全球初級產(chǎn)品價格的超級牛市行情已跨越了近10年。從目前來看，國內(nèi)外經(jīng)濟大幅增長、美元持續(xù)大幅貶值和投機資金推波助瀾三大因素，支撐了本輪全球初級產(chǎn)品牛市行情。

　　但是，從國內(nèi)外經(jīng)濟同步減速、美元貶值趨勢似已逐步見底、全球初級產(chǎn)品“緊平衡”的供求關(guān)系有望打破、人民幣升值速度加快及投機資金的操作轉(zhuǎn)向等五大因素分析，在未來1－2年內(nèi)，全球初級產(chǎn)品價格行情將有可能會面臨一次深幅調(diào)整。

　　盡管全球初級產(chǎn)品價格調(diào)整的幅度可能會很大，但這也不意味著此輪牛市行情會結(jié)束，更不意味初級產(chǎn)品價格將會進入“價格寒冬”，即漫漫“熊市”的到來。

　　⊙陳克新

　　到目前為止，全球初級產(chǎn)品價格的超級牛市行情已跨越了近10年。通過分析支撐此輪商品強勁上漲的諸多因素及這些支持因素的趨勢變動，我們可以得出一個初步判斷：在未來1-2年內(nèi)，國內(nèi)初級產(chǎn)品價格行情，有可能會面臨一次深幅調(diào)整。對此，我們要有所警惕，未雨綢繆，及早防范。

　　三大因素引發(fā)初級產(chǎn)品價格上漲

　　進入本世紀以來，全球礦石、煤炭、石油和橡膠等初級產(chǎn)品價格出現(xiàn)了強勁上漲，呈現(xiàn)出長達近10年的商品牛市行情。據(jù)測算，截至2008年3月末，國際市場中鐵礦石、石油、煤炭、銅和橡膠價格普遍比2001年上漲了3倍，甚至更多。自2008年1月份以來，路透CRB全球商品指數(shù)也上揚了18%。

　　分析此輪初級產(chǎn)品超級牛市的形成因素，主要有三個方面：

　　一是國內(nèi)外經(jīng)濟的大幅增長。

　　本世紀以來，世界經(jīng)濟一直保持了4%左右的快速增長。歐美國家先是高新技術(shù)繁榮，然后是住房價格上漲，最后是商品進口強勁。在此期間，中國和印度等新興國家經(jīng)濟增長也開始提速，如中國已連續(xù)5年實現(xiàn)兩位數(shù)增長，再現(xiàn)了世界經(jīng)濟增長奇跡。國內(nèi)外經(jīng)濟的快速運行，引發(fā)了對初級產(chǎn)品的旺盛消費需求（見表1），這是國內(nèi)外初級產(chǎn)品價格強勁上漲的最重要因素。

　　二是美元持續(xù)大幅貶值。

　　由于美元近些年來大幅貶值，刺激了全球石油、礦石、大豆、天然橡膠等初級產(chǎn)品價格上漲。如果剔除美元貶值等通貨膨脹因素后， 國際石油價格（100美元/桶）只相當(dāng)于1980年時40美元/桶。也就是說，美元貶值在現(xiàn)階段國際市場石油價格上漲影響因素中至少要占3成比重。

　　現(xiàn)階段中國是一個加工貿(mào)易型國家，對國際市場初級產(chǎn)品進口依存度較大。石油、礦石、橡膠和大豆等產(chǎn)品進口量一般占據(jù)需求總量的30%以上。美元貶值引發(fā)國際市場初級產(chǎn)品價格急劇上漲，也直接增大了中國初級產(chǎn)品的進口成本，進而導(dǎo)致了中國相關(guān)產(chǎn)品價格水平的大幅揚升（見表2）。

　　三是投機資金的推波助瀾。

　　有觀點認為，現(xiàn)階段歐美國家經(jīng)濟正在由“實物經(jīng)濟”向運用投機資本致富的“金融經(jīng)濟”轉(zhuǎn)型。在全球流動性過剩情況下，美元的持續(xù)貶值，使得大量美元資產(chǎn)轉(zhuǎn)向礦石、原油、橡膠、銅、鋁、谷物等商品購買，以尋求保值、增值，規(guī)避匯率風(fēng)險。同時，世界范圍內(nèi)投機基金看準消費需求旺盛和供求關(guān)系緊平衡的有利時機，實施戰(zhàn)略型做多方針，將初級產(chǎn)品價格行情推向極致，由此攪出了很多的投機泡沫。

