A經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)糟糕中美貿(mào)易仍存變數(shù)

受到疫情封城居家的影響，美國經(jīng)濟(jì)大幅承壓，我們預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)很可能走出L形，對(duì)很多行業(yè)來說，復(fù)蘇可能需要很多年，包括航空業(yè)、旅游業(yè)甚至原油行業(yè)等。

數(shù)據(jù)顯示，4月美國就業(yè)市場(chǎng)受疫情導(dǎo)致的封鎖措施的影響達(dá)到歷史最高水平，美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)減少了2050萬，失業(yè)率飆升至14.7%，均輕松打破二戰(zhàn)后的紀(jì)錄，也反映出在抗擊疫情過程中造成的巨大損失。單純從數(shù)字上看，失業(yè)率錄得14.7%是災(zāi)難性的，意味著進(jìn)入了蕭條時(shí)期，但考慮到這是由疫情封鎖導(dǎo)致的，人為因素影響更大，市場(chǎng)總體反應(yīng)略微積極，不過二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的糟糕程度可見一斑。

與此同時(shí)，美國消費(fèi)債創(chuàng)下了歷史新高，但消費(fèi)支出下降。具體數(shù)據(jù)顯示，至3月美國家庭債務(wù)總計(jì)達(dá)到了14.3萬億美元，環(huán)比增長1.1%，并且超過了2008年三季度創(chuàng)下的12.7萬億美元水平的紀(jì)錄。其中，學(xué)生貸款增長270億美元至1.54萬億美元，汽車貸款增長150億美元，房貸增長1560億美元至9.71萬億美元。信用卡債務(wù)的下降比較明顯，減少了340億美元，信用卡債務(wù)的降幅超過了去年同期，顯現(xiàn)出疫情影響下消費(fèi)支出的下降。

數(shù)據(jù)顯示，自從美國頒布居家令后，美國的消費(fèi)者們減少了大約22.5萬億美元的支出，零售銷售大幅下降，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳對(duì)金價(jià)有支撐作用。

另一方面，5月8日上午，中共中央政治局委員、國務(wù)院副總理、中美全面經(jīng)濟(jì)對(duì)話中方牽頭人劉鶴應(yīng)約與美貿(mào)易代表萊特希澤、財(cái)政部長姆努欽通話。雙方表示應(yīng)加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)和公共衛(wèi)生合作，努力為中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議的落實(shí)創(chuàng)造有利氛圍和條件。雙方同意保持溝通協(xié)調(diào)。

但從貿(mào)易數(shù)據(jù)看，1—4月，中國從美國進(jìn)口金額合計(jì)為366.92億美元。全年三分之一的時(shí)間已過，根據(jù)近兩年我國需多進(jìn)口2000億美元的協(xié)議，疫情因素使得中美貿(mào)易額較協(xié)議額度有較大缺口，假如把缺口數(shù)量轉(zhuǎn)移至未來月份，國內(nèi)進(jìn)口壓力較大。

5月初，特朗普采用各種方式想讓中國承擔(dān)病毒傳播的后果，在他考慮如何就新冠病毒的傳播對(duì)中國采取報(bào)復(fù)措施之際，提高對(duì)中國的關(guān)稅“當(dāng)然是選項(xiàng)之一”。特朗普的言論為后市金價(jià)走向帶來了不確定性，需要投資者關(guān)注。

B美聯(lián)儲(chǔ)短期不會(huì)采取負(fù)利率措施

美國實(shí)施了大量貨幣和財(cái)政政策來應(yīng)對(duì)疫情，從長期角度看，黃金避險(xiǎn)保值功能凸顯。美國財(cái)政部表示，在2020年4—6月這一季度，預(yù)計(jì)將發(fā)行2.999萬億美元私人持有的可流通凈債務(wù)，預(yù)計(jì)6月底現(xiàn)金余額為8000億美元。借款估計(jì)比2020年2月公布的數(shù)字高出3.055萬億美元。此外，美國財(cái)政部預(yù)計(jì)三季度將額外借款6770億美元。一季度，美國財(cái)政部的借款達(dá)到4770億美元。借款需求的激增是由于“COVID-19”疫情的影響，包括從新的立法來幫助個(gè)人和企業(yè)支出，稅收的變化包括個(gè)人和商業(yè)稅的延遲和假定的年審國庫現(xiàn)金余額的增加。

