近期全球市場熱點(diǎn)頻出，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)明顯放大，滬銅價(jià)格在50000—53000元/噸區(qū)間振蕩長達(dá)四個(gè)月，銅價(jià)后期走勢備受關(guān)注。筆者認(rèn)為，前期由疫情影響導(dǎo)致的上下游供需錯(cuò)配已經(jīng)得到緩解，在供應(yīng)穩(wěn)步回升和下游消費(fèi)無明顯亮點(diǎn)的背景下，銅價(jià)短期上行乏力。

銅礦供應(yīng)恢復(fù)，冶煉TC筑底回升

根據(jù)安泰科對(duì)于上半年全球主要礦企銅礦產(chǎn)量的統(tǒng)計(jì)，全球前十大礦企2020年上半年較2019年同期銅礦產(chǎn)出下滑約1.15%，嘉能可、五礦資源等多數(shù)礦企下調(diào)本年度銅產(chǎn)量目標(biāo)。盡管從3月開始，智利、秘魯?shù)戎饕a(chǎn)銅國開始試圖恢復(fù)銅礦產(chǎn)業(yè)的運(yùn)營，但由于疫情反復(fù)及工人罷工等因素，銅礦的生產(chǎn)恢復(fù)進(jìn)程受到諸多阻礙，秘魯2020年上半年銅礦產(chǎn)量較2019年同期下降20.4%，智利礦山產(chǎn)量僅僅與上年同期持平。中國作為全球最大的銅生產(chǎn)國，礦端收縮對(duì)銅的冶煉和加工影響很大。根據(jù)安泰科測算，2020年中國銅礦依然處于緊缺狀態(tài)，銅礦缺口相較2019年略有擴(kuò)大。

銅礦供應(yīng)緊張推動(dòng)銅價(jià)在3—7月強(qiáng)勢上漲，但隨著后期供應(yīng)恢復(fù)，銅礦供不應(yīng)求的情況逐步得到改善。冶煉TC作為衡量銅礦緊張與否的重要指標(biāo)，近月已呈現(xiàn)筑底小幅回升的態(tài)勢，CSPT小組于今年9月底與海外礦企召開的第四季度Floor Price 價(jià)格會(huì)中，敲定第四季度TC、RC地板價(jià)分別為58美元/噸和5.8美分/磅，相較上一季度地板價(jià)分別增加了5美元/噸及0.5美分/磅，側(cè)面反映了海外銅礦供應(yīng)正在趨于寬松。

新固廢政策緩解廢銅緊張格局

廢銅作為精銅冶煉另一大原材料，伴隨新固廢政策的落地，前期廢銅緊張狀態(tài)或得到一定的緩解。2020年10月18日，由生態(tài)環(huán)境部、海關(guān)總署、商務(wù)部、工業(yè)和信息化部四部門發(fā)布了關(guān)于再生黃銅及再生鑄造鋁合金原料進(jìn)口管理公告，此次公告明確了符合標(biāo)準(zhǔn)的再生銅和再生黃銅原料可被允許自由進(jìn)口，公告同時(shí)對(duì)相關(guān)產(chǎn)品海關(guān)編碼做了具體說明。這意味著今年以來就備受矚目的新固廢政策終于落地，對(duì)市場的影響體現(xiàn)在：一方面，前期因政策標(biāo)準(zhǔn)未落地而積壓在港口的再生銅資源將終得釋放，增加了市場供應(yīng)；另一方面，進(jìn)口廢銅標(biāo)準(zhǔn)大幅提高，未來進(jìn)口再生銅金屬含量不得低于95%。因此，我們認(rèn)為短期內(nèi)再生銅的大量涌入仍然存在一定困難，考慮再生銅進(jìn)口報(bào)關(guān)、運(yùn)輸及企業(yè)與政策磨合需要一定時(shí)間期限，預(yù)計(jì)年內(nèi)再生銅大量進(jìn)口概率較小。

未鍛造銅及銅材高進(jìn)口或延續(xù)

