1月22日消息     作為百年難遇的金融危機(jī)，次貸危機(jī)自爆發(fā)至今，特別是在2008年9月惡化升級之后，顯現(xiàn)出諸多與眾不同的危機(jī)特征，相比以往歷次危機(jī)，次貸危機(jī)的不確定性更加明顯。次貸危機(jī)與各要素之間存在相互影響、相互決定的復(fù)雜關(guān)系，一方面，次貸危機(jī)的演化由各要素變化的綜合影響所決定，另一方面，次貸危機(jī)演化又對各要素本身的再變化產(chǎn)生反作用。為理清這些復(fù)雜關(guān)系，并以此判斷次貸危機(jī)的未來發(fā)展，本文將聚焦于三大重點(diǎn)要素的最新變化和綜合影響，并就次貸危機(jī)的發(fā)展階段進(jìn)行深入探討。

一、影響次貸危機(jī)未來發(fā)展的核心要素
　　次貸危機(jī)涉及的經(jīng)濟(jì)、金融要素紛繁復(fù)雜，重要性也不盡相同。為剔除噪音的干擾，力求更加準(zhǔn)確地把握次貸危機(jī)演化的中長期趨勢，我們選取了信貸緊縮要素、房市要素和行業(yè)要素進(jìn)行分析。
　?。ㄒ唬┬刨J緊縮要素
　　1.金融行業(yè)的信貸緊縮將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　如果金融行業(yè)的信貸緊縮持續(xù)惡化，那么金融市場的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、違約風(fēng)險(xiǎn)和償付風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步相互強(qiáng)化，并威脅所有金融機(jī)構(gòu)的生存，甚至一些長期中基本面良好且資能抵債的金融機(jī)構(gòu)會因?yàn)槎唐诶щy而面臨倒閉，金融市場也將難以繼續(xù)發(fā)揮資金融通的功能，金融危機(jī)將由此繼續(xù)向縱深發(fā)展。在金融行業(yè)之間的信貸往來恢復(fù)正常之前，次貸危機(jī)難以趨向平復(fù)。
　　2.信貸緊縮向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳染將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　如果信貸緊縮從金融行業(yè)向非金融行業(yè)廣泛擴(kuò)散，那么在直接融資和間接融資均大范圍受阻的情況下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)將面臨生產(chǎn)萎縮和需求下降的雙重挑戰(zhàn)，次貸危機(jī)也將由此從一場全球性金融危機(jī)演化為經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)并存的“雙危機(jī)”，而且經(jīng)濟(jì)危機(jī)也將逐漸超越金融危機(jī)，成為次貸危機(jī)最重要的屬性。而一旦轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)為主體的“雙危機(jī)”，次貸危機(jī)的短期沖擊和長期影響都將大幅加大。
　　3.信貸緊縮與金融領(lǐng)域去杠桿化的矛盾將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　歐美金融領(lǐng)域較高的杠桿度是次貸危機(jī)爆發(fā)和惡化的深層原因之一。在信貸緊縮的背景下，金融企業(yè)的去杠桿行動(dòng)難以有效開展，而去杠桿進(jìn)程的緩慢還可能將進(jìn)一步加深信貸緊縮。如果出現(xiàn)信貸緊縮和去杠桿化受阻的惡性循環(huán)，那么次貸危機(jī)將難以真正平復(fù)。
　　4.信貸緊縮“綁架”宏觀政策的可能將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　貨幣政策的流動(dòng)性注入和財(cái)政政策的注資是緩解信貸緊縮的重要途徑，但信貸緊縮的持續(xù)惡化可能將綁架宏觀政策，使得宏觀政策難以真正集中力量刺激經(jīng)濟(jì)增長，避免經(jīng)濟(jì)危機(jī)的縱深發(fā)展。在貨幣政策方面，對于尚有降息空間的經(jīng)濟(jì)體而言，信貸緊縮將導(dǎo)致降息對投資的刺激作用被部分稀釋，而對于沒有降息空間，只能動(dòng)用定量貨幣政策工具的經(jīng)濟(jì)體而言，信貸緊縮則將惡化貨幣當(dāng)局的資金狀況，減弱市場對貨幣政策可持續(xù)性的信心。在財(cái)政政策方面，信貸緊縮導(dǎo)致財(cái)政注資力度被迫加大，財(cái)政當(dāng)局的財(cái)力可能由此出現(xiàn)緊張，進(jìn)而難以騰出足夠余力進(jìn)行減稅或其他刺激性政策操作，此外，政策長期公信度也將可能由于赤字的上升而大幅削弱。如果信貸緊縮綁架宏觀政策，那么次貸危機(jī)的平復(fù)將需要更長時(shí)間，次貸危機(jī)對經(jīng)濟(jì)、金融的負(fù)面影響也將深化。
　　（二）房市要素
　　1.美國房價(jià)的未來演化路徑將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　美國房市是次貸危機(jī)的源頭，也是次貸危機(jī)的主要震中之一，而房價(jià)變化是美國房市的核心要素。自次貸危機(jī)爆發(fā)以來，美國房價(jià)一路下跌，根據(jù)美國聯(lián)邦住宅企業(yè)監(jiān)管辦公室（OFHEO）的最新權(quán)威數(shù)據(jù)，2008年第三季度，美國名義房價(jià)指數(shù)為369.42點(diǎn)，較次貸危機(jī)爆發(fā)前2007年第二季度的386.71點(diǎn)下跌了4.47%，剔除通脹影響后的實(shí)際房價(jià)指數(shù)為208.74點(diǎn)，較次貸危機(jī)爆發(fā)前2007年第二季度的223.27點(diǎn)下跌了6.5%。美國房價(jià)未來的下跌空間、下跌速度、房價(jià)構(gòu)筑底部的時(shí)機(jī)以及房價(jià)底部的形狀都將對次貸危機(jī)的未來發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。
