今年上半年，在淡水河谷潰壩以及澳洲颶風(fēng)因素的影響下，鐵礦(627, 17.00, 2.79%)石供需缺口持續(xù)擴(kuò)大，致礦價(jià)大幅上漲；根據(jù)我們的供需平衡表測(cè)算，供應(yīng)最為緊張的時(shí)點(diǎn)為二季度，8月份之后，鐵礦石市場(chǎng)已經(jīng)轉(zhuǎn)為小幅過(guò)剩格局，9月份過(guò)剩程度進(jìn)一步加劇。同時(shí)在海外需求減弱，礦山年底沖量以及季節(jié)性的影響下，國(guó)內(nèi)鐵礦石供應(yīng)壓力料繼續(xù)增加。

在采暖季限產(chǎn)以及鋼材需求淡季背景下，四季度礦石需求總體偏弱，預(yù)計(jì)下一輪成規(guī)模的補(bǔ)庫(kù)存時(shí)間可能要等到12月下旬的冬儲(chǔ)補(bǔ)庫(kù)。在供強(qiáng)需弱的背景下，四季度港口庫(kù)存回升壓力將較大，目前全國(guó)鐵礦石港口庫(kù)存為1.26億噸，預(yù)計(jì)到年底回升到1.4億左右的可能性較大，這將會(huì)對(duì)礦價(jià)形成明顯壓制。

目前，根據(jù)我們的調(diào)研了解貿(mào)易商在當(dāng)前價(jià)位下冬儲(chǔ)意愿并不強(qiáng)，在加上11月份之后，市場(chǎng)逐步進(jìn)入需求淡季，建材需求強(qiáng)度很難維持9~10月的水平。故在一些中期利空因素的影響下，鋼材價(jià)格未來(lái)1~2周仍存在調(diào)整可能，一旦鋼廠利潤(rùn)出現(xiàn)明顯收窄，將會(huì)對(duì)礦石價(jià)格形成打壓。

目前高低品礦價(jià)差仍處于相對(duì)高位，截止到11月4日，PB粉和超特粉的價(jià)差為110元/噸，較10月初上漲8元/噸；PB礦和混礦的價(jià)差為25元/噸，較10月初擴(kuò)大7元/噸，考慮到4季度外礦供給的回升，預(yù)計(jì)PB粉礦溢價(jià)存在下調(diào)的可能。

綜合來(lái)看，10月份以來(lái)，外礦發(fā)貨量的下降，鋼廠復(fù)產(chǎn)以及廢鋼堅(jiān)挺對(duì)礦石價(jià)格形成了支撐。但四季度看，礦石價(jià)格下行趨勢(shì)料繼續(xù)延續(xù)。一是未來(lái)1~2個(gè)月在礦山年底沖量和季節(jié)性因素的影響下，鐵礦石供應(yīng)料進(jìn)一步回升。二是，11月中旬開(kāi)始馬上面臨采暖季限產(chǎn)，且4季度又為鋼廠生產(chǎn)的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產(chǎn)量環(huán)比回落預(yù)計(jì)將是大概率事件，這將會(huì)抑制鋼廠補(bǔ)庫(kù)存的積極性。同時(shí)，高品礦性價(jià)比的減弱也將會(huì)對(duì)礦價(jià)形成抑制。三是，在一些中期利空因素的影響下，鋼材價(jià)格未來(lái)1~2周仍存在調(diào)整可能，一旦鋼廠利潤(rùn)出現(xiàn)明顯收窄，將會(huì)對(duì)礦石價(jià)格形成打壓。

風(fēng)險(xiǎn)因素：廢鋼價(jià)格堅(jiān)挺，外礦供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期，鋼價(jià)大幅反彈

    一、策略概述

10.1長(zhǎng)假過(guò)后，受到外礦發(fā)貨量連續(xù)兩周下降、鋼廠產(chǎn)量回升以及廢鋼價(jià)格堅(jiān)挺等因素的影響，鐵礦石期貨盡管跟隨其他黑色系品種同步下行，但表現(xiàn)總體強(qiáng)于其他黑色品種，截止到11月4日，鐵礦石主力合約收615元/噸，較10月初下跌6.4%。我們認(rèn)為，未來(lái)1~2個(gè)月，鐵礦石仍呈現(xiàn)供強(qiáng)需弱格局，價(jià)格料繼續(xù)延續(xù)下行態(tài)勢(shì)。

