(jì)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)將由加息轉(zhuǎn)為年底降息，黃金走強(qiáng)。4月，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾強(qiáng)調(diào)美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良好，低通脹只是暫時(shí)現(xiàn)象，未看到加息或者降息的很大可能，將對(duì)貨幣政策保持耐心，金價(jià)跟隨降息預(yù)期一同回落。5月下旬以來，由于美國4月零售銷售、耐用品訂單等數(shù)據(jù)均表現(xiàn)疲軟，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國二季度經(jīng)濟(jì)增速將下滑，美聯(lián)儲(chǔ)年底降息預(yù)期再次升溫。進(jìn)入6月，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾態(tài)度出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向，表示將嚴(yán)肅對(duì)待美國低通脹問題，將采取必要措施維持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)7月降息預(yù)期快速升高，以美聯(lián)儲(chǔ)為首的全球貨幣政策傾向?qū)捤?，黃金快速顯著上揚(yáng)。

截至6月28日,COMEX黃金上漲127.8美元/盎司，至1412.5美元/盎司，上漲9.95%。COMEX白銀下跌0.2美元/盎司，至15.35美元/盎司，跌幅1.29%。滬金上漲29元/克至316.85元/克。滬銀下降9元/千克，至3691元/千克。人民幣先揚(yáng)后抑，基本持平去年年底水平，離岸人民幣報(bào)6.8661，升值0.01%。

中美貿(mào)易摩擦牽動(dòng)市場(chǎng)情緒

增加全球經(jīng)濟(jì)下行壓力

今年年初，中美兩國首腦密集展開貿(mào)易磋商，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)雙方將于6月底公布取消全部關(guān)稅，達(dá)成貿(mào)易協(xié)議。4月底，美國總統(tǒng)特朗普對(duì)華貿(mào)易關(guān)稅態(tài)度出現(xiàn)大轉(zhuǎn)折，中美貿(mào)易摩擦升級(jí)，5月初，中美雙方相互加征新的關(guān)稅。G20峰會(huì)上雙方同意重啟貿(mào)易磋商，中方要求取消全部關(guān)稅作為達(dá)成協(xié)議的前提，因此，預(yù)計(jì)短期仍難以達(dá)成貿(mào)易協(xié)議。美國與中國、歐盟、韓國的貿(mào)易摩擦，牽動(dòng)市場(chǎng)情緒，多國央行均表示貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)增長，增加了全球經(jīng)濟(jì)下行壓力，全球制造業(yè)PMI呈現(xiàn)疲軟態(tài)勢(shì)。

聯(lián)合國《世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和展望》2019年中期報(bào)告稱，全球經(jīng)濟(jì)增長正在放緩，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家的增長預(yù)測(cè)均遭到下調(diào)，原因是尚未解決的貿(mào)易緊張關(guān)系、政策不確定性以及企業(yè)信心的軟化，2019年和2020年全球GDP增速目前預(yù)計(jì)將再次放緩至2.7%和2.9%。報(bào)告警告稱，關(guān)稅問題可能對(duì)發(fā)展中國家，特別是對(duì)出口嚴(yán)重依賴受影響經(jīng)濟(jì)體的國家，產(chǎn)生了嚴(yán)重的溢出效應(yīng)。國際貿(mào)易活動(dòng)長期低迷也會(huì)削弱投資前景，并對(duì)中期的生產(chǎn)力增長產(chǎn)生不利影響。

經(jīng)合組織下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速

經(jīng)合組織最新報(bào)告表示，中國經(jīng)濟(jì)前景仍然讓人擔(dān)憂。全球貿(mào)易緊張局勢(shì)影響下，全球增長仍將低于正常水平。經(jīng)合組織將2019年全球GDP增速預(yù)期下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至3.2%，2020年維持在3.4%不變。將美國2019年GDP增速預(yù)估上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至2.8%，2020年GDP增速預(yù)估上調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至2.3%。將歐元區(qū)2019年GDP增速預(yù)估上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至1.2%，2020年GDP增速預(yù)估上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至1.4%。維持中國2019年和2020年GDP增速預(yù)估在6.2%和6.0%不變。將日本GDP增速預(yù)估下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至0.7%，下調(diào)2020年GDP增速預(yù)估0.1個(gè)百分點(diǎn)至0.6%。將英國2019年GDP增速預(yù)估上調(diào)0.4個(gè)百分點(diǎn)至1.2%，上調(diào)2020年GDP增速預(yù)估0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.0%。

