2019年9月，我國PMI為49.8，連續(xù)5個月位于榮枯線以下，但相對于二季度末增速有所改善；美國ISM制造業(yè)PMI為47.8，加速下滑；歐洲制造業(yè)PMI為45.7，加速尋底；日本制造業(yè)PMI為48.9，環(huán)比略微降低。世界經(jīng)濟前景比一個季度前顯著惡化，雖然銅礦供應(yīng)緊張，料需求羸弱將導(dǎo)致LME銅價向下尋底。

國內(nèi)經(jīng)濟低速運行

工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品持續(xù)去庫

二季度，GDP同比增長6.2%，前值為6.3%。中國9月M2同比增長8.4%，前值為8.2%；M1同比增長3.4%，與前值持平。M1與M2差值環(huán)比回升，顯示投資偏顯著改善。9月份，人民幣貸款增長1.69萬億元，同比多增3069億元，環(huán)比多增4800億元。9月份社會融資規(guī)模累計同比增長21.89%，增速環(huán)比下降0.58%。

9月CPI同比上漲3%，前值2.8%；PPI同比下降1.2%，前值下降0.8%。M2消除CPI和GDP后同比增速為-0.6%，融資水平中性偏緊但在改善中。未來半年內(nèi)，豬肉仍將供不應(yīng)求，隨著豬價上漲，CPI仍有上升可能。9月PPI環(huán)比由負轉(zhuǎn)為增長0.1%，但基礎(chǔ)并不牢固，可能有國慶環(huán)保限產(chǎn)等因素，需要結(jié)合未來一段時間專項債的發(fā)行情況判斷PPI拐點。

2019年1~8月，工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入為68.39萬億元，同比增長4.7%，前值為4.9%；工業(yè)企業(yè)利潤總額為4.01萬億元，利潤同比增速為-1.7%，與前值持平。8月份，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨累計同比增加2.2%，前值為2.3%。營收增速超過庫存增速，企業(yè)被動去庫，速度較為緩和。工業(yè)企業(yè)增收不增利，盈利能力暫時難言有趨勢性的改善。

主要發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟降速明顯

但暫無失速風險

從制造業(yè)PMI來看，歐洲和日本本輪經(jīng)濟擴張周期止于2018年1月。2019年以來，歐洲經(jīng)濟降速明顯，9月份歐元區(qū)制造業(yè)PMI為45.7，是2013年以來最低值。9月份，日本制造業(yè)PMI為48.9，有一定韌性。美國經(jīng)濟見頂于2018年8月，滯后于歐洲和日本。2019年以來，美國ISM制造業(yè)PMI也進入下行通道，9月份為47.8，下滑速度是三大發(fā)達經(jīng)濟體中最快的。

美聯(lián)儲宣布將從10月中旬起恢復(fù)每月購買600億美元的短期美債。CME美聯(lián)儲觀察數(shù)據(jù)顯示，聯(lián)儲10月降息25個基點至1.50%~1.75%的概率為74.3%。由于上一輪次貸危機中美國負債端出清較為徹底，加上美聯(lián)儲積極出臺刺激政策，預(yù)計美國經(jīng)濟沒有失速風險。隱患可能在于美股估值較高，如果跌幅較大，會對消費者支出造成負面影響。

廢銅管制導(dǎo)致滬銅持續(xù)強于倫銅

根據(jù)國際銅研小組數(shù)據(jù)，2019年6月份精煉銅短缺21噸，前值短缺70噸，環(huán)比改善明顯。鑒于下半年全球經(jīng)濟增長減速，預(yù)計短缺將進一步緩和。從庫存上看，我國精煉銅需求顯著好于其他國家。

2019年,上期所銅庫存高點出現(xiàn)在3月份，為26.14萬噸，顯著低于往年。進入下半年，庫存去化速度減慢。截至2019年10月11日，庫存為13.45萬噸，相比6月底的14.60萬噸減少1.15萬噸。2019年LME銅庫存持續(xù)增加，截至10月15日，庫存為27.50萬噸，相比6月底的24.14萬噸增加3.36萬噸。

從滬倫比值來看，今年3月見底后持續(xù)走闊，目前約為8.11。今年下半年，進口盈利窗口打開較為頻繁，其中盈利超過500元的機會有3次。今年以來，滬銅持續(xù)強于LME銅可能是國家加強對廢銅管制導(dǎo)致的。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2019年8月廢銅進口量10萬噸，環(huán)比下降23.1%，同比下降54.4%；1~8月進口量108萬噸，同比下降31.5%。

國內(nèi)下游消費難言好轉(zhuǎn)

電力行業(yè)需求占我國銅終端消費的50%左右。國家電網(wǎng)2019年電力投資額規(guī)劃5126億元，2019年1~8月全國電網(wǎng)工程完成投資2378億元，同比下降15.2%，前值為下降13.90%，降幅較1~7月小幅擴大。2018年電力投資規(guī)劃4989億元，最后實際完成5373億元。2019年電網(wǎng)投資完成額和規(guī)劃額差距過大，且由于主要以特高壓為主，預(yù)計第四季度電網(wǎng)投資對終端銅消費拉動有限。

2019年以來，房屋施工面積顯著回升并維持高位；另一方面，由于銷售減速，新開工面積將持續(xù)減速，整體對銅消費影響中性。中汽協(xié)14日公布數(shù)據(jù)顯示，9月汽車銷量同比降幅收窄，產(chǎn)銷量分別完成220.9萬輛和227.1萬輛，環(huán)比分別增長11%和16%，但同比分別下降6.2%和5.2%，短期難以拉動銅消費。

綜上所述，四季度國內(nèi)銅需求方面看不到明顯趨勢，預(yù)計滬銅價格將窄幅震蕩。由于國外經(jīng)濟降速更加明顯，供需關(guān)系上LME銅價將明顯弱于滬銅。建議結(jié)合匯率進行跨市場套利。

（作者單位：前海期貨）