近日，全球金融市場遭遇史詩級崩盤，美股在短短10天內史無前例地熔斷4次。覆巢之下安有完卵，其他多國股市也遭“血洗”紛紛熔斷。不僅股市，債、油、黃金、大宗也都手拉手集體跳水，可謂百年罕見之“黑天鵝”。

但對市場交易者而言，可別以為你所面臨的風險只有市場發(fā)起的“黑天鵝”，在監(jiān)管、交易規(guī)則層面，同樣可能出現“黑天鵝”令人措手不及，倘若不謹慎防范，也可能血本無歸，畢竟話語權在監(jiān)管者手中，一旦決策作出，你沒處說理去。

這或許并非危言聳聽，因為歷史上在極端行情下毫無征兆的規(guī)則改變時有發(fā)生，讓我們以大宗市場為例，看一下芝加哥商品交易所(CBOT)、倫敦金屬交易所(LME)在極端行情下發(fā)生過哪些規(guī)則變化。

一、極端行情下監(jiān)管層面有過的臨時規(guī)則改變

（一）調整保證金

無論是CBOT還是LME，面對市場價格巨大波動，都可能通過調整保證金來引導市場。以LME為例，2003年5月份起銅價連續(xù)上漲，至2015年漲幅達到124.7％。為控制暴跌暴漲風險，LME在2005年7月27日分別對銅、鋁、錫、鎳、鋅等有色金屬交易保證金作出調整，其中對銅的保證金調整幅度最大，提高幅度高達72.97％，其次是鎳；而鋁、錫的保證金標準則不增反減。[1]

（二）停止交易、限制交易價格及或數量、限制交易者、限制發(fā)布商情信息

以CBOT為例，1917年4月第一次世界大戰(zhàn)期間，美國宣布參戰(zhàn)，投機分子見勢瘋狂交易，令小麥、玉米等谷物價格都急劇上漲，為穩(wěn)定市場，在政府干預下，CBOT對小麥采取停止合約交易；對玉米采取禁止會員在一年內以高于某價格制作合約；對燕麥確定最高交易價格；對所有谷物限制可交易數量；對玉米和燕麥限制發(fā)布有關價格的商情信息。[2]

（三）改變違約標準等交易規(guī)則

以LME為例，2006年8月，LME鎳庫存總量跌破6千噸，且其中僅不足1千噸尚未被標志為用于交割。面對鎳庫存危機，擔心市場因違約而出現無序狀態(tài)，LME宣布持有到期的鎳空頭合約而沒有足夠鎳可供履約的交易者，可以延遲一天交割并支付每噸300美元的罰金，而不視為交割違約，硬生生將“違約”變成了“不違約”。

（四）關閉全部或某領域市場

1929年開始的經濟“大蕭條”使得金融系統(tǒng)癱瘓，據統(tǒng)計，1933年3月3日，美國已有32個州的銀行全部關閉。1933年3月6日至13日，羅斯?？偨y(tǒng)宣布銀行放假，而CBOT也暫停了交易。[3]

兩次世界大戰(zhàn)期間，LME與CBOT均有閉市經歷。英國政府為保證武器裝備生產不受金屬期貨市場投機商的影響，在戰(zhàn)時對銅、錫、鉛等主要金屬商品實施管制，令LME在1914年至1919年、1939年至1953年暫停部分金屬的交易，甚至數年處于關閉狀態(tài)。而CBOT方面，在第二次世界大戰(zhàn)中由于遏制市場投機上升為國家戰(zhàn)略，也在1943年3月至7月期間關閉過大豆期貨市場，以防止大豆、玉米、小麥等當時急需商品被操控。

至1985、1986年，LME為了應對當時的“錫市場危機”，又關閉過錫的市場，凍結所有錫的合約，未平倉的合約按照LME確定的結算價格平倉。

二、市場交易者必須警惕規(guī)則層面的“黑天鵝”

明天和意外你永遠不知道哪個先來，監(jiān)管、交易規(guī)則層面的“黑天鵝”你也不知道何時會到。就在前幾日，英國股市發(fā)生驚人一幕，一家老牌跨國食品企業(yè)英國聯(lián)合食品集團股價一秒跌了近100%，千億市值瞬間近乎清零，而后更奇葩的是倫敦交易所緊急發(fā)公告稱該等交易系屬“烏龍”均已取消，誰能預料？誰又能質疑監(jiān)管者的決策？所以，唯有自身警惕。

有的人只知道巴菲特說“別人貪婪我恐懼，別人恐懼我貪婪”，只看見巴菲特在疫情期間增持紐約梅隆銀行，卻聽不見巴菲特也感慨“我活了89年也沒見過這種場面”，這無疑是極具風險的。尤其是在目前這種極端行情下，假設投機者帶著杠桿沖入市場，再不幸遭遇如上所述提高保證金、停止交易甚至關閉市場之類監(jiān)管措施，難免造成不可逆的巨大損失，即便對非投機的市場交易者而言，謹防規(guī)則層面的“黑天鵝”也不容忽視。

目前，美聯(lián)儲已緊急降息至0，還推出7000億美元量化寬松計劃，其他多國也陸續(xù)跟進宣布降息，有些還采取禁止賣空、央行投放流動性等，但該等措施并未見到良效，可見市場仍然不買賬。那么，全球政策制定者們是否會有更大動作，是否會發(fā)生規(guī)則層面的“黑天鵝”？難以預測。而市場交易者們能做的，唯有慎之又慎。

尾注：

[1]《LME提高保證金控制風險 銅價面臨長期利空作用》,中國證券報,2005年08月04日

[2][美]杰瑞.W.馬卡姆:《美國金融史第二卷:J.P.摩根到機構投資者（1900—1970）》,M.E.Sharpe出版,2002年

[3][美] Susan Abbott Gidel:《美國期貨百年風云錄》,劉保寧編譯

(本文經大宗翰法授權轉載，撰文丨大宗翰法，翰策律所大宗商品交易法律團隊成員。未經許可不得轉載。)