2020年上半年，疫情沖擊、全球央行大放水、貿(mào)易關(guān)系緊張、地緣政治升溫、美國社會(huì)動(dòng)蕩等諸多因素影響，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒高漲，避險(xiǎn)黃金持續(xù)上漲；近期，因投資者尋求規(guī)避新型冠狀病毒疫情帶來的風(fēng)險(xiǎn)，各國央行紛紛推出強(qiáng)力刺激措施，以緩解其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，現(xiàn)貨黃金突破每盎司1800美元的技術(shù)關(guān)口，創(chuàng)下2011年9月以來的最高水平。2020年下半年，新風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)將會(huì)陸續(xù)出現(xiàn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒仍將會(huì)大幅波動(dòng)，避險(xiǎn)資產(chǎn)仍有進(jìn)一步上漲的趨勢(shì)。

一、全球疫情持續(xù)惡化 暫無明顯好轉(zhuǎn)跡象

2020年上半年，新冠肺炎疫情依然是最核心的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，全球疫情仍處于大爆發(fā)中。歐洲疫情已經(jīng)進(jìn)入疫情尾聲；美國疫情失控，三季度或出現(xiàn)好轉(zhuǎn)；巴西、印度、俄羅斯等新興市場(chǎng)則延續(xù)歐美疫情趨勢(shì)，正式進(jìn)入大爆發(fā)期，特別是巴西和印度，成為當(dāng)前階段的核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，亦可以說已經(jīng)失控。后疫情時(shí)代，美國和巴西、印度等新興市場(chǎng)的疫情仍在惡化，沒有好轉(zhuǎn)跡象，中國和歐洲則陸續(xù)出現(xiàn)零星的確診病例，非洲疫情愈發(fā)嚴(yán)重，二次疫情風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕，不排除在秋冬季再度惡化的可能。當(dāng)然要重點(diǎn)關(guān)注新冠肺炎疫苗的研發(fā)進(jìn)展，一旦取得突破，那么疫情風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)獲得極大的降低。

整體來看，全球疫情持續(xù)弱化，二次疫情風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)基本顯現(xiàn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒再度降溫，避險(xiǎn)需求將會(huì)推升避險(xiǎn)黃金，故二次疫情的擔(dān)憂則是黃金短期內(nèi)上漲的直接動(dòng)力。

二、超量化寬松政策將會(huì)持續(xù)  新一輪債務(wù)危機(jī)值得關(guān)注

自疫情爆發(fā)以來，美歐等主要央行均采取超寬松的貨幣政策，穩(wěn)定市場(chǎng)情緒，提振消費(fèi)者和企業(yè)信心，避免經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)斷崖式下跌。各央行陸續(xù)實(shí)施了大規(guī)模的貨幣寬松計(jì)劃，包括普遍下調(diào)基準(zhǔn)利率，大規(guī)模購債釋放流動(dòng)性，啟動(dòng)或擴(kuò)大非常規(guī)貨幣政策，部分央行同時(shí)配合財(cái)政政策向企業(yè)提供信貸支持等等。政府方面，亦是采取超寬松的財(cái)政政策。

具體來看，美歐央行開啟超寬松的貨幣政策，無限量的釋放流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)不僅在3月底宣布將無限量按需購買美國國債和MBS，而且動(dòng)用大量危機(jī)貨幣政策工具，直接向美國信用市場(chǎng)投入流動(dòng)性。美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模從疫情前的4萬億飆漲到當(dāng)前的7.2萬億，漲幅達(dá)到80%，仍有進(jìn)一步上漲的趨勢(shì)。歐央行在降息空間有限的背景下，歐洲央行亦持續(xù)的釋放流動(dòng)性，歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模亦從4.68萬億歐元漲至6.3萬億歐元。政府方面，美國政府和歐盟等均實(shí)施超寬松的財(cái)政政策，投放抗疫基金，美國2萬億財(cái)政刺激計(jì)劃等。近期美國政府依然在籌劃萬億的基建項(xiàng)目，歐盟則在推進(jìn)7500億歐元的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇計(jì)劃，而英國政府一般債務(wù)占GDP的比例已經(jīng)達(dá)到100%以上，其他主要國家亦是加大經(jīng)濟(jì)刺激措施。超寬松的經(jīng)濟(jì)刺激，大幅度提升各國的財(cái)政赤字，使得政府債務(wù)負(fù)擔(dān)飆升，而疫情沖擊經(jīng)濟(jì)，企業(yè)停產(chǎn)或接近破產(chǎn)，政府稅收收入大幅下降，故政府的收入支出失衡，債務(wù)負(fù)擔(dān)或引發(fā)新一輪債務(wù)危機(jī)。