　　花旗銀行在近期一份報告指出，2008年1季度有700億美元新增資金流入包括石油、金屬、農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的大宗商品市場，導(dǎo)致上述產(chǎn)品價格急劇飆升和劇烈波動。今年1季度涵蓋26種農(nóng)礦產(chǎn)品的大宗商品指數(shù)上漲了20%。與此同時，包括500家成分股的標(biāo)準譜爾指數(shù)卻下跌了7%。

　　由此可見，目前初級產(chǎn)品價格中投機炒作的“泡沫”因素較多。據(jù)測算，目前包括民營膠在內(nèi)的國內(nèi)天然橡膠平均生產(chǎn)成本不超過12000元/噸，即使是國營農(nóng)場含管理費的生產(chǎn)成本，也在15000元/噸之內(nèi)，遠遠低于目前20000元/噸以上的銷售價格。所以，即使將合理利潤考慮進去，目前的橡膠市場價格中也出現(xiàn)了明顯的投機溢價。其他初級產(chǎn)品的市場價格也是如此，也遠遠超出了真實供求關(guān)系所要求的合理價位。一般估計，現(xiàn)階段初級產(chǎn)品價格中的投機溢價部分超過了20%。

　　五大因素將促使初級產(chǎn)品價格行情深幅調(diào)整

　　今后國內(nèi)外初級產(chǎn)品價格走勢會如何，將主要取決于上述因素的趨勢變化。如果這些價格上漲的支持因素繼續(xù)存在或強化，初級產(chǎn)品價格將保持高位運行或?qū)⒃賱?chuàng)歷史新高；如果這些支持因素逐步弱化或消失，或者支持因素同時減弱或消失，那么初級產(chǎn)品價格將會轉(zhuǎn)向下跌或出現(xiàn)深幅下跌。種種跡象表明，初級產(chǎn)品價格行情出現(xiàn)深幅下跌的可能性已越來越大。

　　第一，國內(nèi)外經(jīng)濟同步減速。

　　這是初級產(chǎn)品價格深幅調(diào)整的最大風(fēng)險因素。從2007年下半年開始，美國經(jīng)濟已開始滑坡。目前，美國次貸危機的負面效應(yīng)正向全球擴散，并導(dǎo)致全球經(jīng)濟增長出現(xiàn)顯著減速。盡管美國和歐盟已全力救市，但目前金融形勢還沒有穩(wěn)定，經(jīng)濟下行風(fēng)險依然存在。

　　如果美國經(jīng)濟出現(xiàn)大幅降溫甚至衰退，將拖累世界經(jīng)濟，并加大其他國家和地區(qū)經(jīng)濟的下行風(fēng)險。前不久公布的4月份美國消費者信心指數(shù)已從3月份的69.5降至62.6，低于先前預(yù)期，為1982年以來最低水平。由于美國消費開支占經(jīng)濟總量三分之二，消費者信心指數(shù)異常疲軟，反映了經(jīng)濟萎縮程度要比經(jīng)濟數(shù)據(jù)更為嚴峻。此外，其他一些經(jīng)濟數(shù)據(jù)也預(yù)示了衰退可能性，如3月份美國新房銷售下降到近17年來最低水平，新房銷售價格出現(xiàn)近40年以來最大降幅；3月份耐用品訂單出人意料地減少了0.3%。這些數(shù)據(jù)均顯示，美國金融危機市場會促使美國經(jīng)濟放緩將超出預(yù)期，并持續(xù)更長時間。

　　國際貨幣基金組織報告已將2008年世界經(jīng)濟增幅調(diào)降至3.7%，并預(yù)計2009年還將進一步放緩，未來兩年全球經(jīng)濟增長低于3%，即進入衰退的幾率為25%。

　　美國和世界經(jīng)濟減速，直接引發(fā)了中國出口水平的回落，尤其是對美出口下降。海關(guān)總署統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，今年1季度，中國對美國出口同比增幅僅為5.4%,比去年同期減少近15個百分點，成為中國全部出口總值同比增幅回落6.4個百分點的主要原因之一。