二、策略主要邏輯

1．發(fā)貨旺季&海外需求減弱，四季度國(guó)內(nèi)礦石供應(yīng)壓力料增大今年上半年，在淡水河谷潰壩以及澳洲颶風(fēng)因素的影響下，鐵礦石供需缺口持續(xù)擴(kuò)大，致礦價(jià)大幅上漲；根據(jù)我們的供需平衡表測(cè)算，供應(yīng)最為緊張的時(shí)點(diǎn)為二季度，8月份之后，鐵礦石市場(chǎng)已經(jīng)轉(zhuǎn)為小幅過(guò)剩格局，9月份過(guò)剩程度進(jìn)一步加劇。

四季度來(lái)看，我們認(rèn)為礦石供應(yīng)壓力將逐步增大，一方面，根據(jù)最新公布的數(shù)據(jù)，2019年前三季度，四大礦山產(chǎn)量2.73億噸，同比下降5.8%，降幅較上半年收窄4.8個(gè)百分點(diǎn)，按照最低產(chǎn)量目標(biāo)預(yù)計(jì)，四季度四大礦山產(chǎn)量要達(dá)到2.95億噸才能完成產(chǎn)量目標(biāo)。另一方面，從季節(jié)性數(shù)據(jù)來(lái)看，四季度一般為外礦發(fā)貨旺季，以近9年澳洲黑德蘭港口礦石發(fā)貨為例，四季度環(huán)比三季度平均增幅在160萬(wàn)噸左右。而10月最后一周，澳洲、巴西礦石發(fā)貨量為2268.4萬(wàn)噸，環(huán)比回升302.4萬(wàn)噸，結(jié)束了連續(xù)兩周的下降，按船期推算，未來(lái)幾周到港量存在繼續(xù)回升的可能。若在考慮到海外其他地區(qū)生鐵產(chǎn)量持續(xù)下滑，那么四季度中國(guó)地區(qū)礦石供應(yīng)壓力將進(jìn)一步增加。

2．采暖季限產(chǎn)將至，近期鋼廠補(bǔ)庫(kù)存積極性不高11月中旬開(kāi)始馬上面臨采暖季限產(chǎn)，且4季度又為鋼廠生產(chǎn)的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產(chǎn)量環(huán)比回落預(yù)計(jì)將是大概率事件，這將會(huì)抑制鋼廠補(bǔ)庫(kù)存的積極性。從圖3中我們看到，鋼廠進(jìn)口礦庫(kù)存天數(shù)變化一般領(lǐng)先于高爐開(kāi)工率的變化，這表明鋼廠會(huì)根據(jù)預(yù)期高爐開(kāi)工率的變化進(jìn)行增減庫(kù)存操作，目前全國(guó)大中型鋼廠進(jìn)口礦庫(kù)存天數(shù)為28天，較前一周回落2天，為連續(xù)兩周回落，因此四季度礦石需求總體偏弱，而下一輪成規(guī)模的補(bǔ)庫(kù)存時(shí)間可能要等到12月下旬的冬儲(chǔ)補(bǔ)庫(kù)。在供強(qiáng)需弱的背景下，四季度港口庫(kù)存回升壓力將較大，目前全國(guó)鐵礦石港口庫(kù)存為1.26億噸，預(yù)計(jì)到年底回升到1.4億左右的可能性較大，這將會(huì)對(duì)礦價(jià)形成明顯壓制。

另外，目前高低品礦價(jià)差仍處于相對(duì)高位，截止到11月4日，PB粉和超特粉的價(jià)差為110元/噸，較10月初上漲8元/噸；PB礦和混礦的價(jià)差為25元/噸，較10月初擴(kuò)大7元/噸，考慮到4季度外礦供給的回升，預(yù)計(jì)PB粉礦溢。

