自8月以來，中國很多省份“拉閘限電”的消息不絕于耳，而部分大宗商品價格也出現(xiàn)大幅的拉升，甚至創(chuàng)下歷史新高，這使得國內(nèi)保供穩(wěn)價的任務(wù)越發(fā)嚴(yán)峻。“拉閘限電”這一因素并非對所有工業(yè)品價格都有驅(qū)動上漲的作用，且并非對部分供應(yīng)受到影響的品種的作用一直是利好的，限電時間越長會給國民經(jīng)濟帶來負(fù)反饋，波及終端消費，最終導(dǎo)致供需雙弱，銅市場下游加工行業(yè)已經(jīng)受到影響。

國內(nèi)為何會出現(xiàn)“拉閘限電”呢？

我們認(rèn)為國內(nèi)部分省份“拉閘限電”的原因是多方面的，有些省份限電是電力供應(yīng)不足，有些省份限電是完成能耗雙控任務(wù)而出臺政策性限電，有些省份限電可能是結(jié)構(gòu)性問題。

一是煤炭等傳統(tǒng)能源供應(yīng)不足和價格攀升導(dǎo)致發(fā)電企業(yè)虧損，使得發(fā)電量下降。此輪多地限電主要還是受全國性煤炭緊缺、燃煤成本與基準(zhǔn)電價嚴(yán)重倒掛、聯(lián)絡(luò)線凈受能力下降等因素影響。當(dāng)前國內(nèi)動力煤、煉焦煤產(chǎn)能明顯收縮，加上煤炭進(jìn)口量減少，蒙煤通關(guān)量偏低，電煤供給短缺明顯。實際上，電力供應(yīng)緊張可能并非需求強勁，可能更多是供應(yīng)問題，數(shù)據(jù)顯示，1—8月，全社會用電量和第二產(chǎn)業(yè)用電量的兩年平均增速分別為7.0%和6.1%，高于2019年和2020年，但低于2018年。

二是部分省份限電的主要原因更多是出于實現(xiàn)能耗雙控年度目標(biāo)的主動選擇。今年上半年，在我國單位GDP能耗同比下降2%的背景下，部分省份能耗雙控指標(biāo)未能完成，甚至在能耗強度等關(guān)鍵指標(biāo)上還出現(xiàn)了不降反升。能耗雙控是常規(guī)考核項目，但是今年前期執(zhí)行進(jìn)度顯著偏慢，時間僅剩一個季度，同時冬季采暖季降低能耗較為困難，因此選擇9月、10月突擊完成。

三是能源轉(zhuǎn)型可能需要技術(shù)突破，風(fēng)能和太陽能等間歇性能源穩(wěn)定性不足。數(shù)據(jù)顯示，2021年新能源發(fā)電量保持較快增速，1—8月，風(fēng)電和光伏發(fā)電量兩年復(fù)合平均同比增長18.5%和8.8%，但是很難彌補傳統(tǒng)火電、水電的缺口。東北地區(qū)缺電除了煤炭價格暴漲導(dǎo)致火力發(fā)電不足之外，還有一個重要原因就是風(fēng)電、光伏等新能源發(fā)電出力不夠。

從歐洲危機我們也可以看出，風(fēng)光等可再生能源存在嚴(yán)重的間隙問題和可靠性不足。近年來，由于熱衷于氣候問題，歐洲很多國家不斷關(guān)閉燃煤電站，并且大量棄核，發(fā)電用能源高度依賴天然氣，在俄羅斯無法供應(yīng)足夠的天然氣的情況下，歐洲就爆發(fā)了能源危機，天然氣和電價暴漲。

“拉閘限電”影響“雙高”行業(yè)供應(yīng)，但銅下游加工受到波及

據(jù)不完全統(tǒng)計，2021年8月下旬以來，已經(jīng)有20個省、自治區(qū)和直轄市出臺了力度不等的停電、限電措施。目前遼寧、黑龍江、吉林三省已經(jīng)開始對居民用電進(jìn)行限制，其余省份影響的是工業(yè)用電，主要集中在“雙高”產(chǎn)業(yè)或項目，例如鋼鐵、電解鋁、工業(yè)硅、煤化工、紡織印刷和化纖等，期貨市場上鋼鐵、煤炭、甲醇、PVC等價格出現(xiàn)大漲。

