和二季度創(chuàng)新高的銅鋁大相徑庭，鉛自春節(jié)后始終呈現(xiàn)為區(qū)間振蕩，二季度始終運(yùn)行于14500—16000元/噸之間。然而近兩周以來，在美聯(lián)儲(chǔ)Taper預(yù)期發(fā)酵的背景下，有色金屬普遍回調(diào)，鉛卻表現(xiàn)堅(jiān)挺，本周在海外持續(xù)去庫的背景下，倫鉛向上突破年內(nèi)新高，拉動(dòng)滬鉛大幅沖高。我們認(rèn)為目前鉛利空基本出盡，三季度消費(fèi)旺季的來臨有望加速基本面改善，鉛有階段性反彈的需求，當(dāng)然長期消費(fèi)瓶頸依然會(huì)限制鉛價(jià)反彈空間，預(yù)計(jì)16500元/噸的高點(diǎn)突破難度較大。

基本面弱勢(shì)壓制二季度鉛價(jià)

二季度鉛價(jià)主要受到自身基本面的壓制。二季度是鉛的傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，下游蓄電池企業(yè)開工維持在偏低水平，對(duì)鉛主要維持按需采購。而鉛的供應(yīng)相對(duì)充裕，雖然二季度以來鉛精礦加工費(fèi)持續(xù)走低，但未對(duì)原生鉛生產(chǎn)造成明顯影響，上半年原生鉛產(chǎn)量相較2020年和2019年仍有超5%的增長；另一方面隨著再生鉛新產(chǎn)能的投放，再生鉛生產(chǎn)持續(xù)放量，上半年的再生鉛產(chǎn)量相比2020年或2019年幾近翻倍。在供應(yīng)放量疊加消費(fèi)淡季的影響下，鉛錠庫存自春節(jié)后持續(xù)走高，目前國內(nèi)社會(huì)庫存總量接近13萬噸，是往年同期的4倍有余，對(duì)鉛價(jià)造成巨大壓力，成為阻礙二季度滬鉛上行的重要原因。

旺季來臨，基本面有改善預(yù)期

三季度鉛基本面有改善預(yù)期。鉛供應(yīng)端利空基本出盡，受國內(nèi)環(huán)保限制和海外疫情的干擾，上半年鉛精礦產(chǎn)出持續(xù)受到擾動(dòng)，鉛精礦加工費(fèi)大幅下滑。數(shù)據(jù)顯示，國產(chǎn)鉛精礦加工費(fèi)已從年初的2100元下降至1400元，進(jìn)口礦加工費(fèi)自120美元下降至60美元，在低利潤限制下，原生鉛產(chǎn)量可能受到干擾。此外，再生鉛綜合成本運(yùn)行在15000元/噸附近，給予鉛價(jià)有效支撐，5月滬鉛價(jià)格下跌至成本線附近，疊加南方部分地區(qū)環(huán)保擾動(dòng)的影響，再生鉛企業(yè)排產(chǎn)下降。從需求側(cè)來看，在2020年疫情影響下，電動(dòng)車需求爆發(fā)式增長，電動(dòng)車年度產(chǎn)量同比增長近30%。2021年電動(dòng)車行業(yè)依舊維持繁榮，在高基數(shù)的基礎(chǔ)上，1—4月產(chǎn)量累計(jì)同比增長64%。三季度是電動(dòng)車的生產(chǎn)旺季，根據(jù)對(duì)下游的調(diào)研，車企對(duì)三季度的生產(chǎn)也摩拳擦掌，屆時(shí)有望帶動(dòng)蓄電池廠的開工和對(duì)原料的采購，進(jìn)而拉動(dòng)鉛的消費(fèi)。

整體來看，在交易了二季度漫長的基本面弱勢(shì)邏輯后，目前鉛供給側(cè)已無新的利空，而消費(fèi)旺季在即，基本面邊際改善可期。LME庫存自4月以來持續(xù)下降，目前總量已經(jīng)回落至8萬噸附近的低位，LME現(xiàn)貨升水大幅走高，海外已經(jīng)出現(xiàn)擠倉端倪。在外盤的刺激下，本就蓄勢(shì)待發(fā)的鉛價(jià)提前開啟旺季行情，滬鉛大幅拉漲。

反彈高度可能受限

在外盤拉動(dòng)和國內(nèi)基本面改善的預(yù)期下，鉛有階段性反彈的需求，但我們認(rèn)為年內(nèi)反彈高度有限。鉛長期基本面走弱的邏輯沒有發(fā)生根本性扭轉(zhuǎn)，一方面再生鉛及回收產(chǎn)業(yè)鏈成熟，再生產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，且彈性較大，鉛供應(yīng)端炒作題材有限；另一方面鉛消費(fèi)即將步入長期瓶頸期，隨著鋰電池對(duì)鉛蓄電池的消費(fèi)替代加深，鉛消費(fèi)增速越來越低。

下半年來看，在通脹壓力和就業(yè)恢復(fù)的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)口風(fēng)逐漸轉(zhuǎn)鷹，下半年主題可能是逐漸退出寬松，美元指數(shù)尚有反彈空間，對(duì)有色整體形成利空。在宏觀面不利和基本面長期趨弱的背景下，我們認(rèn)為鉛的反彈高度將受限，滬鉛2020年的高點(diǎn)16500元/噸將成為強(qiáng)阻力，操作上三季度前期可逢回調(diào)少量參與多單，在阻力位附近，長線賣?？諉螒?yīng)擇機(jī)介入。