　　與此同時，今年1季度全國規(guī)模以上工業(yè)增加值、全社會消費品零售總額和生產(chǎn)資料銷售總額增速（剔除價格上漲因素后）同比增長都出現(xiàn)了1-2個百分點的減緩。另外，剔除同期固定資產(chǎn)投資價格漲幅8.6%后，1季度全社會固定資產(chǎn)投資實際增速也出現(xiàn)了放緩（見表3）。

　　鑒于房地產(chǎn)業(yè)作為目前中國固定資產(chǎn)投資的重要組成部分，也是本世紀以來拉動中國經(jīng)濟增長的引擎之一。但由于今年通貨膨脹壓力較大，“兩個防止”下選擇從緊的貨幣政策仍是國家宏觀調(diào)控的主要方向。由此，預(yù)計我國房地產(chǎn)市場將步入觀望階段。

　　以上幾大因素表明，包括中國在內(nèi)的全球經(jīng)濟增長將出現(xiàn)同步放緩，這勢必會減弱對初級產(chǎn)品的需求，引發(fā)市場供求關(guān)系的較大變化，并導(dǎo)致這個初級產(chǎn)品價格上漲的最大支持因素弱化。

　　不久前，國際能源署調(diào)降了對2007年全球原油需求增長的預(yù)期，預(yù)期降幅為7年以來最高水平，原因是美國和歐元區(qū)經(jīng)濟增長減緩正在削減發(fā)達國家的原油消費。同樣，作為全球經(jīng)濟亮點之一的中國目前也處于通脹壓力之下，反通脹的政策措施將很可能對一些初級產(chǎn)品需求形成打壓。

　　以鐵礦石為例，進入2008年以后，世界經(jīng)濟增長減緩和中國抑制出口政策效應(yīng)開始顯現(xiàn)，中國鋼鐵產(chǎn)品出口量由上年強勁增長轉(zhuǎn)為大幅下降，導(dǎo)致粗鋼產(chǎn)量增幅急劇回落。據(jù)統(tǒng)計，2008年1季度累計，全國粗鋼產(chǎn)量僅同比增長8.6%，同比增幅回落近14個百分點。如果按今年前3個月平均產(chǎn)量計算，預(yù)計全年粗鋼產(chǎn)量大約為49976萬噸，比上年僅增長2%左右。即使將今后新增產(chǎn)能因素考慮進去，今年粗鋼產(chǎn)量幅也可能落在10%以內(nèi)。這勢必會減弱今年中國鐵礦石的需求增長，并對鐵礦石行情產(chǎn)生很大影響。由此，預(yù)計在1年之內(nèi)現(xiàn)貨鐵礦石的價格泡沫將可能會被刺破。

　　第二，美元貶值趨勢似已逐步見底。

　　美國在陷入次貸危機后，美聯(lián)儲頻繁降息，美元持有者的經(jīng)濟利益受到了損害，并成為導(dǎo)致美元貶值的重要影響因素之一。由于現(xiàn)階段通貨膨脹壓力越來越大，對抑制消費的副作用也日趨嚴重，預(yù)計美聯(lián)儲的降息救市措施將可能會告一段落，并暗示了本輪超過300基點的降息進程很可能在近期畫上一個句號。

　　受美元貶值趨勢見底影響，預(yù)計美元貶值將可能在2008年下半年逐步見底。如果美元貶值見底并開始反彈，勢必會導(dǎo)致所有初級產(chǎn)品價格出現(xiàn)相應(yīng)下跌。有分析認為，美元每升值1%，國際市場石油價格將下跌4美元/桶。一旦基礎(chǔ)油價出現(xiàn)回落，將帶動其他初級產(chǎn)品價格下跌。

　　第三，高價格對供求關(guān)系的雙向調(diào)節(jié)。

　　多年來全球初級產(chǎn)品的供求關(guān)系呈現(xiàn)“緊平衡”特征，這是全球初級產(chǎn)品價格不斷上漲的重要影響因素之一。同樣，高物價本身也具有“雙刃劍”的效應(yīng)，一旦這種“緊平衡”的供求關(guān)系從根本上得到扭轉(zhuǎn)，將會促成全球初級產(chǎn)品出現(xiàn)供應(yīng)的寬松局面。