根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，截至2020年9月，我國進(jìn)口未鍛造銅及銅材累計(jì)414.9萬噸，較去年同期增長16.87%。由于國內(nèi)疫情防控得當(dāng)，生產(chǎn)和消費(fèi)情況遠(yuǎn)好于國外，我們預(yù)計(jì)未鍛造銅及銅材進(jìn)口數(shù)量持續(xù)處于高位的狀態(tài)將延續(xù)。上半年我國未鍛造銅及銅材進(jìn)口大增的主要原因是國內(nèi)外銅的價(jià)差拉大以及對(duì)于銅礦和廢銅原料的替代作用。從目前的情況看來，伴隨海外市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的逐步回暖，近期外盤走勢明顯強(qiáng)于內(nèi)盤，海外進(jìn)口精銅不再具備套利空間，精銅進(jìn)口通道自8月以來基本處于關(guān)閉狀態(tài)，前期從海外進(jìn)口的精煉銅大量堆積在國內(nèi)保稅區(qū)，但伴隨人民幣的持續(xù)升值，且全球移庫現(xiàn)象告一段落，外盤強(qiáng)勢狀態(tài)暫緩，精銅理論進(jìn)口虧損已得到一定的修復(fù)，不排除后期因匯率等因素促使保稅區(qū)庫存流入國內(nèi)市場的情況。

進(jìn)口的變化情況重點(diǎn)關(guān)注原料替代效應(yīng)。疫情期間，銅礦與廢銅進(jìn)口受阻，未鍛造粗銅成為主要替代原料，墨西哥等運(yùn)輸未遭受嚴(yán)重影響的國家成為原料進(jìn)口替代國，即便目前主要銅礦產(chǎn)出國基本恢復(fù)往年水平，但由于冶煉廠利潤的企穩(wěn)回升，第三梯隊(duì)原料進(jìn)口依然延續(xù)高位。

傳統(tǒng)淡季漸近，消費(fèi)復(fù)蘇存疑

10月國內(nèi)銅消費(fèi)表現(xiàn)尚可，但傳統(tǒng)消費(fèi)旺季即將過去，消費(fèi)繼續(xù)回暖存疑。根據(jù)SMM對(duì)現(xiàn)貨市場的調(diào)研，自9月末開始國內(nèi)部分地區(qū)精銅出庫量有所增加，周均出庫維持在2萬噸左右，遠(yuǎn)高于年度周均出庫量1.7萬噸，國慶中秋長假歸來制冷行業(yè)及線纜訂單均有所好轉(zhuǎn)，銅管加工企業(yè)開工率基本維持在75%左右，電線電纜企業(yè)開工率約在90%，但產(chǎn)業(yè)分化仍較為嚴(yán)重，大型加工廠開工率維持高位，而中小型加工廠訂單表現(xiàn)不佳。伴隨消費(fèi)淡季的來臨，若后續(xù)國內(nèi)無實(shí)質(zhì)性終端刺激政策出臺(tái)，預(yù)計(jì)11月國內(nèi)下游消費(fèi)難有明顯起色。

另外，海外疫情二次加劇也拖累了全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。近期，法、德、英等國再度宣布封國，不排除后續(xù)會(huì)有更多疫情嚴(yán)重國家采取更嚴(yán)格的措施，市場關(guān)注重點(diǎn)可能從全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇重新回到疫情上。盡管此次疫情反復(fù)給金融市場造成的恐慌效應(yīng)大概率不及前期，但出行及工作的不便將對(duì)海外經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性拖累。

總體而言，疫情對(duì)南美洲主要礦山產(chǎn)出影響呈邊際遞減，在海外疫情不會(huì)造成銅礦端的再次中斷的假設(shè)下，未來銅供應(yīng)將趨于寬松。中國傳統(tǒng)消費(fèi)淡季漸近，若后續(xù)無較大的利多政策出臺(tái)，短期下游消費(fèi)難有起色，結(jié)合歐美疫情以及全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏，我們認(rèn)為，銅價(jià)上行仍存較大阻力。