“弱預期、強現(xiàn)實”拉扯

近期，由中信期貨主辦的有色金屬半年度策略會在上海舉行，會議圍繞“寬松后半程，有色何去從”展開討論。中信期貨有色組負責人覃靜表示，上半年后在疫情全球經(jīng)濟復蘇、財政貨幣政策刺激下，有色金屬整體表現(xiàn)強勁。不過看向下半年，她認為在“弱預期、強現(xiàn)實”拉扯下，有色價格表現(xiàn)承壓但相對滯后，流動性溢價將過渡至供需主導，需要一段時間才能呈現(xiàn)出價格下跌與回落趨勢。從有色品種價格強弱排序來看，她預計下半年錫價表現(xiàn)最強，其次為鋁、鎳、錫、不銹鋼，最后為銅、鉛。

三季度銅消費將進一步改善  呈現(xiàn)外強內(nèi)弱格局

在銅價方面，中信期貨分析師沈照明認為下半年銅價將維持在高位，結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)為外強內(nèi)弱，滬銅波動區(qū)間在60000—80000元/噸，對應倫銅價格在8000—11000美元/噸。

首先在宏觀方面，如果通脹預期維持在高位，則全球?qū)捤闪鲃有詫⒚媾R收緊拐點，三季度流動性收緊還處于預期的敏感期，四季度將逐漸明朗。

其次看向基本面，一方面，在供應端，考慮到部分礦企新擴建項目提速投產(chǎn)、部分新建項目下半年投產(chǎn)及部分銅礦重啟，下半年全球銅礦產(chǎn)出增速提高。他預計，三、四季度全球銅礦產(chǎn)量增速分別為5.8%和4.4%，三、四季度全球精銅產(chǎn)量增速估計分別為5%和6%；另一方面，在需求端，銅消費樂觀預期逐步兌現(xiàn)，國內(nèi)于4月達到高點后回落，海外銅消費還在進一步回升過程中。他預計三、四季度全球銅消費增速分別為3.7%和3.6%。

總體從供需平衡表角度來看，他認為三季度海外銅消費將進一步改善，三季度中國和全球?qū)⒎謩e短缺6萬噸和29萬噸。具體來看，下半年全球銅市場看點主要在兩方面：一是南美銅精礦產(chǎn)出拐點何時出現(xiàn)，這將影響全球銅礦產(chǎn)出提速，就當前部分礦企的新擴建及重啟銅礦進展來看，四季度全球銅礦產(chǎn)量大概率明顯增長。二是歐美市場銅消費將進一步改善。而下半年國內(nèi)銅市場看點則在于電力板塊消費，在弱銅價背景下，電力板塊消費將得到明顯提振，三季度國內(nèi)銅消費可能呈現(xiàn)淡季不淡的特征。

下半年鋁市供需相對良好  支撐鋁價較好表現(xiàn)

在鋁價方面，覃靜認為盡管下半年美聯(lián)儲開啟Taper的預期令貨幣環(huán)境對大宗商品不再友好，但是鋁市場由于供應端收縮、消費板塊增多降少以及海外補庫需求的存在，將支撐滬鋁價格無論在絕對收益還是有色板塊的相對收益上都會有不俗的表現(xiàn)，滬鋁核心價格區(qū)間預計在18000—21000元/噸，

從宏觀來看，她表示美聯(lián)儲首次加息的時間點預期相較提前至2023年，對大宗商品整體構(gòu)成不利。但在基本面上，鋁市供應受到“雙控”及電力約束出現(xiàn)意外減產(chǎn)，導致全年產(chǎn)量從4000萬噸下調(diào)至3953萬噸，進口75萬噸，拋儲35萬噸，總供應量在4063萬噸；其中下半年產(chǎn)量2013萬噸，拋儲35萬噸，出口10萬噸，構(gòu)成2058萬噸供應總量。從消費上看，鋁消費板塊增多降少，預計下半年消費增長1.9%至2059萬噸，全年消費增長210萬噸至4040萬噸的總量。總體來看，她表示滬鋁總體庫存水平偏低，但在今年拋儲消息傳出后，現(xiàn)貨升水和滬鋁結(jié)構(gòu)都受到了明顯壓制。不過她表示，即使有拋儲補充，鋁市供需平衡表仍舊保持良好狀態(tài)。

從下半年價格表現(xiàn)來看，盡管宏觀略偏空，但是滬鋁基本面優(yōu)異，庫存有望在低位上再下一城，支撐滬鋁價格在高位偏強運行，交易維度仍舊以多頭為主，滬鋁主力核心價格區(qū)間預計在18000—21000元/噸，均值預計在18800元/噸，倫鋁價格運行區(qū)間在2300—2800美元/噸，均價在2500美元/噸左右。