對于銅產(chǎn)業(yè)而言，冶煉環(huán)節(jié)受影響很小，但下游加工行業(yè)受到波及。一級預(yù)警的地區(qū)，青海銅冶煉產(chǎn)能約為10萬噸，寧夏幾乎沒有銅冶煉產(chǎn)能，廣西地區(qū)銅冶煉產(chǎn)能約為100萬噸，廣東地區(qū)銅冶煉產(chǎn)能約為10萬噸，福建銅冶煉產(chǎn)能約為78萬噸，新疆地區(qū)銅冶煉產(chǎn)能約為15萬噸，云南地區(qū)銅冶煉產(chǎn)能約為70萬噸，江蘇地區(qū)銅冶煉產(chǎn)能約為30萬噸，陜西銅冶煉產(chǎn)能可以忽略不計。

銅冶煉產(chǎn)能較大的廣西地區(qū)，能耗雙控任務(wù)主要落在鋼鐵和電解鋁行業(yè)上面，對銅冶煉沒有限產(chǎn)要求。同樣云南地區(qū)能耗雙控也沒有落在銅冶煉行業(yè)上面，9月13日，云南省發(fā)改委節(jié)能工作領(lǐng)導(dǎo)小組下發(fā)了《關(guān)于堅決做好能耗雙控有關(guān)工作的通知》，對鋼鐵、水泥、黃磷、綠色鋁、工業(yè)硅和煤電行業(yè)進(jìn)行了產(chǎn)出控制。福建銅冶煉產(chǎn)能比較大，但是根據(jù)其工作部署，能耗雙控主要在“兩高”行業(yè)。其他省份能耗雙控重點也不在銅冶煉行業(yè)。例如浙江主要是化工和紡織行業(yè)，江蘇和內(nèi)蒙古同樣將能耗雙控重點放在高能耗行業(yè)。此外，國內(nèi)大約三分之一的銅冶煉產(chǎn)能是再生銅產(chǎn)能，據(jù)測算，相對于礦生銅，每生產(chǎn)一噸再生銅就可以少排放3.53噸二氧化碳。

從調(diào)研的數(shù)據(jù)來看，部分銅加工行業(yè)受到能耗雙控下限產(chǎn)或者減產(chǎn)的波及。浙江、江蘇、安徽、廣東四地作為國內(nèi)主要銅桿線生產(chǎn)集中地，其合計銅桿年產(chǎn)能612萬噸。據(jù)調(diào)研，江蘇、廣東兩地限產(chǎn)影響最為明顯。其中廣東地區(qū)部分企業(yè)已經(jīng)接到通知，例如中山地區(qū)“開4停4”，東莞地區(qū)自23日起停產(chǎn)四天，佛山地區(qū)企業(yè)陸續(xù)進(jìn)入停產(chǎn)限產(chǎn)狀態(tài)；從限產(chǎn)的環(huán)節(jié)來看，高耗能企業(yè)拉絲廠限電尤為明顯，甚至出現(xiàn)“開1停6”的窘境。江蘇地區(qū)，多數(shù)企業(yè)尚未接到明確的限產(chǎn)通知，但部分企業(yè)已經(jīng)開始主動停產(chǎn)、減產(chǎn)，主動進(jìn)行節(jié)能降耗。

因此，對于“雙高”行業(yè)而言，部分省份為完成能耗雙控而進(jìn)行政策性限電可能會在短期導(dǎo)致產(chǎn)出急劇下滑，價格會攀升，但是隨著限電范圍擴大，那么消費端也會受到影響，例如銅加工行業(yè)。更何況，國家已經(jīng)注意到限電對經(jīng)濟的負(fù)面沖擊，未來限電政策可能會微調(diào)。投資者需要警惕政策微調(diào)帶來的部分商品過度上漲后的理性修復(fù)式回撤，境內(nèi)投資者可以運用商品期貨進(jìn)行高位賣出保值。

對于管控銅價風(fēng)險而言，可以運用上期所銅期貨及期權(quán)構(gòu)建對沖組合，針對境外貿(mào)易則可以運用芝商所銅期貨或期權(quán)合約對沖風(fēng)險。值得一提的是，上期所銅期貨和芝商所銅期貨具備長期相對穩(wěn)定的關(guān)系，兩者銅價呈現(xiàn)高度正相關(guān)性，這也為交易者提供境內(nèi)外跨市場套利的機會。