黃金自去年8月創(chuàng)下歷史新高后，波動(dòng)明顯加大，且重心大幅下移。由于疫苗頻傳利好消息，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅拉升，去年11月黃金ETF下滑，金價(jià)跌落1800美元/盎司。隨后美國財(cái)政刺激加碼預(yù)期支持通脹回升，帶動(dòng)金價(jià)再度走高站上1950美元/盎司。伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)去年12月議息會(huì)議釋放逐步退出QE的信號(hào)，金價(jià)遭遇重創(chuàng)，一度逼近1800美元/盎司。對(duì)于后市，美國財(cái)政刺激出臺(tái)料快于美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE，因此，對(duì)上半年金價(jià)仍持樂觀態(tài)度。

美聯(lián)儲(chǔ)退出QE仍需時(shí)日

去年12月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，有官員認(rèn)為，如果最大就業(yè)和物價(jià)目標(biāo)達(dá)到以后，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)如同2013—20114年一樣逐步退出寬松，導(dǎo)致十年期美債收益率大幅抬升，最高觸及1.15%，金價(jià)快速大幅回落。然而，我們認(rèn)為，目前美國就業(yè)市場雖有明顯改善，失業(yè)率由疫情暴發(fā)時(shí)的14.8%下降至6.7%，但仍遠(yuǎn)高于疫情前的水平，且去年12月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)意外下滑14萬人。美國仍未擺脫疫情困擾，經(jīng)濟(jì)回升仍需貨幣政策支持。美聯(lián)儲(chǔ)官員目前對(duì)于貨幣政策走向態(tài)度不一，部分官員認(rèn)為為時(shí)尚早，甚至支持在年底前保持當(dāng)前購債規(guī)模不變。因此，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于逐步退出QE的表態(tài)更多是對(duì)市場進(jìn)行預(yù)期管理，并非當(dāng)下實(shí)施，長期美債收益率回升空間仍相對(duì)有限。另外，美聯(lián)儲(chǔ)表示，除非出現(xiàn)令人不安的通脹和不均衡，否則將不會(huì)加息，因此短端利率仍將維持在底部，對(duì)金價(jià)形成支撐。

美寬松財(cái)政政策正在路上

去年12月27日，美國9000億美元財(cái)政刺激落地，目前共陸續(xù)出臺(tái)了5輪財(cái)政刺激，規(guī)模接近3.7萬億美元。1月初拜登公布1.9萬億抗疫紓困計(jì)劃，表示美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)遭遇重創(chuàng)，刺激法案的推出迫在眉睫。耶倫支持美國加大財(cái)政刺激力度，表示考慮債務(wù)水平會(huì)因此增加，但在利率處于歷史低位的情況下，最明智的做法就是推出一項(xiàng)大規(guī)模刺激計(jì)劃，由此帶來的收益將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過成本。而且美國民主黨獲得微弱優(yōu)勢，重新掌握參議院，因此，財(cái)政刺激法案獲得通過的概率仍然較高。

金價(jià)波動(dòng)幅度料加大

疫情暴發(fā)以來，十年期美債實(shí)際收益率呈現(xiàn)快速下行然后低位振蕩走勢。在去年8月初金價(jià)創(chuàng)下歷史新高時(shí)，十年期美債實(shí)際收益率位于-1%的低位。此前美債實(shí)際收益率下行及金價(jià)走強(qiáng)主要因?yàn)槊x利率走低，后續(xù)將取決于通脹抬升水平能否超過遠(yuǎn)端利率回升幅度。考慮到美聯(lián)儲(chǔ)縮減QE仍需時(shí)日，目前更多的是對(duì)市場進(jìn)行預(yù)期管理，而美國新的財(cái)政刺激料在上半年出臺(tái)落地，因此，我們認(rèn)為，十年期美債收益率抬升幅度料不及通脹回升幅度，即美債實(shí)際收益率仍有下行空間。

目前全球多國已啟動(dòng)疫苗接種工作，但接種進(jìn)度慢于預(yù)期，疫苗需求旺盛，輝瑞等疫苗推遲交貨，呈現(xiàn)供不應(yīng)求狀態(tài)，因此疫苗大范圍接種仍需一定時(shí)間。雖然疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響已明顯減弱，但全球經(jīng)濟(jì)共振性復(fù)蘇仍然較弱。未來半年市場預(yù)期將在全球財(cái)政刺激加碼與貨幣政策邊際逐步收緊中間來回切換，進(jìn)而造成金價(jià)波動(dòng)。

綜上所述，由美債名義利率下行驅(qū)動(dòng)的黃金上漲行情已結(jié)束，金價(jià)不具備去年4—8月連續(xù)性上行的條件，但尚無需過度悲觀。美國寬松財(cái)政刺激仍在路上，進(jìn)而推升通脹水平，成為驅(qū)動(dòng)黃金上漲的主要?jiǎng)幽堋６缆?lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策為時(shí)尚早，長端利率回升幅度相對(duì)有限，因此美債收益率仍有下行空間，金價(jià)上半年行情仍可期。但市場預(yù)期或在財(cái)政刺激加碼與貨幣政策邊際收緊間切換，金價(jià)波動(dòng)料加大，或在高位寬幅振蕩，建議把握階段性做多機(jī)會(huì)。