全球央行大放水仍然在持續(xù)，主要貨幣因供給大增而出現(xiàn)購買力大幅下降的貶值趨勢(shì)，即使在黃金價(jià)值不變的情況下，這亦會(huì)增加黃金的價(jià)格。另外，未來新一輪債務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)較大，債務(wù)壓力亦將助力黃金上漲。

三、經(jīng)濟(jì)深度衰退難以避免

受疫情沖擊，IMF、世界銀行和經(jīng)合組織相繼下調(diào)2020年全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期。世界銀行表示，疫情大流行產(chǎn)生的快速而巨大的沖擊以及防控措施造成的經(jīng)濟(jì)停擺使世界經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重收縮，全球經(jīng)濟(jì)今年將收縮5.2%，這將是第二次世界大戰(zhàn)以來程度最深的經(jīng)濟(jì)衰退；悲觀情景預(yù)測(cè)全球經(jīng)濟(jì)今年收縮可能達(dá)8%。經(jīng)合組織經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)亦較為悲觀，全球經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)6％的下降，如果出現(xiàn)第二波疫情，將下降7.6％。IMF則是連續(xù)兩次下調(diào)全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期，由于新冠病毒對(duì)消費(fèi)的沖擊大于最初的預(yù)期，將2020年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期再度下調(diào)為-4.9%。

疫情引發(fā)的嚴(yán)防嚴(yán)控沖擊服務(wù)業(yè)和制造業(yè)，雖然5-6月份份數(shù)據(jù)有觸底反彈的明顯跡象，然全球疫情依然處于大爆發(fā)中，未出現(xiàn)明顯的好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)工復(fù)產(chǎn)陸續(xù)推進(jìn)，但是表現(xiàn)不及預(yù)期，2020年全球GDP出現(xiàn)4.5%-5.5%的萎縮的可能性大。全球2020年經(jīng)濟(jì)將會(huì)陷入深度衰退中，美歐日經(jīng)濟(jì)的衰退幅度要大于全球經(jīng)濟(jì)衰退幅度，預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)6%-10%的負(fù)增長(zhǎng)，中國經(jīng)濟(jì)亦大幅下滑，但是會(huì)錄得2%-3%的正增長(zhǎng)。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)亦會(huì)大幅下降，印度經(jīng)濟(jì)因疫情失控將會(huì)出現(xiàn)3.5-4.5%的負(fù)增長(zhǎng)，俄羅斯則會(huì)出現(xiàn)6%-8%的負(fù)增長(zhǎng)，巴西因?yàn)橐咔槭Э鼗虺霈F(xiàn)10%以上的負(fù)增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)深度衰退背景下，避險(xiǎn)黃金的市場(chǎng)偏好則大幅上升。

四、貿(mào)易爭(zhēng)端依然當(dāng)前及未來核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