美國經(jīng)濟(jì)放緩

美歐經(jīng)濟(jì)分化程度收窄

隨著美國減稅利好消退，全球經(jīng)濟(jì)放緩的影響，全球貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)增長，美國經(jīng)濟(jì)也在一定程度放緩，結(jié)束了2018年一枝獨(dú)秀的局面，盡管歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，但美歐經(jīng)濟(jì)分化程度收窄。

全球制造業(yè)疲軟，美國6月ISM制造業(yè)指數(shù)僅51.7，創(chuàng)下2016年10月以來新低。中國6月官方及財(cái)新制造業(yè)PMI均位于榮枯線下方。歐元區(qū)6月制造業(yè)PMI也連續(xù)5個(gè)月處于收縮區(qū)間。

美國經(jīng)濟(jì)增長放緩，通脹疲軟

美國減稅對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激作用逐漸消退，美國提高貿(mào)易關(guān)稅導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本升高，投資信心弱化，疊加全球經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)美國的拖累，美國經(jīng)濟(jì)在今年上半年也呈現(xiàn)放緩跡象。美國一季度實(shí)際GDP同比增速為3.1%，但增幅主要受到出口及庫存增加的臨時(shí)因素驅(qū)動(dòng)，而工業(yè)生產(chǎn)正在減速。目前，二季度GDP暫未公布，從美國零售銷售、耐用品訂單等前瞻數(shù)據(jù)來看，美國5月零售銷售環(huán)比增長0.55%，4月環(huán)比增長0.29%，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國二季度經(jīng)濟(jì)增速將顯著下滑。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟

歐元區(qū)一季度GDP同比初值增長1.2%，與2018年四季度持平，但為近四年半以來新低。歐元區(qū)通脹水平在4月回升后再次回落，6月調(diào)和CPI同比增長1.2%。6月制造業(yè)PMI路得47.6，連續(xù)5個(gè)月低于榮枯線，服務(wù)業(yè)PMI為53.6，今年以來有所改善，帶動(dòng)綜合PMI錄得52.2。

央行購金熱潮

推升黃金需求

世界黃金協(xié)會(huì)最新報(bào)告顯示，2018年全球黃金市場(chǎng)總需求量為4438.9噸，2019年第一季度黃金總需求量1059.7噸，同比增長7.5%。其中央行購金及黃金ETF貢獻(xiàn)主要增量。具體來看，黃金首飾需求536.8噸，較去年增長1.53%?？萍加媒?9.3噸，同比下滑3%，由于全球貿(mào)易摩擦加大，工業(yè)需求放緩。黃金金條和金幣總需求同比增長1.36%至258.7噸。

但考慮到全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、貨幣政策傾向?qū)捤?、英國脫歐等不確定性，金價(jià)自去年10月份以來強(qiáng)勢(shì)上漲，黃金投資需求大增，一季度黃金ETF增長48%至40.3噸，6月黃金ETF資產(chǎn)管理規(guī)模創(chuàng)近7年來最大月增幅，貢獻(xiàn)了超過一半的資產(chǎn)規(guī)模增長。

央行購金也成為黃金需求的一大亮點(diǎn)。今年以來，全球央行的黃金凈購買量為247.3噸，同比增長73%。部分新興市場(chǎng)國家，例如俄羅斯、中國、土耳其和哈薩克斯坦繼續(xù)在黃金購買中占據(jù)主要地位，截至6月底，中國共購買63.8噸黃金，土耳其央行于2017年5月開始直接購買黃金，今年購買量約為49.3噸黃金。哈薩克斯坦央行今年已購買了20.5噸黃金。俄羅斯今年黃金購買量為77.1噸。印度財(cái)政部7月初表示，目前，印度大量購置黃金以求外匯儲(chǔ)備多元化，今年印度央行或?qū)⒃黾?90萬盎司的黃金儲(chǔ)備，這也創(chuàng)下了印度央行黃金儲(chǔ)備量的紀(jì)錄。