預(yù)計(jì)2020財(cái)年可流通的美國國債凈存量將增加4.395萬億美元，這超過了之前5個(gè)財(cái)年增加的總和，是2009年峰值的2.5倍（2009年為1.785萬億美元）。自3月1日以來，美國聯(lián)邦債務(wù)增加了1.5萬億美元，至24.9萬億美元，增長了6.4％。截至3月，即本財(cái)政年度的前6個(gè)月，預(yù)算赤字總計(jì)7440億美元，很可能成為美國歷史上最大的赤字。美國政府的債務(wù)/GDP將在今年漲到130%，接近日本。

今年3月15日的緊急會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率降至0—0.25%的近零水平，并在4月末的會(huì)議上重申，保持近零利率和購債不變，要將利率保持到美國實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和通脹回升到目標(biāo)為止，將為了支持經(jīng)濟(jì)動(dòng)用所有工具并采取適當(dāng)行動(dòng)。

5月7日，美國聯(lián)邦基金期貨2021年1月合約價(jià)格升破100.00，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)可能在明年1月被迫將聯(lián)邦基金利率降為負(fù)值。金價(jià)因此快速走高。但從我們對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的觀察來看，美聯(lián)儲(chǔ)不急于提高利率，也不急于撤回支撐經(jīng)濟(jì)的措施，美國基準(zhǔn)利率將在零水平上維持一段時(shí)間。維持貨幣寬松趨向是合適的，但是以美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾為代表的多位美聯(lián)儲(chǔ)官員都表示，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)實(shí)施負(fù)利率，負(fù)利率不合適。

我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)將債券收益率維持在低水平，到接近零的水平，債券收益率曲線會(huì)變得更平坦，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)聚焦于其他“流動(dòng)性工具”以保持流動(dòng)性以及金融市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行。二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)糟糕已經(jīng)在預(yù)期之中，只要疫情沒有惡化，不會(huì)引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)負(fù)利率，從貨幣政策角度看，對(duì)金價(jià)推漲的邊際作用在減弱。

C實(shí)物需求與投資需求的表現(xiàn)不一

世界黃金協(xié)會(huì)（WGC）發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，4月全球黃金ETF總持倉增至3355噸的歷史新高；全球黃金ETF資產(chǎn)管理規(guī)模在過去的12個(gè)月中有11個(gè)月都出現(xiàn)了增長，升幅為80%。目前，全球黃金ETF已連續(xù)6個(gè)月實(shí)現(xiàn)凈流入，雖然這6個(gè)月滾動(dòng)凈流入只有2009年和2016年同期水平的三分之二，但12個(gè)月滾動(dòng)凈流入（879噸）則超過2009年與2016年的水平。

投資需求氛圍濃厚，但實(shí)物需求總體不佳。印度4月黃金進(jìn)口總量為60千克，遠(yuǎn)低于3月的約13噸。印度政府日前發(fā)布聲明稱，從4月起印度將發(fā)行主權(quán)黃金債券，年利率為2.50%。印度央行表示，作為政府市場(chǎng)借貸計(jì)劃的一部分，這些黃金主權(quán)債券將在9月前分6批發(fā)行，通過銀行和指定郵局發(fā)售。主權(quán)黃金債券計(jì)劃是印度政府于2015年11月推出的黃金貨幣化計(jì)劃，旨在減少對(duì)實(shí)物黃金的需求。