疫情時(shí)代，經(jīng)濟(jì)受到致命沖擊，深度衰退難以避免，失業(yè)率飆漲，社會(huì)出現(xiàn)動(dòng)蕩；為了解決就業(yè)問題，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的快速復(fù)蘇，發(fā)達(dá)國家的制造業(yè)回流將會(huì)提上日程；特朗普政府為了轉(zhuǎn)移抗疫不力的指責(zé)，將會(huì)加大甩鍋力度，將不斷升級(jí)中美、美歐等貿(mào)易爭(zhēng)端，轉(zhuǎn)移民眾注意力，獲得額外的貿(mào)易收益，為自己的大選獲得籌碼；另外，在沒有新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)前，以鄰為壑轉(zhuǎn)嫁危機(jī)的貿(mào)易方式將會(huì)增加“額外的”收益；當(dāng)然面度霸權(quán)地位被挑戰(zhàn)，美國政府將會(huì)毫不猶豫的通過關(guān)稅和制裁進(jìn)行打壓，維護(hù)經(jīng)濟(jì)和政治霸權(quán)地位。故基于以上諸多因素的分析，后疫情時(shí)代貿(mào)易爭(zhēng)端風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)成為核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)之一，特別是中美和美歐貿(mào)易爭(zhēng)端尤為突出。

五、美國大選撲朔迷離

2020年下半年，美國大選將會(huì)進(jìn)入關(guān)鍵期。上半年已經(jīng)通過了黨內(nèi)初選和黨內(nèi)候選人的確定，下半年則進(jìn)入2020大選的核心階段，7-8月份進(jìn)行民主黨和共和黨黨內(nèi)候選人提名，9-10月則進(jìn)行三次電視辯論，11月3日進(jìn)行全民投票并統(tǒng)計(jì)投票結(jié)果，11月4日則公布2020年大選結(jié)果。從民主黨和共和黨黨內(nèi)民調(diào)來看，拜登和特朗普均獲得黨內(nèi)提名。根據(jù)最新的民調(diào)，拜登全面領(lǐng)先特朗普，整體在10個(gè)百分點(diǎn)左右，但是還沒有獲得絕對(duì)性優(yōu)勢(shì)。拜登相對(duì)確定性的選票有197張，領(lǐng)先特朗普的125張，但是距離獲勝仍需要73張選票，因此搖擺州依舊是大選的關(guān)鍵變數(shù)。與民主黨候選人相比，特朗普占據(jù)資金優(yōu)勢(shì)，但民調(diào)支持率處于劣勢(shì)。下半年美國總統(tǒng)大選風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)是核心風(fēng)險(xiǎn)之一，無論是特朗普還是拜登，均會(huì)將中國作為競(jìng)選的一個(gè)主要辯題，需要警惕其中的風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)然我們認(rèn)為雖然特朗普的支持率有所下降，但是基于當(dāng)前的全球復(fù)雜經(jīng)貿(mào)形勢(shì)和特朗普的財(cái)力支持，我們認(rèn)為特朗普連任的可能性大。

六、避險(xiǎn)黃金仍有上漲空間

全球疫情大流行的持續(xù)以及二次疫情的初步顯現(xiàn)，是避險(xiǎn)黃金短期內(nèi)走強(qiáng)的直接動(dòng)力；而全球央行大放水、美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)貨幣政策寬松的貿(mào)易沖突和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，疊加全球經(jīng)濟(jì)深度衰退且復(fù)蘇相對(duì)緩慢的根本性影響，以及流入黃金支持的交易所交易基金(ETF)和其他投資的資金（世界黃金協(xié)會(huì)(WGC)周二表示，以黃金為基礎(chǔ)的交易所交易基金(ETF)黃金持有量在2020年上半年增加了734噸，超過以往任何一整年的增持量），避險(xiǎn)黃金持續(xù)上漲，突破1800美元關(guān)口，創(chuàng)下2011年9月以來的最高水平。

下半年，全球進(jìn)入后疫情時(shí)代，二次疫情危機(jī)、貿(mào)易爭(zhēng)端、逆全球化危機(jī)、債務(wù)危機(jī)、地緣政治危機(jī)以及滯脹危機(jī)等新風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)將會(huì)陸續(xù)出現(xiàn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒仍將會(huì)大幅波動(dòng)，疊加全球央行大放水等諸多宏觀因素影響，避險(xiǎn)資產(chǎn)仍有進(jìn)一步上漲的趨勢(shì)，下半年避險(xiǎn)黃金仍有突破1921前高的可能，故黃金價(jià)格的回調(diào)均是買入的良機(jī)。