三季度國內(nèi)缺口大于海外  滬錫價格繼續(xù)保持強勢

在錫價方面，沈照明表示，由于錫市供應端擾動不斷，并且消費受益于半導體強勁的消費增長，所以下半年錫價將繼續(xù)保持強勢，預計滬錫價格波動區(qū)間為180000—250000元/噸，倫錫價格波動區(qū)間在26000-35000美元/噸。

從供應端來看，上半年由于疫情影響，東南亞主要產(chǎn)錫國出現(xiàn)減產(chǎn)，海外錫錠供應減少。而中國錫錠產(chǎn)量增長，2—5月中國精錫凈出口超過5000噸，部分緩解海外錫錠緊張情況。但是5月份云南限電使得國內(nèi)錫錠供應趨緊?？聪蛳掳肽?，6月云錫檢修，中國精錫產(chǎn)量放緩，而東南亞等主要產(chǎn)錫國仍受疫情影響，預計全年錫產(chǎn)量增長5.3%。

從需求端來看，受益于全球經(jīng)濟復蘇，家電產(chǎn)銷恢復，3C產(chǎn)品出貨量大增，新能源車銷量大幅攀升，全球半導體銷售而大幅增長，將推動全球錫消費量維持在高位，他預計全年錫消費量將增長6.6%至386干噸。

總體來看，他預計三季度中國與海外均呈現(xiàn)短缺局面，中國錫錠短缺量將大于海外，分別短缺2.7干噸和1.3干噸；四季度若東南亞地區(qū)錫生產(chǎn)恢復，中國與全球錫錠供需將轉(zhuǎn)為過剩。

供應擾動預計貫穿全年  國內(nèi)鋅錠低庫存難改

對于下半年的鋅市場，中信期貨分析師鄭瓊香認為，宏觀影響將趨于向下，同時拋儲政策靈活調(diào)節(jié)，鋅市供需端存在支撐，鋅錠低庫存或難改，預計下半年鋅價或分別于19500—24000元/噸和2600—3300美元/噸的高位區(qū)間內(nèi)振蕩波動。

一方面，下半年美聯(lián)儲收緊預期升溫，推測收緊正式的信號窗口最早會出現(xiàn)在今年三季度，這也將打破美元偏弱格局，下半年美元指數(shù)運行重心將趨于抬升，這對大宗商品價格構(gòu)成壓力；另一方面，二季度以來中國對大宗商品價格的調(diào)控升溫，不過隨著二季度末有色價格的下調(diào)，以及前期鋅價漲幅明顯低于銅、鋁等，預計國內(nèi)政策調(diào)控對后期鋅價的影響相對溫和。

從拋儲情況來看，國內(nèi)有色金屬拋儲已于6月份落地，未來半年每個月底進行分批次拋儲。其中鋅第一批拋儲數(shù)量為3萬噸，略超市場預期，預計未來每月拋儲量將由價格表現(xiàn)進行靈活調(diào)節(jié)。

在供應端方面，三季度鋅礦端供應將季節(jié)性趨松，鋅礦加工費有望緩慢走高，但是加工費反彈高度不大。不過四季度礦端收緊將再度發(fā)酵，對鋅價的支撐將增強。同時，國內(nèi)冶煉端上半年干擾超預期，下半年冶煉產(chǎn)出環(huán)比預計將回升，但冶煉干擾影響可能會貫穿全年。繼內(nèi)蒙古能耗雙控、云南限電限產(chǎn)政策后，廣西將可能對高能耗行業(yè)上調(diào)電價，后續(xù)進一步跟蹤政策的導向和影響。

看向需求端，三季度海外需求大概率繼續(xù)向好，下半年美國基建政策的落地可期。同時中國在房地產(chǎn)竣工周期、財政后置支撐基建環(huán)比改善以及出口延續(xù)下，預計經(jīng)濟增速回落節(jié)奏較為緩慢。總體來看，在供應端仍難以大幅釋放的基礎(chǔ)下，國內(nèi)鋅錠庫存將維持低位波動態(tài)勢，海外庫存有望緩慢回落。

鉛市供需格局難有改善  期價節(jié)奏或延續(xù)較快切換

對于下半年滬鉛市場，鄭瓊香認為目前市場暫未出現(xiàn)明顯矛盾去打破上半年的格局，即滬鉛價格上有高庫存壓力、下有礦端收緊與成本支撐的低位波動態(tài)勢。她認為，下半年滬鉛期價節(jié)奏或延續(xù)較快轉(zhuǎn)換，三季度由于消費季節(jié)性回升，將可能提振滬鉛期價反彈，但空間暫不樂觀，而四季度鉛價或回歸低位運行，下半年整體在14500—16500元/噸區(qū)間波動為主。

