周一，滬銅與國(guó)際銅期貨雙雙漲停，倫敦銅價(jià)格一舉突破9000美元/噸關(guān)口，創(chuàng)下9年高位。僅2月以來(lái)，滬銅期貨累計(jì)漲幅近17%。不少市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在宏觀面與基本面共振下銅價(jià)本輪上漲為大勢(shì)所趨?？聪蚝笫?，銅價(jià)上行驅(qū)動(dòng)力能否持續(xù)，上漲何時(shí)見(jiàn)頂？分析人士表示，盡管短期內(nèi)銅價(jià)有望挑戰(zhàn)前高，但是暴漲行情或難以長(zhǎng)期維持，并會(huì)伴隨銅價(jià)波動(dòng)率的放大。為此，建議企業(yè)充分利用銅品種較為豐富的衍生品工具體系來(lái)做好風(fēng)險(xiǎn)管理，在保有當(dāng)前收益的同時(shí)，謹(jǐn)防后續(xù)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

雙重利好助銅價(jià)快速?zèng)_高

國(guó)信期貨分析師顧馮達(dá)對(duì)記者表示，本輪銅價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲源于宏觀樂(lè)觀預(yù)期與供需基本面帶來(lái)的資金提前布局。一方面，當(dāng)前正處于有色傳統(tǒng)淡季收尾并逐步進(jìn)入旺季的節(jié)點(diǎn)，而因今年國(guó)內(nèi)提倡春節(jié)“就地過(guò)年”促使下游消費(fèi)復(fù)蘇提前，市場(chǎng)對(duì)二季度旺季提前開(kāi)啟預(yù)期強(qiáng)烈；另一方面，由于海外宏觀政策刺激持續(xù)和新冠疫苗大規(guī)模鋪開(kāi)接種，共同推動(dòng)歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，同時(shí)拜登政府的新能源政策也對(duì)銅等有色金屬構(gòu)成消費(fèi)利好。作為衡量全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的重要晴雨表之一，以“銅博士”為首的有色金屬板塊在貨幣政策寬松持續(xù)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇的背景下，本身就具備較強(qiáng)價(jià)格上漲的空間和動(dòng)力。

在中信建投期貨分析師張維鑫看來(lái)，本輪銅價(jià)上漲的主要邏輯有兩點(diǎn)，一是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，二是大通脹預(yù)期。2021年本就是海外經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)復(fù)蘇之年，這種預(yù)期隨著新冠新增確診病例的持續(xù)減少、中國(guó)春節(jié)期間疫情得到有效控制而不斷強(qiáng)化，并最終形成強(qiáng)烈的一致預(yù)期。在大通脹預(yù)期方面，近期美國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)回升，是市場(chǎng)對(duì)于通脹抬升最有力的證據(jù)。近期比特幣瘋漲實(shí)際體現(xiàn)出的還是市場(chǎng)中“水”太多了，它的價(jià)格已經(jīng)成為流動(dòng)性寬松程度的一個(gè)標(biāo)桿。“在這樣的背景下，銅價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)就是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和貨幣寬松，它們共同導(dǎo)致了再通脹預(yù)期。除了這個(gè)核心驅(qū)動(dòng)外，還有低庫(kù)存、供應(yīng)恢復(fù)不足、綠色經(jīng)濟(jì)對(duì)電能的依賴(lài)從而驅(qū)動(dòng)對(duì)銅的需求增長(zhǎng)，都是這一輪銅價(jià)上漲的助力。”

東證衍生品研究院分析師曹洋表示，隨著疫情得到控制，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步入快車(chē)道，疊加海外刺激政策短期加持，市場(chǎng)對(duì)通脹抬升的預(yù)期明顯升溫。從配置角度看，基于對(duì)通脹的恐慌，大類(lèi)資產(chǎn)配置或正在快速調(diào)整，吸引大量的資金流入市場(chǎng)，造成了這波銅價(jià)的急速拉漲。

除此之外，國(guó)泰君安期貨分析師季先飛表示，在宏觀持續(xù)釋放利好的情況下，銅市基本面供需錯(cuò)配預(yù)期也在不斷增強(qiáng)，原料供應(yīng)緊張將使得冶煉廠4—5月檢修增加，而該時(shí)間周期是傳統(tǒng)生產(chǎn)旺季，社庫(kù)面臨快速去化的可能。從交易面來(lái)看，LME銅庫(kù)存處于歷史同期偏低的水平，現(xiàn)貨升水已升至30美元/噸上方。