　　一方面，初級產(chǎn)品價格快速、強勁上漲，會逐步向最終消費品傳導(dǎo)，并可能會抑制消費增長。比如，石油價格在突破了120美元/桶之后，就引發(fā)了人們對經(jīng)濟前景的擔(dān)憂。據(jù)美國標(biāo)準普爾公司的分析資料表明，由于燃料價格上漲和貸款緊縮等因素影響，今年美國汽車的銷量將降至1490萬輛，為1995年以來最低水平。

　　另一方面，初級產(chǎn)品價格的不斷上漲，這一領(lǐng)域內(nèi)高額利潤的形成，還會極大地刺激相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)和投資。比如，本世紀以來天然橡膠行情急劇攀升，刺激了中國和東南亞地區(qū)天然橡膠種植面積的急劇增加。據(jù)有關(guān)資料，進入本世紀以來，全國膠樹種植面積明顯增多，尤其是民營膠的發(fā)展非常迅速。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前僅云南省西雙版納州的植膠總面積就達到了615萬畝，比2000年增加了1倍左右，比上世紀90年代增加的幅度更大，這些新增膠樹中一部分已進入開割階段。

　　不僅如此，如果國內(nèi)初級產(chǎn)品價格漲幅過大、漲速過快，勢必也會引起決策部門的高度重視。在中央重點防范全面通貨膨脹壓力的大環(huán)境下，有可能會出臺新的調(diào)控措施，如進一步提高相關(guān)產(chǎn)品出口關(guān)稅，從嚴控制貸款發(fā)放等，從而會抑制一些過于旺盛的需求，導(dǎo)致總量需求的減弱。

　　第四，人民幣升值速度加快。

　　隨著中國經(jīng)濟實力不斷增強、外匯儲備不斷增多和貿(mào)易順差居高不下，人民幣將繼續(xù)呈現(xiàn)升值趨勢。

　　最近一段時期，人民幣升值速度明顯加快。有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，自2007年4季度以來，人民幣對美元升值達到5%。其中，今年1季度升值幅度在4%左右，按年計算超過15%，創(chuàng)下下匯改以來的最快速度。

　　盡管美元貶值拉高了國際市場初級產(chǎn)品價格，并增加了中國的進口成本，但人民幣的較大幅度升值，在另一方面對沖了美元貶值引發(fā)的通脹效應(yīng)，在一定程度上也減弱了礦石、石油、橡膠和大豆等初級產(chǎn)品進口價格的上漲勢頭。

　　尤其需要引起注意的是，雖然現(xiàn)階段人民幣升值速度趕不上美元的貶值速度，致使人民幣升值對沖輸入性通貨膨脹效應(yīng)仍未顯現(xiàn)。但是，一旦美元貶值趨勢出現(xiàn)見底回升，那么人民幣將繼續(xù)其尚未完結(jié)的升值周期，屆時人民幣的升值效應(yīng)便會充分顯現(xiàn)，并引發(fā)國內(nèi)初級產(chǎn)品價格出現(xiàn)更大幅度下跌。

　　第五，投機資金的操作轉(zhuǎn)向。

　　從總體上來看，前期全球流動性過剩、新興國家需求旺盛及美元貶值催生巨量保值避險需求等因素，這是全球范圍內(nèi)投機基金順勢而為，戰(zhàn)略做多的三大基礎(chǔ)。隨著上述條件逐步發(fā)生變化，以及全球初級產(chǎn)品價格行情本身已進入高位風(fēng)險階段，投機基金將會考慮調(diào)整操作的主方向。

　　當(dāng)今世紀，存在著股市、樓市沫和商品三大泡沫。前兩個泡沫已經(jīng)或正在破滅，商品價格泡沫的破滅也將隨之而來。

　　實際上，市場中從來就沒有只漲不跌的商品。因為目前商品價格漲得太高、太快，已損害到了經(jīng)濟增長本身。隨著中國出口增長勢頭放緩（包括加工貿(mào)易量減弱），中國對初級產(chǎn)品的需求增長水平將會回落，一直被國際投機基金大肆炒作的“中國需求因素”也將逐漸減弱。以銅為例，上海期貨交易所的銅庫存量從年初的2.4萬多噸猛增至6.1萬噸，顯示市場消化能力已趨于疲軟。