從消費前景上看，鋰電池對傳統(tǒng)鉛酸蓄電池的消費擠占影響不斷加深，中長期鉛酸蓄電池的消費前景偏謹慎悲觀。不過短期來看，三季度鉛酸蓄電池出口有望維持偏強態(tài)勢，疊加下半年電池消費將季節(jié)性回升，消費比上半年將有所改善。但是現(xiàn)階段成品庫存高位，以及下半年汽車、電動自行車等終端消費同比上升空間有限，將限制下半年下游的補庫表現(xiàn)。

從供給端來看，下半年鉛礦偏緊格局延續(xù)，四季度礦端對原生鉛產(chǎn)能釋放可能略有限制，但在副產(chǎn)品利潤支撐下，原生鉛產(chǎn)出穩(wěn)中有升趨勢不改。而再生鉛方面，由于上半年產(chǎn)出同比大幅增長，下半年在高基數(shù)下同比增量將放緩，但是整體上再生鉛供應釋放增加的壓力不減。

綜合來看，上半年鉛錠庫存屢創(chuàng)歷史新高，下半年國內(nèi)鉛供需格局難有改善，鉛錠庫存可能進一步累積或持續(xù)高位，海外鉛庫存有望緩慢回落。她建議滬鉛逢高沽空為主，跨品種套利可階段性將其作為空頭配置。

鎳市遠期供需邏輯或改變  不銹鋼需關(guān)注階段性累庫壓力

看向鎳市場，中信期貨分析師吳紀磊認為，隨著海外經(jīng)濟持續(xù)復蘇，不銹鋼產(chǎn)量增加，新能源車市場保持高增長，三季度倫鎳庫存或繼續(xù)下降，四季度隨著不銹鋼需求進入淡季，疊加青山高冰鎳供應，鎳市基本面可能轉(zhuǎn)弱。按照往年新能源車銷量走勢，今年硫酸鎳或增加10萬金屬噸增量，若新能源車銷量進一步走強，可能會改變遠期市場供需邏輯。

供應上，鎳鐵供需錯配或緩解，電解鎳供應增加。原因在于印尼鎳鐵投產(chǎn)繼續(xù)，而不銹鋼產(chǎn)量逐步接近飽和，回流量緩慢增加，同時菲律賓鎳礦出口處于爬坡階段。而國內(nèi)鎳鐵利潤較好，產(chǎn)量將會增加，不過鎳鐵供需錯配局面需要等到不銹鋼企業(yè)利潤較低時才會有所緩解，這可能需要等到8月之后。同時，美元走強對倫鎳形成壓制，國內(nèi)鎳板需求較弱，鎳豆需求好，庫存又處于低位，進口量將出現(xiàn)增長，電解鎳供應增加。

需求上表現(xiàn)為不銹鋼300系保持高產(chǎn)，新能源車持續(xù)走強。目前來看，海外經(jīng)濟復蘇延續(xù)，不銹鋼需求仍然較強，高利潤下產(chǎn)量進一步提升，但是四季度隨著需求走弱，產(chǎn)量下降會比較明顯。在新能源車方面，在年底搶銷量影響下，硫酸鎳需求增長較強，盡管青山高冰鎳10月開始供應，但產(chǎn)量可能較有限，濕法中間品提產(chǎn)也較慢，鎳豆偏緊格局難改。按照往年新能源車銷量走勢，今年硫酸鎳或增加10萬金屬噸增量，若新能源車銷量進一步走強，青山高冰鎳和濕法中間品均較難覆蓋其增量需求，因此市場遠期供需邏輯可能發(fā)生改變。

在不銹鋼市場這邊，從成本端來看，鎳鐵供應增加但短期供需錯配格局難改，鉻鐵因能耗管控可能會受限，不銹鋼高利潤下供應繼續(xù)增長，但是高價會抑制消費，中期存在一定累庫壓力，但由于9—10月是傳統(tǒng)消費旺季，累庫或有壓力。不過四季度隨著需求下降，不銹鋼基本面或走弱。

從終端消費來看，國內(nèi)房地產(chǎn)竣工和化工周期延續(xù)，增速將保持高位；海外經(jīng)濟復蘇帶動需求強勢，但美國成屋銷售量下滑，邊際可能走弱。目前為止，不銹鋼高價對消費有所抑制，加上不銹鋼供應增加，7—8月存在累庫壓力；但是8—9月是國內(nèi)需求旺季，累庫量可能較為有限；不過隨著四季度需求轉(zhuǎn)弱，累庫會比較明顯。