企業(yè)可適當(dāng)調(diào)整套保比例

“銅市在宏觀和基本面雙雙復(fù)蘇中反彈本就在情理之中，存在爭(zhēng)議的更多是價(jià)格漲幅和節(jié)奏。”顧馮達(dá)表示，從基本面看，目前銅等有色金屬多數(shù)都共同面臨的“低庫(kù)存、緊平衡”的產(chǎn)業(yè)鏈微妙現(xiàn)狀，使其供需平衡容易受到市場(chǎng)未來(lái)預(yù)期增量變化的影響。“當(dāng)下歐美主要經(jīng)濟(jì)體繼續(xù)推出大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激措施，以對(duì)沖實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退威脅，在疲軟的全球經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀和樂(lè)觀的復(fù)蘇增長(zhǎng)預(yù)期之間，銅價(jià)上漲更多反映出市場(chǎng)對(duì)海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和供應(yīng)偏緊的樂(lè)觀預(yù)期，但如果二季度全球經(jīng)濟(jì)政策力度不及預(yù)期及新能源新基建等消費(fèi)潛能高增長(zhǎng)的利好因素未能落實(shí)，則有色金屬價(jià)格趨勢(shì)性上漲潛能也將被限制。”他說(shuō)道。

“目前市場(chǎng)預(yù)期過(guò)強(qiáng)、一致性過(guò)高，結(jié)果就是銅價(jià)上漲的勢(shì)頭過(guò)于強(qiáng)勁。”張維鑫告訴記者，當(dāng)前銅價(jià)上漲的情景已經(jīng)與2009—2011年經(jīng)濟(jì)危機(jī)后的復(fù)蘇情形不太一樣，反而更像是2006年4—5月和2007年3—4月，是在高位的加速上漲。“這種上漲必然帶來(lái)波動(dòng)性的快速上升，容易將預(yù)期打得過(guò)滿(mǎn)，并最終導(dǎo)致大幅度的調(diào)整。”在他看來(lái)，這種行情難以長(zhǎng)期維持，樂(lè)觀估計(jì)將在一季度末、二季度初結(jié)束，并且隨之而來(lái)的可能是一次深度回調(diào)。不過(guò)，在這一輪行情結(jié)束之前，銅價(jià)是有望挑戰(zhàn)前高的。

從基本面角度看，曹洋表示，銅在上半年供需將繼續(xù)修復(fù)，尤其是在海外市場(chǎng)。從風(fēng)險(xiǎn)上來(lái)看，他認(rèn)為還是要注意高銅價(jià)短期帶來(lái)的供給釋放與需求抑制。但從總體上看，他認(rèn)為短期市場(chǎng)的定價(jià)仍在于宏觀因素，基本面因素不是短期的主線(xiàn)，因此，考慮到宏觀因素，價(jià)格上漲的趨勢(shì)可能會(huì)繼續(xù)，節(jié)奏上可能會(huì)持續(xù)到二季度。

季先飛認(rèn)為，在驅(qū)動(dòng)邏輯沒(méi)有發(fā)生大的變化的前提下，銅價(jià)運(yùn)行的趨勢(shì)不會(huì)終止。銅價(jià)2月快速上漲，當(dāng)前已經(jīng)處于較高的位置，但是銅驅(qū)動(dòng)的強(qiáng)邏輯暫時(shí)難以消退，資金推漲的熱情依然較高，后期銅價(jià)仍有可能創(chuàng)新高。據(jù)其判斷，本輪銅價(jià)在整個(gè)旺季可能持續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)。

“當(dāng)然市場(chǎng)也存在一些不利因素有可能導(dǎo)致銅價(jià)波動(dòng)放大。本輪銅價(jià)受投資資金推漲的跡象明顯，滬銅持倉(cāng)和成交快速向遠(yuǎn)期移動(dòng)；國(guó)際銅期貨合約主力已經(jīng)移至2105合約。隨著銅價(jià)創(chuàng)新高，多頭資金獲利豐厚，有可能會(huì)出現(xiàn)逢高減倉(cāng)的操作，從而加大價(jià)格波動(dòng)。”他說(shuō)道。

看向后期銅價(jià)的支撐因素，張維鑫表示，首先是疫情緩和下全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，其次是再通脹的必要條件，包括美國(guó)新版刺激計(jì)劃的推進(jìn)和美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策，最后則是全球交易所低庫(kù)存狀態(tài)，它意味著當(dāng)下的供需存在缺口。至于不利因素，則包括通脹預(yù)期下，美國(guó)新版刺激方案可能縮水、美聯(lián)儲(chǔ)可能調(diào)整貨幣政策預(yù)期、貨幣利率快速上升對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的威脅以及疫情的反復(fù)等。

