棕櫚園林:業(yè)績略超預期，拐點特征愈加明顯
　　研究機構：上海證券 撰寫日期：2013年07月31日
　　公司動態(tài)事項
　　棕櫚園林發(fā)布2013年半年報，報告期，公司共實現(xiàn)營業(yè)收入16.14億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤1.39億元，同比增幅分別為35.70%和18.46%，實現(xiàn)每股收益0.301元。
　　主要觀點
　　“地產+市政”的雙輪驅動模式從行業(yè)回暖中獲益
　　2012年，地產行業(yè)面臨較大的調控壓力，拖累地產園林的發(fā)展，同時相當數(shù)量的園林企業(yè)寄望上市獲得更多的資金支持，導致整個地產園林行業(yè)面臨較大的競爭壓力。隨著IPO的暫緩和審查的收緊，2013年部分園林企業(yè)放棄上市，更加立足于盈利項目，而非過度擴張，公司面臨的競爭壓力下降，目前來看，今年的情況明顯好于去年。
　　新簽訂單方面改善明顯，其中，地產施工合同約15億元，地產設計合同金額1.4億元，同比增幅分別為30%和100%;市政方面，簽訂施工合同14億元，同比增加20倍。
　　預計近幾年，國家仍將支持園林行業(yè)的發(fā)展，市場蛋糕仍將越做越大，“大行業(yè)、小公司”格局不會發(fā)生變化，公司仍有充足的市場空間。預計2013年下半年訂單情況也比較樂觀，7月份地產景觀施工訂單同比增長80%左右，隨著土地市場的活躍，公司對于今年下半年及明年地產景觀訂單增長都持相當樂觀的判斷。市政方面，7月份獲取了一些2000萬-3000萬的小合同，預計全年完成30個億的訂單目標的問題不大。
　　收入實現(xiàn)較好增長毛利率下滑不宜過分解讀
　　上半年，公司收入增長略超預期，業(yè)績18.46%的增長也接近業(yè)績預告的上軌，好于之前市場普遍0-10%的估計。上半年公司加快了業(yè)務渠道的下沉，華北、西南均實現(xiàn)了20%以上的增長，四月份公司完成了市政業(yè)務的組織架構搭建，框架協(xié)議的落地加快，實現(xiàn)了年初的增長計劃，大的BT項目實現(xiàn)2個億的收入，小的市政項目也有1.8個億的收入。毛利率相對去年下降的原因是，公司合同從簽訂到結轉有一定周期，去年市場競爭激烈導致簽訂的部分合同利潤率較低在今年上半年收入中表現(xiàn)出來。
　　設計收入下滑的原因有三:營改增造成的收入確認放緩、2012年存量設計合同較少、合同簽訂時部分項目設計收入和施工收入并未分開帶來的確認不清。二季度以后，設計合同增長明顯，公司設計部門有信心完成全年目標。由于設計業(yè)務的成本相對固定以及上半年支出的年終獎金較高，收入的下滑必然帶來毛利的下滑，進而降低毛利率，這一情況有望在下半年設計收入回升后有所緩解。
　　苗木出售有很多其他方面的顧慮，并非完全為了實現(xiàn)收入就出售，因而波動性較大。
　　回款加快現(xiàn)金流有所改善全年資金鏈無虞
　　公司上半年回款加快，其中地產方面的首先比已經(jīng)達到90%，經(jīng)營性現(xiàn)金流的凈額也從去年同期的-4.09億元快速回升到-1.62億元。目前來看，公司更加注重項目的匯款情況;同時加大和銀行的合作，目前在手授信額度仍超過20個億。公司亦不斷拓寬資金渠道，計劃再發(fā)一次短融，部分項目公司也依托項目爭取發(fā)行私募債，未來可能還將開發(fā)一些票據(jù)業(yè)務，也可能在二級市場再次融資。
　　資金成本方面，上半年銀行貸款利率基本上在基準利率之下，下半年考慮到銀行自身資金面的緊張，可能會有所上升，但也在可控范圍內。
　　投資建議
　　預計13年、14年公司的EPS為0.91元、1.25元，以7月30日收盤價17.37元計算，PE分別為19.09倍和13.90倍。園林綠化行業(yè)上市公司13年、14年市盈率中值分別為25.46倍和15.40倍。公司目前的估值水平稍低于行業(yè)平均水平，有一定的估值修復要求。公司作為國內地產景觀行業(yè)的龍頭，其地產景觀業(yè)務持續(xù)保持較快增長;經(jīng)過兩年多的學習，2013年起市政業(yè)務有望進入收獲期，對業(yè)績的貢獻比例有望明顯提高。隨著公司渠道下沉建設的完成和市政業(yè)務框架的完善，其拿單能力和收入結轉能力有望持續(xù)走強，享受行業(yè)高速增長的紅利。股權激勵的出臺彰顯了管理層的信心。2013年公司業(yè)績拐點的特征明顯，增長有望重回快車道，看好未來雙輪驅動的發(fā)展前景，維持“謹慎增持”評級。

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