焦作萬方:電價成公司業(yè)績決定性因素
　　投資要點:
　　公司向上游延伸實施成本領(lǐng)先戰(zhàn)略。公司主業(yè)是電解鋁生產(chǎn),擁有產(chǎn)線三條、年產(chǎn)42噸電解鋁的產(chǎn)能。中鋁入主后不僅為公司氧化鋁原料供應(yīng)提供保障,而且在2009年12月將趙固能源30% 股權(quán)注入公司,使公司成功參股煤炭資源企業(yè)。而公司更是在08年收購控股萬方電力,獲得了1/3左右的自發(fā)電能力。從公司發(fā)展路徑中看來其上游延展戰(zhàn)略不言而寓,至今公司已形成煤電鋁一體化經(jīng)營模式。
　　行業(yè)正經(jīng)歷低景氣時期,拐點尚待時日。從整個電解鋁冶煉行業(yè)的季度毛利率水平來看,2010年初以來一直在10%以下的區(qū)間徘徊震蕩,成本壓力下2011年一季度以來利潤持續(xù)下滑,行業(yè)景氣度處于歷史最低水平。1-2年內(nèi)低景氣度狀況將延續(xù):一是雖然大規(guī)模擬建產(chǎn)能被叫停,但是在建產(chǎn)能的擴張仍在延續(xù),消費增長需對現(xiàn)有及未來產(chǎn)能進行消化后低景氣度狀況才具備扭轉(zhuǎn)的基礎(chǔ),我們判段2012年后行業(yè)的供需拐點將會慢慢到來;第二是能源供應(yīng)及成本上漲帶來的壓力短期不會發(fā)生變化,對行業(yè)成本影響較大的電力供應(yīng)仍然存在缺口,高峰限電對行業(yè)生產(chǎn)的影響和煤炭原料上漲帶來的電價上調(diào)造成的成本壓力也將存在。
　　行業(yè)競爭的成本問題更加突出。從行業(yè)競爭分析來看,目前不僅是增長問題,成本問題更重要,成本壓力已經(jīng)成為影響行業(yè)盈虧的關(guān)鍵性問題。電荒現(xiàn)象的存在以及煤價上漲帶來的電價上調(diào)預(yù)期則是推升電解鋁成本上升的主要因素,銷售電價的上調(diào),將使電解鋁生產(chǎn)成本進一步加大,從未來煤炭價格持續(xù)上漲、電力需求不斷加大而發(fā)電企業(yè)持續(xù)虧損現(xiàn)狀可以判斷未來電價繼續(xù)上調(diào)仍存在較大可能性。隨著下游需求增速降低減小價格傳導(dǎo)效應(yīng),成本上漲對行業(yè)盈利擠出效應(yīng)將持續(xù)存在,我們判斷下半年電解鋁行業(yè)將有可能出現(xiàn)虧損。
　　公司主營疲弱、要靠投資收益提供業(yè)績保障。公司生產(chǎn)暫時未受到電荒影響,但是隨著河南省夏季用電高峰到來、用電缺口的擴大,目前對網(wǎng)電依賴度過大將存在再次被限產(chǎn)的可能。公司自備電廠遠水不解近火,趙固能源參股投資收益隨著煤價上漲成為公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),將在未來1-2年內(nèi)為業(yè)績提供保障。
　　首次給予"增持"評級,但看好2012年的投資機會。根據(jù)我們的相關(guān)的假設(shè),預(yù)計公司2011-2013年EPS分別為0.01、0.34和1.59。在價格上漲乏力及成本大幅上升的壓力下,公司下半年可能出現(xiàn)階段性的虧損,全年將保持微利或陷入虧損境地。2013年后公司自備電投產(chǎn)將為主營業(yè)務(wù)帶來轉(zhuǎn)機,加上參股股權(quán)持續(xù)貢獻的投資收益將促使公司業(yè)績出現(xiàn)爆發(fā)式的增長。
　　風(fēng)險因素:煤炭價格的大幅下跌、經(jīng)濟增長超預(yù)期、公司自備電廠投資超預(yù)期。

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