黃金供給相對(duì)穩(wěn)定

供應(yīng)過剩量收窄

世界黃金協(xié)會(huì)最新報(bào)告顯示，2018年全球黃金市場(chǎng)總供應(yīng)量為4658.5噸，2019年一季度總供應(yīng)量為1150噸，同比增長0.26%。其中，金礦產(chǎn)量為852.4噸，同比增長1.09%；再生金287.6噸，同比增長4.7%。2019年一季度，全球黃金市場(chǎng)總供應(yīng)量為1150噸，總需求量為1059.7噸，供應(yīng)過剩90.3噸，過剩量較2018年底顯著收窄。對(duì)于下半年，以美聯(lián)儲(chǔ)為首的全球貨幣政策傾向?qū)捤?，黃金仍是投資者多頭配置選擇，黃金ETF仍有上升空間。另外，為了增加外匯儲(chǔ)備豐富性，抵抗美元風(fēng)險(xiǎn)，各國央行紛紛加入購金熱潮，央行購金也將助力黃金需求增長，因此，預(yù)計(jì)下半年黃金供應(yīng)過剩量將進(jìn)一步收窄。

全球白銀庫存延續(xù)積壓

根據(jù)《世界金屬統(tǒng)計(jì)局》最新公布數(shù)據(jù)和安泰科統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2019年1~4月，全球原生銀產(chǎn)量8130.67噸，同比下降2%，包括墨西哥、秘魯?shù)劝足y生產(chǎn)國的產(chǎn)量下降為主因，最終使美國地區(qū)產(chǎn)量下降4.35%，其余地區(qū)的白銀產(chǎn)量相對(duì)平穩(wěn)。不過考慮到世界金屬統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)調(diào)整速度相對(duì)較慢，比如澳大利亞的白銀礦1~4月份的產(chǎn)量估計(jì)為恒定的96.3噸，可能存在一定量的低估。

根據(jù)筆者目前跟蹤整理的14家銀礦企業(yè)的數(shù)據(jù)來看，2019年上半年，全球的主流礦企整體表現(xiàn)為成本持平、銷售利潤回升。成本下降主要受益于全球鉛鋅礦的加速復(fù)產(chǎn)，大量低成本的白銀作為副產(chǎn)品被生產(chǎn)出來，2019年一季度，白銀礦企的平均生產(chǎn)成本持平于2018年四季度的7.2美元/盎司，但隨著銀價(jià)上漲，白銀礦企的毛利潤從7美元/盎司回升至7.9美元/盎司。預(yù)計(jì)隨著高品位鉛鋅礦的消耗，以及美元的走弱，白銀的邊際成本將會(huì)在今年三、四季度出現(xiàn)進(jìn)一步的回升，這也將進(jìn)一步反應(yīng)在銀價(jià)上。

但是，單位利潤的回升并不意味著銀企的日子好過，事實(shí)上，由于工業(yè)端用銀需求的受損，白銀表觀庫存越來越大，礦企新增的過剩產(chǎn)量為2012年以后的最高水平，達(dá)到了約650萬盎司/季度，大量表觀庫存的積壓是現(xiàn)在銀價(jià)漲不起來的關(guān)鍵。

中國白銀進(jìn)口依賴度下滑

根據(jù)安泰科數(shù)據(jù)顯示，2019年1~5月，中國白銀產(chǎn)量（有重復(fù)計(jì)算）7658.93噸，同比增長0.72%，由于國家環(huán)保整治力度、環(huán)保督察的影響，部分中小鉛鋅礦山關(guān)閉，國內(nèi)白銀產(chǎn)量的增速放緩。