七、黃金投資策略分析

從今年大類資產(chǎn)配置的選擇上，黃金投資成為投資者十分關(guān)注的品種和投資選擇之一，受全球新冠疫情、地緣政治事件、全球經(jīng)濟(jì)整體不景氣、美國創(chuàng)紀(jì)錄無限量QE、歐美及新興經(jīng)濟(jì)體失業(yè)率高企等綜合影響，黃金成為今年國內(nèi)外投資者的青睞，在2月至6月的行情中，黃金是先抑后揚(yáng)的震蕩上漲走勢(shì)，未來黃金價(jià)格仍有進(jìn)一步上揚(yáng)的動(dòng)力和空間。今年以來，投資者在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資上十分踴躍與積極，股票、商品、債券、基金、地產(chǎn)等資產(chǎn)的成交規(guī)模均增長(zhǎng)，原油、黃金、有色金屬、農(nóng)產(chǎn)品等商品吸引了全球大量資金參與，尤其是大宗商品的先大幅下行后“V”型反彈的“過山車”行情令全球投機(jī)資金參與積極性大增。

我們預(yù)計(jì)，下半年的“黃金再貨幣化”及“西方國家央行大放水”的邏輯并沒有改變，相反全球疫情導(dǎo)致全球主要央行放水大大加速，在這種情況下黃金后續(xù)的價(jià)格峰值預(yù)期被大大拔高，因而會(huì)出現(xiàn)黃金難以深跌，一出現(xiàn)深跌就有大筆增量資金入場(chǎng)的情況；黃金的礦產(chǎn)供給和冶煉供給受到了進(jìn)一步的沖擊，具體表現(xiàn)為全球的黃金供給出現(xiàn)了顯著減少。因而黃金整體在牛市范圍之中，但不意味著金價(jià)是單邊上漲，而是保持整體處于上行通道，我們認(rèn)為黃金市場(chǎng)下半年的牛市行情中將可以采用三大投資策略：

第一，采用宏觀對(duì)沖的配置策略。因?qū)ζ渌L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下挫的擔(dān)憂，持有其他品種多頭頭寸的情況下，增配黃金多頭頭寸作為保護(hù)性宏觀對(duì)沖，比如擔(dān)憂股市下挫而增加黃金的多頭頭寸，擔(dān)憂地緣政治沖突而增加黃金多頭作為匯率對(duì)沖等，宏觀對(duì)沖下的投資者增配黃金未必是追求黃金頭寸的收益，而是希望整體收益曲線更加平滑，減少向不利方向變動(dòng)對(duì)自身造成的損失。在2020年2-6月這輪風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)先抑后揚(yáng)的“V”型走勢(shì)的過程中，在投資組合中增配一定量的黃金可以有效將投資曲線平滑。

第二，采用相對(duì)收益策略，相比宏觀對(duì)沖是更加積極的策略。比如增配黃金多頭的同時(shí)加入其他資產(chǎn)空頭頭寸，對(duì)擇時(shí)和市場(chǎng)判斷的標(biāo)準(zhǔn)要比宏觀對(duì)沖策略高很多。在2-6月份過程中的行情實(shí)際分為兩段，第一段是2月底到3月下旬的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下挫的行情，第二段是3月下旬至6月上旬風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)集體上漲的行情，在前半段多黃金空風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的策略能帶來顯著的收益，而后半段則會(huì)帶來較大的虧損，因而該套利策略對(duì)價(jià)格判斷的精度要求高很多。

第三，采用抗通脹方式投資黃金相關(guān)投資品的策略。在金價(jià)出現(xiàn)超跌的過程中配置黃金。通脹指標(biāo)并不等同于CPI指標(biāo)，更應(yīng)該考慮市場(chǎng)整體的貨幣投放量，在2020年美聯(lián)儲(chǔ)通過擴(kuò)表以及增加財(cái)政赤字的方式向市場(chǎng)投放了超過2.5萬億美元，美國國債總量已經(jīng)超過了26萬億美元，從各國的貨幣增量角度考慮黃金價(jià)格呈現(xiàn)5-10%或者更高的年化增長(zhǎng)是符合實(shí)際的。