　　受其影響，盛極一時的全球初級產(chǎn)品價格自然要轉(zhuǎn)向“衰落”，必須做出適度調(diào)整，以適應(yīng)全球經(jīng)濟發(fā)展的變化要求。在這種情況下，進入商品期貨和商品現(xiàn)貨市場的大量投機資金、避險資金和保值資金會出逃，加上做空主力借機打壓，兩者勢必會加劇初級產(chǎn)品價格下跌。

　　值得注意的是，近些年來國際資本一直在戰(zhàn)略做多，已積聚了大量多倉。鑒于美國次貸危機的負面影響進一步擴大，不少經(jīng)紀商將面臨資金緊缺問題，特別是部分金融企業(yè)及投資公司出現(xiàn)大量虧損甚至破產(chǎn)后，這一因素也會造成大量商品期貨的拋盤，進而打壓價格。比如，受凱雷資本公司破產(chǎn)影響，美國豆油期貨合約曾一度跌停。再如，美國第五大投資銀行貝爾斯登被摩根大通以超級低價收購消息傳出后，引發(fā)了世界主要商品市場出現(xiàn)拋售狂潮。

　　由此可見，目前國內(nèi)外初級產(chǎn)品價格強勁上漲的支持因素并不穩(wěn)固，且隱含了朝著相反方向變化的上述五大風(fēng)險。如果這五大因素同時顯現(xiàn)并一齊發(fā)力，必然會出現(xiàn)初級產(chǎn)品價格行情的深幅調(diào)整局面。

　　深幅調(diào)整：并不意味著初級產(chǎn)品價格“寒冬”到來

　　當(dāng)然，我們提示美國經(jīng)濟有可能出現(xiàn)衰退，世界經(jīng)濟存在減速風(fēng)險，以及國際市場初級產(chǎn)品也有可能會出現(xiàn)深幅調(diào)整，但并不是說上述情況會馬上發(fā)生。不過，中國相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)企業(yè)和貿(mào)易商們，一定要高度重視全球初級產(chǎn)品價格波動所隱含的風(fēng)險。

　　另外，需要提醒的問題是，盡管全球初級產(chǎn)品價格調(diào)整的幅度可能會很大，但這也不意味著此輪牛市行情會結(jié)束，更不意味初級產(chǎn)品價格將會進入“價格寒冬”，即漫漫“熊市”的到來。

　　因為，此次初級產(chǎn)品價格出現(xiàn)深幅調(diào)整，很可能只是一次泡沫的擠壓與釋放。由于世界及中國經(jīng)濟增長基礎(chǔ)并未動搖，且依然堅實。尤其是中國等新興經(jīng)濟體的需求增長空間仍然很大，可以逐步替代或部分替代歐美國家經(jīng)濟下滑后減弱的需求份額。因此，也可避免了出現(xiàn)較大的需求危機。

　　比如，作為最大的新興經(jīng)濟體，中國還有龐大的低收入人群，還有較為薄弱的醫(yī)療、教育、公用設(shè)施等巨大的投資空間，尤其是環(huán)境保護方面薄弱，都需要大量的物資投入。除此之外，印度、巴西等人口大國也存在類似情況，由此會產(chǎn)生對初級產(chǎn)品的旺盛消費需求，可以繼續(xù)支持全球初級產(chǎn)品價格行情繼續(xù)高位運行。當(dāng)然，這是一種行情深幅調(diào)整后的相對歷史價格高位。

　　不僅如此，國際市場初級產(chǎn)品價格行情還會受到地緣政治的很大影響。地域政治的任何沖突，都可能會導(dǎo)致石油、有色金屬等初級產(chǎn)品價格的大幅飆升。對此，我們還需要保持理性。

　　（作者單位：中商流通生產(chǎn)力促進中心）

　　表1：2007年中國初級產(chǎn)品表觀消費量增長情況表

　　表2：2007年十種初級產(chǎn)品進口價格情況表 單位：美元/噸

　　表3：2008年1季度全國投資價格上漲情況表

　　上述數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局

來源：上海證券報