中國很大程度上已從疫情中恢復(fù)過來，但黃金需求尚未回升。2020年一季度，全國黃金實(shí)際消費(fèi)量148.63噸，與2019年同期相比下降48.20%。其中，黃金首飾92.04噸，同比下降51.06%；金條及金幣37.67噸，同比下降46.97%；工業(yè)及其他18.92噸，同比下降32.04%。目前中國經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇，黃金進(jìn)口很可能會(huì)回升，但問題是，回升力度是否強(qiáng)勁到足以啟動(dòng)一輪金價(jià)上漲呢？

近幾年黃金市場(chǎng)的一大特征是多家央行持續(xù)增持黃金儲(chǔ)備，不過受到全球經(jīng)濟(jì)因疫情而陷入衰退的影響，多家央行是否會(huì)選擇出售黃金成為市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)問題。

另一方面，雖然央行仍是市場(chǎng)凈買家，但增持黃金的速度下降了。一季度全球各大央行增持了145噸黃金儲(chǔ)備，環(huán)比增長34%，同比下降8%。只有6家央行買入了至少1噸黃金，而去年是10家央行。俄羅斯央行宣布自4月開始暫停購買黃金，該央行在一季度買入了28噸黃金，同比去年的55噸降幅明顯。不過，也有一些央行增持速度在加快，土耳其央行今年一季度買入102.6噸黃金，同比去年的40.5噸大幅增長?？傮w而言，從需求方面看，繼續(xù)推漲金價(jià)的動(dòng)力略顯不足。

D關(guān)注通脹預(yù)期對(duì)金價(jià)走勢(shì)的影響

從黃金的貨幣屬性出發(fā)，實(shí)際利率與金價(jià)具有高度負(fù)相關(guān)性，通常是交易員判斷金價(jià)的重要監(jiān)控指標(biāo)。實(shí)際利率=名義利率-通脹，所以主要通過利率和通脹的相對(duì)強(qiáng)弱去判斷未來金價(jià)。

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圖為實(shí)際利率與金價(jià)

為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，2019年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)三次降息，帶動(dòng)全球央行維持寬松的貨幣政策，使得市場(chǎng)名義利率持續(xù)走低。按照常規(guī)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，除非發(fā)生特殊情況，通常全球通脹指標(biāo)一段時(shí)間內(nèi)會(huì)相對(duì)穩(wěn)定，因此實(shí)際利率持續(xù)走低，推動(dòng)黃金價(jià)格形成了這一輪牛市。

目前從美聯(lián)儲(chǔ)政策方面預(yù)計(jì)，利率處于低位將是常態(tài)，原油和大宗商品的表現(xiàn)會(huì)影響市場(chǎng)對(duì)通脹的預(yù)期，考慮到二、三季度油價(jià)重新回到50美元/桶以上的概率仍偏低，金價(jià)寬幅振蕩的概率更大。

技術(shù)上，自4月中旬以來，黃金市場(chǎng)一直處于1650—1750美元/盎司的三角振蕩區(qū)域內(nèi)，在金價(jià)達(dá)到測(cè)試區(qū)間上下沿之前，投資者情緒較謹(jǐn)慎。從小時(shí)圖分析，1700美元/盎司附近是多空爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)，在結(jié)束振蕩行情之前，金價(jià)走出過山車行情的可能性依然不小。從概率角度分析，如果金價(jià)能有效突破1738美元/盎司附近水平，那么投資者的興趣會(huì)大幅升溫，此前的看漲趨勢(shì)會(huì)繼續(xù)下去，且上漲速度可能加快，目標(biāo)或是沖擊1800美元/盎司；如果金價(jià)振蕩下破三角形下軌及前期低位1660美元/盎司附近支撐，將導(dǎo)致更大級(jí)別的調(diào)整，理論上的雙頭形態(tài)可能導(dǎo)致金價(jià)出現(xiàn)跌破1600美元/盎司的風(fēng)險(xiǎn)。