3．鋼材價(jià)格四季度仍存調(diào)整可能，或?qū)ΦV石價(jià)格形成壓制對(duì)于鋼材價(jià)格走勢(shì)，我們認(rèn)為四季度關(guān)鍵取決于采暖季限產(chǎn)的執(zhí)行力度和冬儲(chǔ)啟動(dòng)時(shí)間和力度。10月中旬，《京津冀及周邊地區(qū)2019-2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》正式發(fā)布，其內(nèi)容與征求意見(jiàn)稿相比變化并不大，但將PM2.5濃度平均降幅和重度及以上污染天數(shù)同比降幅下調(diào)到了4%和6%，征求意見(jiàn)稿中分別為5.5%和8%。同時(shí)，生態(tài)環(huán)境部最近一次的新聞發(fā)布會(huì)再次強(qiáng)調(diào)了堅(jiān)決反對(duì)“一刀切”和“先停再說(shuō)”的做法，但也強(qiáng)調(diào)了以更大力度推進(jìn)秋冬季大氣污染治理。因此，從目前釋放出的政策信息來(lái)看，今年采暖季限產(chǎn)的幅度可能會(huì)低于市場(chǎng)預(yù)期，因此，未來(lái)1~2個(gè)月鋼材產(chǎn)量同比仍將繼續(xù)維持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

冬儲(chǔ)方面，下游冬儲(chǔ)的主要因素是當(dāng)前價(jià)格水平、對(duì)未來(lái)的預(yù)期以及資金成本。從歷史數(shù)據(jù)上看，每年11~12月，一般鋼價(jià)經(jīng)歷一輪大幅下跌并企穩(wěn)之后，社會(huì)庫(kù)存開(kāi)始加速累積，而鋼價(jià)也隨之開(kāi)始企穩(wěn)，16、17兩年該規(guī)律不是很明顯，主要是由于打擊地條鋼和環(huán)保限產(chǎn)政策所致。目前，根據(jù)我們的調(diào)研了解貿(mào)易商在當(dāng)前價(jià)位下冬儲(chǔ)意愿并不強(qiáng)，大部分要在現(xiàn)貨價(jià)格下跌300元/噸左右才會(huì)考慮逐步冬儲(chǔ)。在加上11月份之后，市場(chǎng)逐步進(jìn)入需求淡季，建材需求強(qiáng)度很難維持9~10月的水平。故在一些中期利空因素的影響下，鋼材價(jià)格未來(lái)1~2周仍存在調(diào)整可能，一旦鋼廠利潤(rùn)出現(xiàn)明顯收窄，將會(huì)對(duì)礦石價(jià)格形成打壓。

三、風(fēng)險(xiǎn)因素

1．廢鋼價(jià)格的堅(jiān)挺可能會(huì)對(duì)礦價(jià)形成支撐

2．若四季度海外礦山供給回升不及預(yù)期，將會(huì)對(duì)礦價(jià)形成提振。

3．若四季度鋼材價(jià)格明顯回升，拉動(dòng)礦石價(jià)格上漲。

四、結(jié)論及操作

綜合來(lái)看，10月份以來(lái)，外礦發(fā)貨量的下降，鋼廠復(fù)產(chǎn)以及廢鋼堅(jiān)挺對(duì)礦石價(jià)格形成了支撐。但四季度看，礦石價(jià)格下行趨勢(shì)料繼續(xù)延續(xù)。一是未來(lái)1~2個(gè)月在礦山年底沖量和季節(jié)性因素的影響下，鐵礦石供應(yīng)料進(jìn)一步回升。二是，11月中旬開(kāi)始馬上面臨采暖季限產(chǎn)，且4季度又為鋼廠生產(chǎn)的季節(jié)性回落期，故生鐵日均產(chǎn)量環(huán)比回落預(yù)計(jì)將是大概率事件，這將會(huì)抑制鋼廠補(bǔ)庫(kù)存的積極性。同時(shí)，高品礦性價(jià)比的減弱也將會(huì)對(duì)礦價(jià)形成抑制。三是，在一些中期利空因素的影響下，鋼材價(jià)格未來(lái)1~2周仍存在調(diào)整可能，一旦鋼廠利潤(rùn)出現(xiàn)明顯收窄，將會(huì)對(duì)礦石價(jià)格形成打壓。

操作策略方面，建議鐵礦石在630~640附近考慮逢高沽空。