鑒于世界商貿(mào)環(huán)境的改變，尤其是電子產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)艿街貏?chuàng)，6月G20峰會(huì)后，日韓之間的關(guān)稅更是將問題推向風(fēng)口浪尖，大量的宏觀對(duì)沖盤入場(chǎng)做空，也對(duì)銀價(jià)產(chǎn)生相當(dāng)程度的沖擊，這也是7月金銀比未能走高的更為重要的原因——資金雖然偏好彈性更大的板塊，但終究在回避風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，2019年，我國白銀的對(duì)外依存度在減弱，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年前5月我國進(jìn)口白銀1375噸，出口白銀1094噸，凈進(jìn)口281噸，可以明顯看出，3~4月我國白銀的出口量出現(xiàn)了較為顯著的增長。從安泰科的數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)白銀產(chǎn)品中銀粉的下降幅度最大，一定程度上反映出工業(yè)需求的放緩，同時(shí)銀飾品及引起進(jìn)出口貿(mào)易環(huán)比出現(xiàn)大幅下滑，雖然貿(mào)易量不大，也能明顯反映國內(nèi)高端飾品市場(chǎng)出現(xiàn)了降溫。

總結(jié)與展望

對(duì)于下半年，目前美國通脹疲軟，全球經(jīng)濟(jì)放緩及貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)增長拖累國內(nèi)經(jīng)濟(jì)走弱，美聯(lián)儲(chǔ)大概率將于7月開啟降息周期。歐洲央行或?qū)⒂?月重啟寬松政策，新西蘭及澳洲已于二季度率先啟動(dòng)降息。另外，盡管歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，但美國經(jīng)濟(jì)放緩，美歐經(jīng)濟(jì)分化程度收窄，美元或也步入下行通道，因此，以美聯(lián)儲(chǔ)為首的全球貨幣政策將走向?qū)捤桑涝蜃呷?，黃金仍以多頭配置思路對(duì)待。但短期注意節(jié)奏把握，不建議盲目追高，等待回調(diào)做多思路。

從周度K線來看，黃金周度均線呈現(xiàn)多頭排列，黃金目前處于上行通道，仍以多頭配置思路對(duì)待，但需要把握節(jié)奏。黃金在前期一波大幅上漲之后，短期演變成震蕩整理走勢(shì)，以消化前期獲利盤。從周線級(jí)別看，MACD紅柱有縮短的跡象，且周線120布林線越位之后收回，320布林線附近有較強(qiáng)的阻力，日線MACD出現(xiàn)綠柱放大的走勢(shì)，期價(jià)有回調(diào)可能。預(yù)計(jì)未來一個(gè)月周期價(jià)以高位震蕩整理走勢(shì)為主，建議短線思路操作，趨勢(shì)單耐心等待日線布林線下軌的多單介入機(jī)會(huì)。預(yù)計(jì)滬金主力下半年運(yùn)行空間為295元~350元/克，COMEX金預(yù)計(jì)運(yùn)行空間為1360美元~1500美元/盎司。

白銀整體在走一個(gè)三角形的結(jié)構(gòu)，即將到選擇方向的時(shí)候，從目前的基本面或者技術(shù)面分析來看，就是等候何時(shí)進(jìn)行向上突破，預(yù)計(jì)白銀市場(chǎng)將在9月前后完成單邊的上行的突破，前期的3850元/千克的壓力位對(duì)銀價(jià)的阻力很有限，年內(nèi)主要考驗(yàn)的是4000元/千克的整數(shù)關(guān)口。

操作上，白銀的上漲趨勢(shì)是很確定的，投資者需要結(jié)合美聯(lián)儲(chǔ)的行為決策、美股的走勢(shì)以及美債的表動(dòng)來決定入場(chǎng)和出場(chǎng)點(diǎn)。筆者認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)通過降息來調(diào)控貨幣政策促進(jìn)美國經(jīng)濟(jì)增長是條被持續(xù)按著的彈簧，可能最終還是會(huì)演繹為以美股為代表的權(quán)益市場(chǎng)的雪崩，這將成為貴金屬牛市行情的真正加速動(dòng)因。白銀市場(chǎng)在沒有充分的想象力的情況下，很難令現(xiàn)在未動(dòng)的大量賣盤主動(dòng)平倉，因此，白銀的行情的啟動(dòng)將是緩慢的，但爆發(fā)將是急速的。通過對(duì)現(xiàn)在的美股、美債等市場(chǎng)的分析，9~10月白銀可能出現(xiàn)一輪迅猛的單邊行情。預(yù)計(jì)下半年滬銀的價(jià)格區(qū)間為3600元~4050元/千克。（作者單位：方正中期）