　　2.美國房市供需平衡的恢復(fù)路徑將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　某種程度上看，次貸危機(jī)是美國經(jīng)濟(jì)、金融，乃至世界經(jīng)濟(jì)、金融“非均衡發(fā)展”的必然產(chǎn)物，次貸危機(jī)通過出清風(fēng)險(xiǎn)要素，將起到“再平衡”各類市場的重要作用。就房市而言，美國市場供需平衡的恢復(fù)時(shí)機(jī)、恢復(fù)速度和恢復(fù)路徑將對次貸危機(jī)發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，在市場供需重新趨向于適度匹配之前，次貸危機(jī)還會由于房市內(nèi)部“不均衡”的存在而隨時(shí)可能遭遇再度惡化的危險(xiǎn)。
　　3.全球房市的普遍調(diào)整將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　在2008年9月次貸危機(jī)劇烈惡化之后，這場源自美國的金融動(dòng)蕩已經(jīng)升級為對世界經(jīng)濟(jì)和國際金融帶來全面沖擊的全球性金融危機(jī)。作為這場危機(jī)的核心之一，全球房市的未來變化將對次貸危機(jī)的持續(xù)時(shí)間、影響深度和波及范圍產(chǎn)生作用。實(shí)際上，房市的普遍調(diào)整構(gòu)成了次貸危機(jī)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)相互傳染的重要途徑，如果包括歐洲和日本在內(nèi)的主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和包括金磚四國、金鉆十一國在內(nèi)的諸多新興市場經(jīng)濟(jì)體都相繼陷入房市震蕩調(diào)整的困境，那么次貸危機(jī)的未來發(fā)展還將更趨復(fù)雜，即便美國房市走出低谷，次貸危機(jī)可能還無法趨向平復(fù)，全球房市的聯(lián)動(dòng)將延長次貸危機(jī)的持續(xù)時(shí)間。
　　（三）行業(yè)要素
　　行業(yè)要素是決定次貸危機(jī)未來發(fā)展趨勢和發(fā)展路徑的核心要素之一。金融行業(yè)內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)傳染以及金融領(lǐng)域和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的行業(yè)互動(dòng)，共同構(gòu)成了次貸危機(jī)未來發(fā)展的微觀內(nèi)容。
　　1.金融行業(yè)內(nèi)的聯(lián)動(dòng)將影響次貸危機(jī)未來發(fā)展
　　截至2008年底，金融行業(yè)的受損大多體現(xiàn)為銀行體系的受損：華爾街模式終結(jié)，商業(yè)銀行虧損嚴(yán)重。如果金融行業(yè)內(nèi)部發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)傳染和風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，信用卡、消費(fèi)者信貸和助學(xué)貸款出現(xiàn)重大問題，那么支撐美國消費(fèi)的微觀金融服務(wù)將難以發(fā)揮作用；如果養(yǎng)老基金、社?；?、對沖基金和共同基金出現(xiàn)大幅虧損，有如麥道夫案的欺詐事件接連出現(xiàn)，那么不僅全球居民財(cái)富將受到極大威脅，金融創(chuàng)新的未來發(fā)展也將受到進(jìn)一步抑制，而次貸危機(jī)也會由此進(jìn)一步惡化。
　　2.金融領(lǐng)域和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的行業(yè)聯(lián)動(dòng)將影響次貸危機(jī)未來發(fā)展
　　作為資金融通的渠道，金融市場的風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)可能會引起實(shí)體經(jīng)濟(jì)行業(yè)聯(lián)動(dòng)，并對次貸危機(jī)演化產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。如果金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)收縮導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門出現(xiàn)較大融資困難，并進(jìn)一步引發(fā)汽車行業(yè)、零售行業(yè)、服務(wù)行業(yè)等一系列領(lǐng)域出現(xiàn)大范圍萎靡，那么次貸危機(jī)作為經(jīng)濟(jì)危機(jī)將進(jìn)一步向縱深發(fā)展，并延長危機(jī)恢復(fù)所需要的時(shí)間。
　　3.全行業(yè)信用狀態(tài)的普遍惡化將影響次貸危機(jī)發(fā)展
　　如果出現(xiàn)全行業(yè)信用狀態(tài)的普遍惡化，那么行業(yè)萎靡和信貸緊縮之間可能出現(xiàn)惡性循環(huán)，信用環(huán)境的整體惡化將使得受困行業(yè)更難獲得足夠融資以應(yīng)對短期流動(dòng)性困難和滿足長期發(fā)展資金需求，信貸緊縮進(jìn)一步加劇，而資金流的斷裂可能將放大企業(yè)面臨的短期困難并縮小企業(yè)長期發(fā)展空間，進(jìn)而延長行業(yè)萎靡的跨度和深度。一旦出現(xiàn)如此局面，次貸危機(jī)將進(jìn)一步向縱深發(fā)展，持續(xù)更長時(shí)間，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成更加深遠(yuǎn)的影響。

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