顧馮達(dá)認(rèn)為，短期有色“銅博士”牛年開(kāi)門(mén)紅之后，中期有色板塊將延續(xù)“春季躁動(dòng)”?？紤]到國(guó)內(nèi)“就地過(guò)年”政策使得有色下游企業(yè)復(fù)產(chǎn)復(fù)工提前，且中央新能源政策和“碳拐點(diǎn)”“碳中和”目標(biāo)在今年兩會(huì)前夕受到地方政府力推，各地中長(zhǎng)期政策規(guī)劃陸續(xù)轉(zhuǎn)向，對(duì)有色等大宗商品市場(chǎng)產(chǎn)生較為深遠(yuǎn)的影響，預(yù)計(jì)有色板塊將迎來(lái)國(guó)內(nèi)重大行業(yè)政策預(yù)期下的春季反彈機(jī)會(huì)。對(duì)此，他建議產(chǎn)業(yè)與機(jī)構(gòu)進(jìn)行生產(chǎn)利潤(rùn)保值為主，投機(jī)者對(duì)有色短期多頭思路為主，注意控制倉(cāng)位。

張維鑫認(rèn)為，對(duì)于普通的市場(chǎng)參與者而言，當(dāng)下持有的多頭頭寸可以繼續(xù)持有，與通脹共舞，但隨著銅價(jià)的繼續(xù)走高，應(yīng)該考慮逐步減倉(cāng)止盈。隨著銅價(jià)的持續(xù)走高，預(yù)計(jì)價(jià)格波動(dòng)將會(huì)顯著放大，一個(gè)值得關(guān)注的策略是買(mǎi)入寬跨式期權(quán)，形成一個(gè)做多波動(dòng)率的投資組合。

最后，上述分析人士表示，在市場(chǎng)波動(dòng)性加大的情況下，參與銅市場(chǎng)的企業(yè)應(yīng)當(dāng)更加注重風(fēng)險(xiǎn)管控，可根據(jù)自身狀況適當(dāng)調(diào)整套保比例。對(duì)于銅產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)而言，張維鑫表示，如果是自有礦山企業(yè)，隨著銅價(jià)的走高可以建立部分空頭套保持倉(cāng)；如果是終端消費(fèi)企業(yè)，當(dāng)下的買(mǎi)入套保持倉(cāng)還可以持有，但隨著價(jià)格的進(jìn)一步上漲，則應(yīng)當(dāng)逐步縮減套保頭寸。

“除期貨套保外，考慮到當(dāng)前銅價(jià)波動(dòng)顯著放大，期權(quán)在套期保值中的應(yīng)用價(jià)值得到增強(qiáng)。企業(yè)在套期保值時(shí)，可以更多地考慮買(mǎi)入期權(quán)作為替代方式。”除此之外，張維鑫表示，由于市場(chǎng)看漲氛圍濃郁，看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的時(shí)間價(jià)值存在較大差異，企業(yè)在套期保值時(shí)也可以關(guān)注一些特殊的機(jī)會(huì)。比如通過(guò)期權(quán)組合的方式模擬期貨頭寸，實(shí)現(xiàn)更有利的建倉(cāng)成本。“如果以周一收盤(pán)價(jià)計(jì)算，同時(shí)買(mǎi)入一個(gè)67000元/噸執(zhí)行價(jià)的4月合約的看跌期權(quán)，賣(mài)出一個(gè)同樣的看漲期權(quán)，則相當(dāng)于以高于市場(chǎng)價(jià)格260元/噸的價(jià)格建立了空單。”他建議道。

對(duì)于銅上下游企業(yè)而言，張維鑫表示，目前市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，套期保值比例應(yīng)適當(dāng)縮小。如果是自有礦山企業(yè)，隨著銅價(jià)的走高可以建立部分空頭套保持倉(cāng)，如果是終端消費(fèi)企業(yè)，當(dāng)下的買(mǎi)入套保持倉(cāng)還可以持有，但隨著價(jià)格的進(jìn)一步上漲，則應(yīng)當(dāng)逐步縮減套保頭寸。

“對(duì)于參與銅市場(chǎng)的企業(yè)，我們整體的思路是根據(jù)企業(yè)訂單進(jìn)行套期保值。但因短期上漲的邏輯較為確定，銅價(jià)也存在上漲空間，建議下游和終端企業(yè)已經(jīng)做買(mǎi)入保值的期貨頭寸堅(jiān)決持有，年后復(fù)工復(fù)產(chǎn)的企業(yè)根據(jù)訂單情況適當(dāng)備庫(kù)。”季先飛建議，同時(shí)，可以引入期權(quán)策略降低市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。“如采取期權(quán)領(lǐng)口策略，在持有期貨多單、買(mǎi)入看跌期權(quán)組成保險(xiǎn)策略的同時(shí)，賣(mài)出虛值看漲期權(quán)。”